纺织服装行业：Q3整体业绩环比放缓，关注细分领域龙头

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2019 年 11 月 3 日 纺织服装 Q3 整体业绩环比放缓，关注细分领域龙头 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（ 维持 ） 分析师：王雨丝 执业证书编号：S0740517060001 电话：021-20315196 Email: wangys@r.qlzq.com.cn 研究助理：曾令仪 Email: zengly@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 86 行业总市值(亿元) 4097.73 行业流通市值(亿元) 3150.95 行业-市场走势对比 2,686.002,886.003,086.003,286.003,486.003,686.003,886.00纺织服装(中信)沪深300(可比) 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1 2019 年中期策略报告：优选细分领域，聚焦行业龙头 2 2018 年报&2019 一季报总结：2018全年增速放缓，龙头优势凸显 重点公司基本状况20182019E2020E2021E20182019E2020E2021E歌力思13.891.101.311.611.941311970.61森马服饰10.880.630.700.800.91171514120.73海澜之家7.90.780.840.910.97109981.60地素时尚23.91.431.621.832.03171513121.10瑞贝卡3.370.210.240.310.3716141190.92安踏体育68.401.522.062.553.03453327231.47简称股价（元）EPS（元）PEPEG 备注：股价为 2019.11.3 收盘价 [Table_Summary] 投资要点  我们对行业内重点 31 家公司 2019 年三季报进行梳理：1）收入端：在终端需求疲软的背景下，运动服饰增长强势；童装虽单三季度增速略有下滑，但整体延续较高景气度；中高端表现分化，部分品牌通过提升店效以保持稳健增长；家纺线上保持高增长，线下环比放缓；大众服饰销售依旧承压，但增速较 19H1 改善；纺织制造呈逐季放缓趋势。2）利润端：各板块净利润增速均有所放缓，除加大终端折扣及活动力度外，持续优化渠道结构、升级门店形象等举措使得销售费用提升较快。3）运营端：剔除部分公司新品牌并表因素，存货增幅符合终端销售情况，应收账款周转稳健，且经营性现金流大幅提升。具体来看：  运动：板块景气度高，龙头公司表现亮眼。期内各品牌终端零售均实现较快增长。安踏主品牌流水实现中双位数增长，得益于电商业务增速提升（-15PCTs）；Fila 在去年同期高基数的背景下，仍保持 50~55%的高增长。李宁全渠道共同发力，流水增速同比+15~20PCTs，其中电商流水+20PCTs，批发业务在内生外延的共同驱动下同比+20~25PCTs，直营流水增速同比持平但店效有所提升。  中高端：Q3 收入环比放缓，板块表现分化。2019 前三季度收入同比+5.83%，环比放缓 0.91PCTs。渠道方面，多数品牌 Q3 重回净开店（歌力思、九牧王、锦泓集团等）。同店方面整体环比放缓，但地素时尚/比 音 勒 芬 受 益 于 其 强 劲 的 同 店 增 长 ， 营 收 分 别 实 现 同 比+15.90%/+24.95%；  大众：Q3 营收环比改善，龙头优势明显。2019 前三季度收入同比+0.11%（-9.38PCTs），在终端需求疲软背景下，Q3 单季度收入增速环比改善，19Q1/19Q2/19Q3 增速分别为-0.74%/-5.53%/7.14%。利润端，板块整体增速呈负增长态势（19Q3：-27.54%），主要受期内美邦服饰和拉夏贝尔拖累，但龙头公司表现亮眼，森马服饰（剔除并表）/海澜之家归母净利润同比+15%/-0.45%左右（海澜主要受一次性因素拖累，主品牌收入环比提速）。  家纺：Q3 收入线下放缓&线上高增长放缓，库存持续去化。2019 前三季度收入同比+3.71%，同比/环比分别放缓 9.18/0.06PCTs，主要来自线下增速放缓拖累，但线上仍保持高增长（水星家纺 Q3 线上业务+38%，富安娜+20%）。盈利能力方面，净利率受去库存以及投资收益减少影响，略有下滑。运营方面，存货及应收账款周转均有加快，且经营性净现金流大幅改善（同比+245.81%）。  童装：Q3 业绩增速放缓，头部优势依然明显。2019 前三季度收入同比+20.38% （ -1.49PCTs ）， 其 中 2019Q1/Q2/Q3 单 季 度 增 速 分 别 为+27.85%/+27.34%/+10.74%，Q3 受线下销售疲软的影响增速有所下滑。对比主要三个标的公司，市占率第一的森马儿童业务营收增速（+20%+）均远高于其他 2 家，头部优势明显。  纺织制造：内外订单疲软，产品价格承压。2019 前三季度收入同比-2.21%（-15.91PCTs），外贸环境不确定性导致海外客户下单放缓，同时国内下游需求增速放缓，内外订单承压。盈利能力下降，是由于订单不足使得产能利用率下降单位成本提升，叠加降价去库存以及棉价 23149040/43348/20191105 10:21 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 持续下跌。运营方面，商品库存积压，存货周转放缓，但得益于各公司备货更加谨慎，采购支出同比减少，现金流增加。  行业观点及投资建议：在行业整体终端需求偏弱的背景下，优选成长性较好的子行业龙头。从估值角度看，目前品牌服装细分龙头估值均不到 20 倍，处于历史较低水平。建议关注童装龙头森马服饰（2020 年 14x）、行业和公司均有望迎来拐点的假发龙头瑞贝卡（2020 年 11x，Q3 经营性拐点已现），以及龙头优势显著、多品牌协同发展的运动龙头安踏体育（2020 年 27x）。  风险提示：宏观经济增速放缓风险；终端消费需求放缓，或导致品牌服饰销售低于预期；棉价异动风险。 23149040/43348/20191105 10:21 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 内容目录 总览： 板块表现分化，业绩增速放缓 ................................................................ - 4 - 运动&童装保持较高景气度，中高端品牌稳健增长 ...................................... - 4 - 活动促销&渠道优化，导致利润增速放缓 .................................................... - 5 - 存货规模可控，整体运营较为稳健 .............................................................. - 6 - 运动服饰：板块景气度高，龙头公司表现亮眼