2023-2024年10月我国信用衍生工具市场研究报告

www.lhratings.com 研究报告 1 2023－2024 年 10 月我国信用衍生工具市场研究报告 联合资信 研究中心 陈诣辉 王祎凡 薛逸竹 2023－2024 年 10 月，我国信用衍生工具市场有所波动，市场自律管理持续加强，运行机制逐步优化，市场服务效率和水平不断提升，信用风险分散分担功能进一步增强。展望未来，随着监管政策的完善和市场参与者的成熟，信用衍生工具有望进一步支持民营企业发债融资；信用联结票据将继续支持中资境外债的发行；信用衍生品的保护期限有望进一步延长。 www.lhratings.com 研究报告 2 2023－2024 年 10 月我国信用衍生工具市场研究报告 摘 要 2023―2024 年 10 月，我国信用衍生工具市场有所波动，市场自律管理持续加强，运行机制逐步优化，市场服务效率和水平不断提升，信用风险分散分担功能进一步增强。2023 年，银行间市场信用风险缓释工具（CRM）市场稳步增长，信用风险缓释凭证（CRMW）和信用风险缓释合约（CRMA）产品为主力交易产品，规模结构趋于稳定。2024 年 1―10 月，受债券市场收益率下行、信用利差缩窄因素影响，CRMW 创设数量大幅下降。CRMW 参与机构继续扩容，商业银行和证券公司仍为最活跃的参与主体。首次出现 AA-级参照主体，CRMW 进一步向资质较弱的参照主体渗透。信用联结票据（CLN）参照债券实现扩容，首次出现挂钩多名 RMBS 的 CLN 产品。我国信用衍生工具二级市场交易活跃度显著提升，但相较于我国债券存续体量，债券融资工具信用风险对冲需求仍有待开发。 展望未来，随着监管政策的完善和市场参与者的成熟，信用衍生工具有望进一步支持民营企业发债融资；信用联结票据将继续支持中资境外债的发行；信用衍生品的保护期限有望进一步延长。 一、我国信用衍生工具市场的发展环境 （一）民企、房企信用风险持续累积 2021 年以来，随着高风险主体逐步出清，债券市场信用风险呈现持续收敛态势。从首次出险主体数量和规模来看，2023 年和 2024 年 1－10 月，我国债券市场新增违约和展期主体数量有所减少，信用风险暴露处于低位。出险主体仍集中于房地产行业和民营企业，城投企业在债券市场未出现实质违约，但部分区县级、弱资质平台商票逾期、非标违约等风险事件持续发生。整体来看，2023 年信用债违约边际改善，但民企、房企信用风险持续暴露，债券市场对信用衍生工具存在较高的需求。 （二）鼓励信用衍生工具支持民企债券融资 2023 年 5 月，天津证监局等三部门发布《关于推进民企债券融资增信模式有关工作的通知》（以下简称《通知》），《通知》称 2023 年 4 月，证监会提出常态化推进民企债券央地合作增信模式，民营企业要高度重视，及时学习了解信用保护工具相关政策，积极探索债券融资增信新路径，符合发债条件、具有发债需求的企业可以主动对接参与，充分利用交易所债券市场融资发展。2023 年 6 月，交易商协会发布《关于进一步提升债务融资工具融资服务质效有关事项的通知》， www.lhratings.com 研究报告 3 提到要发挥“第二支箭”支持作用，鼓励用好民营企业债券融资支持工具，综合运用信用风险缓释凭证（CRMW）、信用联结票据（CLN）、担保增信、交易型增信等多种方式，积极为符合条件的民营企业发债融资提供增信支持。 （三）信用衍生工具监管制度和配套机制进一步完善 一是信用事项决定机制落地实施。2023 年 2 月，为促进信用风险缓释工具发挥信用风险分散分担作用，完善产品配套机制，推动信用事项决定的公正、透明和高效，交易商协会发布《中国银行间市场信用风险缓释工具交易信用事项决定规程》，建立“决定小组集体审议独立投票+复议专家针对未决事项终审”的双层议事机制，为市场提供 CRM 信用事项判定服务。 二是优化业务规则。2024 年 2 月，交易商协会发布《银行间市场信用风险缓释工具业务规则》，完善参与者管理框架，从仅事前备案管理拓展至覆盖事前事中事后的全环链管理，并优化一般交易商备案要求，引导核心交易商积极展业，健全市场化激励约束机制。 三是提高清算服务水平。引入地方信用增进机构参与信用衍生品清算业务，持续拓展证券公司、商业银行等信用衍生品清算业务参与者数量。在信用衍生品逐笔清算基础上，上海清算所为市场机构提供双边履约保障品管理服务和 CRMA合约估值服务，助力提升管理交易对手信用风险的效率。 四是《资本新规》进一步拓展合格信用风险缓释工具种类。2023 年 11 月，国家金融监督管理总局发布《商业银行资本管理办法》，在监管规则层面进一步明确信用衍生品的资本缓释和风险对冲作用，明确合格信用衍生品范围包括单名CDS、CDS 指数、CRMW、信用风险缓释合约（CRMA）、信用保护合约、信用保护凭证等具有 CDS 功能的信用衍生品，推动信用衍生品的资本缓释功能落地，有利于拓展信用衍生品的应用场景，充分发挥信用风险分散分担功能。 二、我国信用衍生工具的创设情况 （一）发行情况 1. 银行间市场 银行间市场信用风险缓释工具（CRM）市场有所波动。2023 年，CRM 各品种共达成交易 317 笔，名义本金总计 658.13 亿元，同比增长 24%。其中凭证类产品（CRMW 和 CLN）共创设 203 笔，名义本金合计 380.53 亿元，同比增长30%；合约类产品（CRMA 和 CDS）共达成交易 114 笔，名义本金合计 277.60亿元，同比增长 17%。2024 年 1―10 月，凭证类产品（CRMW 和 CLN）共创设175 笔，名义本金合计 187.53 亿元，同比大幅下降 44%。 www.lhratings.com 研究报告 4 CRM 市场仍以 CRMW 和 CRMA 产品为主，规模结构趋于稳定。2023 年，CRMW 共创设 177 笔、357.14 亿元，CRMA 共交易 89 笔、251.13 亿元，二者名义本金合计占比达到 90%以上。2023 年，CDS 和 CLN 分别交易 25 笔和 26 笔，名义本金分别为 26.47 亿元和 22.99 亿元。 图 2.1 2022 年（内环）与 2023 年（外环）CRM 各品种单数和名义本金规模情况 资料来源：交易商协会，联合资信整理 根据交易商协会网站披露的数据，截至 2024 年 10 月末，已有 56 家 CRMW创设机构、52 家 CLN 创设机构、59 家 CRM 核心交易商以及 179 家 CRM 一般交易商1完成备案。商业银行和证券公司仍是我国信用风险缓释工具市场的主要参与主体，6 大国有商业银行均已完成 CRMW、CLN 创设机构以及核心交易商备案。 表 2.1 银行间市场已备案信用风险缓释工具创设机构及核心交易商数量 机构类型 CRMW 创设机构 CLN 创设机构 核心交易商 证券公司 16 14 17 股份制商业银行 11 11 11 城市商业银行 16 14 17 国有商业银行 6 6 6 外资金融机构 3 4 4 信用增进机构 1 1 1 农村商业银行 3 2 3 合计 56 52 59 资料来源：中国银行间市场交易商