农业行业2025年度投资策略：重视供给受限和需求增长带来的景气周期，转基因或将乘风而上

证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明农业行业2025年度投资策略：重视供给受限和需求增长带来的景气周期，转基因或将乘风而上徐菁、杜海路2024年12月20日证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明摘要➢ 【生猪】：根据饲料供应协会仔猪料的数据，仔猪供应回升对应6个月后也就是今年10月开始育肥猪出栏量上涨，2025年上半年供应压力环比逐月微幅上涨。而2025年下半年猪价则需关注现阶段秋冬疫病对于母猪的影响力度。若秋冬疫病导致能繁母猪存栏下滑造成生猪供应阶段性回落，2025年猪价将会出现阶段性上涨。整体而言，2025年产能供应有所恢复但增量有限，由此我们预计 2025 年均价高于2023 年（15.1 元/kg）但低于2024 年（16.9元/kg，数据截至12月13日）。因此我们认为可优先选择成本领先/资产负债表相对健康/其他主业有造血能力的企业。➢ 【动保】：2024年随着养殖行业景气回升，猪价回暖带动行业用药积极性提高，2024Q3动保企业净利润同比降幅有所收窄。但受制于行业竞争加剧，兽药行业价格仍承压。未来随着猪价回暖后猪企资产负债表的逐步修复，叠加生猪存栏量进入恢复阶段，市场整体用药需求量有望提升，利好上游动保企业，建议关注猪周期业绩兑现后的布局机会。养殖规模化带动动保企业快速上量，但高集中度带来的议价权压缩了行业整体盈利水平。行业或从规模至上转变到专注品质，非瘟疫苗的研发进程将成为动保板块重要的催化剂，优先获得猫三联批准文号的企业也将率先抢占市场。➢ 【白鸡】：展望2025年，商品代苗供应偏充裕，父母代苗价格中枢有望上移。根据周期传导规律，父母代苗供应增加带动明年商品代苗供应提升。但受制于引种结构问题和下游消费复苏的预期，明年商品代苗价仍有支撑。若海外禽流感持续发酵，导致引种长时间中断。在国产祖代鸡尚不能形成完全替代的情况下，国内祖代鸡供应或再面临短缺，有望进一步推升父母代苗价中枢，上游种禽企业将率先受益。➢ 【农产品种植】：【棕榈油】本轮棕榈油牛市启动的直接原因就是印尼减产超预期和B40需求增长。展望2025年，印尼棕榈油将有约200万吨量级的产量恢复，但B40将带来近300万吨的消费增量，全球棕榈油库存消费比将继续下降。印尼油棕产业基金目前资金体量不足以支持B40的贯彻执行，迫切需要印尼政府提高棕榈油出口专项税反哺生柴行业。【大豆】全球大豆维持丰产预期，占全球产量80%的三大主产国美国、巴西和阿根廷的产量预期均上调，2024/2025年度美豆预计实现产量1.21亿吨、阿根廷5200万吨、巴西1.69亿吨。【玉米】海外：全球玉米供需形势趋紧，主产国产量同比下降；国内：国内供需缺口大幅缩窄，低价进口玉米冲击市场。自2018年中美贸易争端以来，中国一直努力改变粮食进口来源并扎实推进转基因进程。若特朗普上台后中美贸易争端再起，国内转基因行业或将引来新的发展机遇。转基因安全证书已发放，种业成长空间广阔，行业红利有望迎来兑现。【诺普信】蓝莓帝国版图扩张思路清晰，特色生鲜打造第二增长曲线。➢ 风险提示：猪价反弹不及预期风险；新品上市不及预期风险；鸡苗价格大幅波动风险；重大突发动物疫病风险；天气灾害导致原材料价格波动风险。1证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S2生猪板块：产能供应虽有恢复但增量有限，2025年猪价维持震荡格局01白鸡板块：海外祖代引种或将中断；父母代和商品代苗双双进入景气周期03种植链条：重视农产品供给受限带来的景气周期，转基因商业化或将乘风而上04动保板块：养殖景气带动后周期共振，关注大单品进程02风险提示05证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告生猪：产能供应虽有恢复但增量有限，2025年猪价维持震荡格局01.3证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明1.1产能供应虽有恢复但增量有限，2025年猪价维持震荡格局4➢ 2023年1月全国进入去产能周期，截至2024年4月，全国能繁母猪存栏量见底，降至3986万头。随后伴随着供应缺口兑现，猪价逐步回暖，养殖端扭亏为盈。2024年4月份之后，全国能繁母猪存栏量逐步恢复，但整体增量有限，产能绝对值仍保持低水平。我们预计2025年生猪行业产能供应将有所恢复但增量有限，猪价中枢在2023-2024年之间。➢ “十四五”期间，农业农村部提出以正常年份全国猪肉产量在5500万吨（对应生猪出栏量7亿头左右）时的生产数据为参照，其计算得到能繁母猪正常保有量为4100万头。在这个标准下，我们可以计算得到行业平均MSY为17头。但2023年末母猪产能下降到4100万头后，现阶段生猪供应仍偏充裕，此次保有量的下调我们可以视为行业平均生产效率MSY已经上升到了18头。图表：全国能繁母猪存栏量（万头）资料来源：涌益咨询，民生证券研究院4177 4390 3986 380039004000410042004300440045004600证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明1.25➢ 我们预计2025年猪价整体维持震荡格局。我们发现仔猪出生量（或替代指标仔猪料）能够对6个月后的猪价做较好的解释，本轮仔猪供应量的恢复是从2024年10月开始的，主要是因为前期供应缺口兑现后，猪价回暖带动养殖户补栏积极性提升。根据饲料工业协会仔猪料的数据，仔猪供应回升对应6个月后也就是今年10月开始育肥猪出栏量上涨，整体来看2025年上半年供应压力环比逐月微幅上涨。而2025年下半年猪价则需关注现阶段秋冬疫病对于母猪的影响力度，若秋冬疫病导致能繁母猪存栏下滑，2025年猪价将会出现阶段性上涨。整体而言2025年产能供应有所恢复但增量有限，由此我们预计 2025 年均价高于2023 年（15.1 元/kg）但低于 2024 年（16.9元/kg，数据截至12月13日）。图表：仔猪料供应量（万吨）后移6个月对生猪的供应量的指引资料来源：饲料工业协会，民生证券研究院25003000350040002022年1月2022年4月2022年7月2022年10月2023年1月2023年4月2023年7月2023年10月2024年1月新生健仔数（万头）-农业部图表：仔猪料与6个月后猪价的关系资料来源：饲料工业协会，民生证券研究院图表：新生仔猪数环比逐月下降图表：冬季母猪生产效率下滑资料来源：农业农村部，民生证券研究院资料来源：涌益咨询，民生证券研究院产能供应虽有恢复但增量有限，2025年猪价维持震荡格局357 350 341 10202003004002021-82021-122022-42022-82022-122023-42023-82023-122024-42024-82024-122025-4左轴：仔猪料（万吨）右轴：猪价（元/公斤）70%72%74%76%78%80%2023年1月2023年3月2023年5月2023年7月2023年9月2023年11月2024年1月2024年3月2024年5月2024年7月2024年9月2024年11月母猪配种分娩率（%）2003004001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022202320242025证券研究报