银行业货币金融观察之四：提高赤字率，适时降准降息

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 12 月 13 日 推荐（维持） 招商货币金融观察之四 总量研究/银行 事件：中央经济工作会议 12 月 11 日至 12 日在北京举行，12 日晚间发布会议通稿。前期在 12 月 9 号，中共中央政治局召开会议，分析研究 2025 年经济工作，并发布了通稿，我们前期也发布两篇点评《银行视角看政治会议三个关键词》、《08 年适度宽松节奏和效果如何？》。整体来看，中央经济工作会议政策基调和表述延续 9 号政治局会议的通稿精神，所以相关政策基调市场已经有所预期，我们认为边际上值得关注的要点如下： 一、未提“超常规逆周期调节”。9 号政治会议通稿中，我们比较关注新增政策基调关键词有三，一是“超常规”逆周期调节、“更加积极”的财政政策和“适度宽松”的货币政策。中央经济工作会议通稿中，未再提及“超常规逆周期调节”，“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”仍延续。 二、“更加积极财政政策”更加明确。通稿表示 1）提高财政赤字率；2）加大财政支出强度；3）增加发行超长期特别国债；4）增加地方政府专项债券发行使用。上次更加积极财政政策基调是 2020 年，2020 年预算赤字率是 3.6%，较 2019 年提高 0.8%，2020 年新增地方专项债额 3.75 万亿元，较 2019 年增加 1.6 万亿元。24 年财政预算中，赤字率 3%，超长期特别国债 1 万亿，地方专项债 3.9 万亿元（不含化债）。从会议表述来看，我们中性预期 25 年预算赤字率可能超过 4%，特别国债超过 1.5 万亿，地方专项债超 5 万亿元（不含化债），加上 2 万亿化债专项债额度，预计整体政府债增量预算约 14 万亿元。 三、“适度宽松货币政策”更加明确。通稿表示 1）适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配；2）保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定；3）探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具。预计年底或明年初会有降准降息落地，金融市场流动性环境延续充裕，社融和 M1 增速继续回升。预计随着降息落地，银行息差仍有下行压力，但相较去年，未再提“引导金融机构加大对科技创新、绿色转型、普惠小微、数字经济等方面的支持力度。促进社会综合融资成本稳中有降”，银行额外的非市场化让利压力可能有所下降。 四、明年任务安排中促进消费排位提前第一位。当前经济环境，扩大消费是畅通经济循环的核心。会议还表示要制定促进生育政策，生育率低下也是当下消费需求不足的一个原因，而且可能产生未来供给不足问题。如果财税货币社保消费等政策能联合超常规发力，提高社会生育率，降低社会教育养育成本，短期解决需求不足，长期解决供给不足，大幅畅通生产消费循环一举多得。 后续展望和投资建议：参考 08 年和 20 年经验，预计随着本轮宏观政策落地兑现，经济和资本市场也将回升。虽然短期货币宽松导致银行息差承压，但经济恢复有助于中期息差回升，促进银行中收增长，降低不良生成，利好估值回升，看好银行板块系统性行情和长期夏普优势。本轮宏观政策将更加注重消费和资本市场中收占比高、结算性负债强的银行会更加受益，估值溢价有望再回归。 风险提示：经济基本面改善偏慢；政策力度低于预期；存款竞争及定期化加剧。 行业规模 占比% 股票家数（只） 41 0.8 总市值（十亿元） 8898.7 10.1 流通市值（十亿元） 8781.2 11.0 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 3.1 16.1 36.7 相对表现 4.5 2.5 19.2 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《招商货币金融观察之三—08 年适 度 宽 松 节 奏 和 效 果 如 何 ？ 》2024-12-10 2、《招商货币金融观察之二—银行视 角 看 政 治局 会 议 三个 关键 词 》2024-12-09 3、《预计社融增速 8.0%—11 月社融货币前瞻》2024-12-04 王先爽 S1090524100006 wangxianshuang@cmschina.com.cn 图 1：2008年11月-2010年7月和2020年2月-7月财政政策力度情况 提高赤字率，适时降准降息 敬请阅读末页的重要说明 2 行业简评报告 资料来源：银行官网，招商证券 图 2：2020年财政预算赤字明显多增（万亿） 资料来源：银行官网，招商证券 图 3：2008年11月-2010年7月和2020年2月-7月价格性货币政策指数和市场利率情况 (20.00) (15.00) (10.00) (5.00) - 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.002007-032007-082008-012008-062008-112009-042009-092010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-112024-042024-09广义财政支出同比-广义财政收入同比（TTM）GDP:现价:当季值:同比08年11月至10年7月2.8 3.5 4.1 6.5 11.2 8.9 9.7 9.8 11.1 2.9 3.0 4.3 5.5 8.7 5.9 9.0 8.8 2.6 3.2 3.7 4.9 9.5 7.2 7.0 8.7 9.0 - 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0201620172018201920202021202220232024预算 广义财政赤字实际 广义财政赤字预算 政府债增加额 敬请阅读末页的重要说明 3 行业简评报告 资料来源：Wind，招商证券 图 4：2008年11月-2010年7月和2020年2月-7月数量型货币政策和社融货币增速情况 资料来源：Wind，招商证券 1.002.003.004.005.006.002008-012008-062008-112009-042009-092010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-112024-042024-09中国货币政策价格指数10年期国债SHIBOR3