2024年11月宏观经济数据解读：11月宏观，成型起势风正劲，奋力夺取全年胜

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观深度报告 报告日期：2024 年 12 月 16 日 11 月宏观：成型起势风正劲，奋力夺取全年胜 ——2024 年 11 月宏观经济数据解读 核心观点 整体来看，2024 年 11 月基本面延续修复态势，制造业在供给和需求两端延续挑大梁的特征，服务业边际改善比较突出，预计全年实现 5%左右的目标。但考虑外部环境更趋复杂严峻，有效需求不足、社会预期偏弱等制约性因素依然存在，价格维度阶段性承压。大类资产方面，近期超预期政策组合拳聚焦于隐债化解、房地产、资本市场等领域，有望提振市场信心及风险偏好，未来需关注量价指标从短期的背离走向一致，尤其是名义 GDP 增速的温和回稳对资产配置的信号作用。我们认为，短期 A 股或受益于流动性宽松，风格更偏向于小盘成长，科技股估值改善的弹性或相对较大。固定收益领域，短期来看，预计 10 年期国债收益率短期可能向下调整，长端利率较难出现上行风险，信用债估值有望渐进修复，我们继续提示短久期下沉资质的配置方向。 ❑ 工业稳增长聚焦，服务业生产积极 11 月份，全国规模以上工业增加值同比增长 5.4%，前值 5.3%，与市场预期及我们预期均较为接近。我们认为今年工业稳增长目标有望顺利实现，工业稳增长发力使得工业产量较为强劲。11 月服务业生产指数同比增长 6.1%，延续积极态势，主要在于生产性服务业，如金融业的活跃度大幅提升。 展望未来，我们认为工业稳增长或将聚焦于装备制造业，与新型工业化发展方向相结合。工业和信息化部表示将着力促进装备制造业稳定增长，谋划新一轮装备制造业稳增长政策，推动出台增量措施。据国家统计局行业分类口径，装备制造业包括：金属制品业，通用设备制造业，专用设备制造业，汽车制造业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，电气机械和器材制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业，仪器仪表制造业共 8 个大类行业。 ❑ 假期效应消退&购物节消费前置拖累，11 月社零同比增速回落 11 月社会消费品零售总额同比+3%（前值+4.8%），社零读数较上个月回落 1.8 个百分点。结构上，其一，受 10 月“双十一”购物节与国庆假期透支未来消费的影响，11 月社零相关分项显著承压。我们曾在 10 月社零点评报告中提示，“10 月社零数据超预期修复缘于国庆七天假期叠加“双十一”购物节延长和前置，一定程度会透支未来消费，预计伴随假期和购物节因素消退，11 月社零或一定程度承压”，目前该判断已兑现。其二，受益于消费品以旧换新政策的家电和汽车仍是社零主要拉动项。11 月汽车零售额同比增速 6.6%（前值 3.7%），家电零售额同比增速22.2%（前值 39.2%），从拉动点来看，家电拉动 0.6 个百分点，汽车拉动 1.06 个百分点，两者合计拉动当月社零 1.66 个百分点，贡献 11 月社零超半数增长。其三，房地产市场出现积极变化，房地产成交量改善带动地产后周期消费修复。 ❑ 固定资产投资增速总体稳定，制造业和广义基建挑大梁 2024 年 1-11 月全国固定资产投资（不含农户）增速为 3.3%，较 1-10 月份小幅下降 0.1 个百分点，略低于市场预期（Wind 一致预期为 3.4%），制造业继续作为总需求侧的强变量。扣除房地产开发投资后，全国 1-11 月固定资产投资增长 7.4%，说明房地产行业调整结束尚需时间，当前房地产链条的资本开支仍慢于经济的修复。分领域看，1-11 月份，基础设施投资同比增长 4.2%，制造业投资增长 9.3%，房地产开发投资下降 10.4%。据我们测算，11 月当月固定资产投资同比增长 2.3%（前值 3.4%），制造业投资同比增长 9.3%（前值 10.0%），基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）增长 3.3%（前值 5.8%），房地产开发投资下降 11.6%（前值下降 12.3%）。 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 分析师：廖博 执业证书号：S1230523070004 liaobo@stocke.com.cn 分析师：潘高远 执业证书号：S1230523070002 pangaoyuan@stocke.com.cn 分析师：费瑾 执业证书号：S1230524070007 feijin@stocke.com.cn 研究助理：王瑞明 wangruiming@stocke.com.cn 相关报告 1 《11 月金融数据：化债政策加持金融数据》 2024.12.13 2 《物价合理回升，方向重于斜率——中央经济工作会议传递的信号》 2024.12.13 3 《“抢出口”对短期出口有支撑》 2024.12.10 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 值得关注的是，设备工器具购置延续涨势，1-11 月设备工器具购置累计涨幅为15.8%（前值 16.1%），对应 11 月当月同比增速为 13.6%（前值 14.3%），是资本开支的重要支撑，超长期特别国债在政策端强化对设备更新的支持下，设备类投资或成为投资端增量弹性来源。此外，高技术制造业投资维持涨势，1-11 月航空、航天器及设备制造业，电子及通信设备制造业投资分别增长 35.4%和 8.8%（前值分别为 34.5%和 9.4%）。 ❑ 就业形势总体平稳，青年就业仍需改善 11 月全国城镇调查失业率为 5.0%，比上月持平，与我们前期预期一致，就业形势保持平稳，总体来看 2024 年政府对就业的预期目标能够顺利实现。就业政策持续助力青年毕业生就业，工业及服务业生产积极，吸纳农民工就业对稳定就业有积极支撑。从持续性来看，激发经济内生动力，提升企业效益扩大用工需求也较为重要，尤其是对于青年就业等结构压力。高校毕业生等青年群体就业是政策支持的重中之重，据国家统计局数据，10 月不包含在校生的 16-24 岁劳动力失业率17.1%，高于整体水平。 ❑ 风险提示 1） 地缘冲突超预期扩大化； 2） 政策落地不及预期。 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 11 月经济动能维持修复态势 ........................................................................................................................ 5 2 工业稳增长聚焦，服务业生产积极 ............................................................................................