保险行业2018年一季报综述：假设变更释放业绩，提质增效改善可期

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_IndustryInfo] 2018 年 05 月 03 日 跟随大市(维持) 证券研究报告•行业研究•非银金融 保险板块 2018 年一季报综述 假设变更释放业绩，提质增效改善可期 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘嘉玮 执业证号：S1250517090005 电话：010-57758570 邮箱：ljwei@swsc.com.cn 分析师：郎达群 执业证号：S1250517070003 电话：010-57758623 邮箱：ldqun@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 行业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 股票家数 58 行业总市值（亿元） 46,970.62 流通市值（亿元） 35,293.37 行业市盈率 TTM 17.33 沪深 300 市盈率 TTM 12.7 相关研究 [Table_Report] 1. 非银金融行业周报（4.16-4.22）：降准改善流动性，非银股蓄势待发 (2018-04-23) 2. 非银金融行业周报（4.9-4.15）：政策释放长期红利，业绩支撑估值提升 (2018-04-15) 3. 非银金融行业周报（4.2-4.8）：无惧市场扰动，底部坚定持有 (2018-04-08) 4. 短期冲刺之后，重回价值长跑——保险板块 2017 年报综述 (2018-04-04) 5. 非银金融行业周报（3.19-3.25）：贸易战硝烟再起，金融避险属性增强 (2018-03-26) [Table_Summary]  2018 年一季度上市险企业绩：从上市险企陆续披露出来的 2018 年一季度业绩来看，负债端续期保费高增速和准备金折现率精算假设变更是驱动险企业绩增长的主要动力。中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险分别实现营业收入3105 亿元、2649 亿元、1244 亿元、462 亿元，同比增长 16.8%、-2.5%、14.8%、3.5%；归母净利润分别达到 257 亿元、135 亿元、38 亿元、26 亿元，同比增长 11.5%、120.0%、87.6%、42.0%，业绩增速延续了近年来的较高水平。  寿险业务转型升级，保单结构持续优化：2018 年一季度寿险行业在 134 号监管新规和银行理财收益率上升的背景下，市场销售难度加大，新单保费收入出现了两位数滑坡。其中，平安人寿、太保寿险、中国人寿、新华人寿的首年新单保费分别同比下滑 16.6%、28.2%、35.3%、49.1%，拖累一季度新业务价值增长。与此同时，在过去几年保险公司大力发展期缴业务的基础上，续期保费收入在 2018 年成为推动总保费维持正增长的主要驱动力。我们认为，2018年上市险企在资本市场行情企稳，续期保单高增长的推动下，净资产和有效业务价值均有望延续增长趋势，从而推动企业内含价值保持正向增长。  配置趋于均衡，业绩稳定性提升：根据上市险企披露的 2018 年一季报数据来看，整体年化总投资收益率较 2017 年小幅下滑，主要原因是一季度权益市场表现低迷，而年度权益分红大多在二季度开始分派。横向比较来看，新华保险、中国人寿和中国平安的年化总投资收益率分别为 4.3%、3.94%和 3.7%。预计2018 年随着保险企业的投研体系日益成熟，资产配置结构愈加多元，上市保险公司的盈利水平仍将稳步提升。  准备金计提压力持续缓解，利好险企释放利润。10 年期国债利率在 2017 年全年上升近 80BP，拉动 750 日移动平均值在 2017 年三季度出现向上拐点，以此为基础计算的传统险准备金折现率也触底回升，从而缓解了保险公司的准备金计提压力。2018 年一季度得益于准备金折现率精算假设变更，中国人寿一季度保险责任准备金计提同比下降 26%，是业绩大幅改善的主要驱动力。我们预计 2018 年随着 750 日曲线保持缓慢上移，上市险企的保险责任准备金的计提压力将持续缓解，未来利润弹性空间有望继续放大。  投资建议：从四家上市保险公司披露的 2018 年一季报业绩来看，受传统险准备金折现率假设变更以及续期保费拉动保费收入增长，上市险企业绩表现抢眼，为全年业绩增长奠定了良好开端。而从 4 月 27 日晚间出台的资管新规正式文稿内容来看，打破刚性兑付，向净值化转型，实施穿透式监管等内容都反映出管理层对资产管理业务的强监管趋势未变，保险产品由于其在产品设计时以预定利率假设为基础，因而也是市场当中为数不多能够较大可能实际实现保底收益的产品，从长期来看相对银行理财产品的市场吸引力将逐渐提升，利好险企负债端业绩改善。当前时点下，我们认为保险板块虽然一季度销售数据表现一般，但并不影响全年经营向好的趋势，同时随着行业放宽外资持股比例限制，税收递延型养老险政策试点落地，一系列政策红利也有望使保险板块迎来长期利好，带动板块投资价值提升。目前四家上市险企股价对应 2018 年的 PEV倍数在 0.7-1.2 倍之间，相对内含价值增长来说具有很高的安全边际。建议重点关注带有互联网金融分拆上市预期的中国平安（国内领先的保险龙头和牌照齐全的金控集团，业绩增长常年领先行业，旗下金融板块协同效应明显，形成了完整的金融科技生态圈）以及纯寿险弹性标的新华保险（健康险占比最高，价值转型最为彻底，受政策红利的催化最为明显，潜在预期差最大的弹性标的，0.7 倍的 PEV 估值相对 EV15%的增长来说具有极高安全边际）。  风险提示：资本市场下行或使行业估值承压，销售业绩或严重低于预期拖累新业务价值增长，金融监管政策超预期严格或使行业业绩增长压力加大。  -2%5%12%20%27%34%17/517/717/917/1118/118/318/5非银金融 沪深300 保险板块 2018 年一季报综述 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 上市险企业绩亮眼，保费延续高增长 .............................................................................................................................. 1 1.1 一季报业绩靓丽，市场集中度抬升 ................................................................................................................................. 1 1.2 新单保费下滑拖累 NBV，续期高增助力 EV 增长 ........................................................................................................... 2 2 寿险业务转型升级，保单结构持续优化 ...................................