有色金属行业：电解铝亏损继续加深，运行产能进一步走低

请务必阅读正文之后的重要声明部分有色金属证券研究报告/行业定期报告2024 年 12 月 29 日评级：增持（维持）分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn基本状况上市公司数136行业总市值(亿元)27,265.51行业流通市值(亿元)25,650.08行业-市场走势对比相关报告1、《全球铜资源“Copper20”跟踪系列：Freeport-McMoRan 自由港》2024-12-252、《美联储降息预期走弱，金属价格整体下行》2024-12-233、《锡库存去化超预期》2024-12-22报告摘要【本周关键词】：电解铝亏损面达到 86%，需求端（加工企业开工率）季节性持续回落投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。1）贵金属：本周，美元指数持续上行，贵金属价格小幅下跌。中长期看，美国远端国债实际收益率处于 2%左右历史高位，高利率下美国经济压力逐步显现，随着全球信用格局重塑，贵金属价格将保持长期上行趋势。2）大宗金属：本周，大宗商品价格受基本面影响涨跌不一。在长期供需格局重塑背景下，大宗金属价格进一步下行的空间有限，随着国内外政策的持续落地，行业有望迎来景气上行周期。行情回顾：贵金属和大宗金属涨跌不一。1）大宗金属涨跌不一：周内 LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为 0.4%、0.6%、-0.8%、2.3%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为 0.4%、-0.9%、-2.9%、0.1%。2）贵金属小幅下跌：COMEX 黄金收于 2637 美元/盎司，环比下跌 0.2%；COMEX白银收 30 美元/盎司，环比下跌 0.3%；SHFE 黄金收于 620 元/克，环比上涨 1%；SHFE 白银收于 7601 元/千克，环比上涨 2.1%。3）本周有色行业指数跑输市场：申万有色金属指数收于 4424.79 点，环比上涨 0.68%，跑输上证综指 163 个百分点。从子板块来看，金属新材料、工业金属、贵金属、小金属、能源金属的涨跌幅分别为-0.15%、-0.24%、-0.53%、-1.48%、-1.85%。宏观“三因素”总结：9 月以来触底回升，经济筑底震荡。1）中国 11 月固定资产投资和社零持稳，房地产投资依然偏弱运行：国内 1-11 月固定资产投资完成额累计同比+3.3%（前值 3.4%），其中制造业投资累计同比+9.3%（前值+9.3%）；1-11 月社会消费品零售总额累计同比+3.5%（前值+3.5%）；国内房屋新开工面积累计同比-23%（前值-22.6%），房屋竣工面积累计同比-26.2%（前值-23.9%）。2）美元指数持续上行：美国 12 月 21 日首次申领失业救济人数为 21.9 万人（前值22 万人）。本周美元指数 108，环比+0.16%。3）欧洲经济景气指数小幅回升，通胀持稳：12 月欧元区 ZEW 经济景气指数 17%（前值 12.5%）。11 月欧元区 CPI 环比-0.3%（前值+0.3%），同比+2.2%（前值+2%）。4）十一月全球制造业环比上行：11 月全球制造业 PMI 为 50，环比+0.6，上升至荣枯线，全球经济复苏景气度持续好转。贵金属：美债收益率上行，美元走强，黄金小幅下跌。1）黄金持仓和美元指数：截至 12 月 27 日，黄金 ETF 持仓量（SPDR+iShares）1265.09吨，环比减少 4.88 吨。2）金价模型：截至 12 月 27 日，本周美国 10 年期国债名义收益率隐含通胀预期环比上升至 2.34%，10 年期国债实际收益率环比下跌至 2.28%，因此可计算出周期定价因子部分为 728.03 美元/盎司，环比-16.6 美元/盎司，结构定价部分计算残差为 1908.5美元/盎司，环比+26.5 美元/盎司。3）金银比：截至 12 月 27 日，当前金银比 88.24，环比下降 2.62，向中枢回归。4）目前美国十年期国债实际收益率处于 2%左右的历史高位，高利率下美国经济上行风险较低，而全球信用格局重塑将支撑金价上行。大宗金属：受供需面影响，大宗金属价格涨跌不一。1、对于电解铝，铝价下两万刺激现货成交，去库持续1）供应方面，本周中国电解铝行业减产、投产并行。本周中国电解铝行业减产、投产不一。减产集中在广西、湖北、内蒙古、山西、四川以及新疆地区，投产集中在内蒙古及新疆地区，整体来看，本周电解铝行业运行产能 4339.8 万吨，较上周减少 8.3- 2 -行业定期报告请务必阅读正文之后的重要声明部分万吨。2）盈利方面，电解铝行业亏损面持续扩大。长江现货铝价 19700 元/吨，环比下降0.76%；行业 90 分位现金成本 21603 元/吨，完全成本 22812 元/吨，若只考虑电解铝单一环节，目前行业内约 54%企业处于亏现金流状态，86%企业处于亏损完全成本状态。3）需求方面，下游加工开工率持续下行。周内铝加工企业平均开工率为 61.1%，环比下降 1.3%。4）库存方面，国内外均维持去库。国内铝锭+铝棒库存 74.59 万吨，环比减少 2.61万吨；海外方面，LME 铝库存 65.27 万吨，环比下降 0.95 万吨。全球库存 139.86 万吨，环比下降 3.56 万吨。2、对于氧化铝，国内现货价格松动，矿价依然坚挺1）供给方面，氧化铝运行产能环比下降。2024 年 12 月 27 日，根据钢联统计，氧化铝建成产能 9965 万吨，环比持平；运行产能 8245 万吨，环比减少 30 万吨。2）需求方面，供需缺口仍然存在。按照冶金级氧化铝 8245 万吨运行产能计算，可满足 4272（8245/1.93）万吨电解铝生产，而目前电解铝运行产能 4339.8 万吨，如果不考虑非冶金级氧化铝补充部分，在进口窗口没有打开的情况下，氧化铝现货依然紧张。3）库存方面，氧化铝库存下降。库存从上周 372.6 万吨下降至 370.8 万吨，环比下降 1.8 万吨。4）盈利方面，氧化铝维持高盈利，矿价坚挺。截至 12 月 27 日，氧化铝价格 5731元/吨，比上周下降 20 元/吨，降幅 0.35%。铝土矿方面，国产矿 659 元/吨，环比持平；几内亚进口矿 107 美金，环比+2%。按照国产矿价计算，氧化铝成本 3277 元/吨，环比下降 0.11%，吨毛利 2172 元/吨，环比下降 0.35%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本 4043 元/吨和盈利 1494 元/吨，环比下降 3.43%。3、对于电解铜，矿端供应仍然紧张，国内去库幅度收窄1）供给方面，铜精矿加工费大幅下滑。12 月 27 日 SMM 进口铜精矿指数（周）报6.91 美元/吨，较上一期下降 1.13 美元/吨，现货 TC 持续走低。2）需求方面，初端加工开工率处于逆季节高位，但近期环比下滑。初端加工开工率处于逆季节性高位，但近期环比下滑。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得74.92%，环比下降 5.7%。铜线缆企业开工率为 82.3%，环比下降 4.4 个百分点。3）库存方面，国内