全球科技投资范式复盘与展望系列(二)：科技浪潮的研判体系

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年12月06日全球科技投资范式复盘与展望系列（二）科技浪潮的研判体系核心观点策略研究·策略深度证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)6474.51/-4.96创业板/月涨跌幅(%)2221.46/-2.99AH 股价差指数146.68A 股总/流通市值 (万亿元)80.13/73.47市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《“新质生产力”系列（八）——八大新兴产业及九大未来产业巡礼》 ——2024-12-04《2025 年全球股市和多元资产展望——水清石见》 ——2024-11-25《2025 策略年度展望-供需优化，新质领航》 ——2024-11-20《2025 年 ESG 展望-中资企业开启出海新篇章》——2024-11-19《2025 年 A 股市场展望-供需优化，新质领航》 ——2024-11-19问题提出：探寻科技行情的共性规律。把握全球科技投资范式需要回答如下四个问题：①科技行情产生的共性规律有哪些？②如何把握技术创新和产业生命周期，在投资实战中主动出击并长期持有？③如何在泡沫顶峰出现时及时逃顶、及时止盈？④如何在泡沫破灭后的漫长调整中做好防御性投资？本文将尝试从买方视角出发，从第一个问题出发开启入讨论，为全球投资者把握历史大势、研判产业逻辑、实现科学决策提供帮助。框架更迭：传统 DDM 模型的反思。虽然传统 DDM 三要素模型在 A 股市场大势研判过程中发挥了较好作用，但近年来的市场演绎却逐渐体现出其不足之处：①两次基于 DDM 模型三要素框架的大势研判失效（2023 年 7 月下旬至2024年2月初的A股市场，2023 年1月至2024年7月海外发达及新兴市场）。②预期差理论对市场走势具备一定的解释力，但在投资实务中的可操作性不足。③资本市场的治理水平、投资者保护制度、地缘政治事件、大国博弈等重要因素对未来的全球资本市场长期走势有显著影响，而传统 DDM 三要素框架并未对这些因素进行有效刻画。范式创新：研判全球科技行情的六要素框架。针对传统 DDM 三要素框架的不足，本文提出一种融合企业盈利水平、无风险利率、风险溢价、预期偏差、内部约束、外部约束的六要素框架，并对六要素背后映射的细分驱动因素进行了总结，尝试归纳全球科技行情产生的基础条件和共性规律，为市场大势研判提供新的思考路径。案例分析：本轮美股科技行情的演绎逻辑重现。本文使用六要素框架对美股本轮科技行情的演绎过程进行了四阶段推演（2022 年 11 月至 2023 年 3 月、2023 年 4 月至 2023 年 8 月、2023 年 10 月至 2023 年 12 月、2023 年 12 月至今），尝试在纷繁复杂的驱动因素抽象出驱动市场上行的核心要素和主要矛盾，为投资者还原市场演绎的逻辑真相。统一框架：全球科技行情核心驱动因素变迁。在开篇研究的基础上，本文使用六要素框架进一步归纳了全球四轮科技行情的核心驱动因素，分子端的企业盈利增长、预期偏差以及分母端的无风险利率、风险溢价、外部约束在不同历史时期扮演了至关重要的作用。风险提示：（1）全球地缘政治冲突的不确定性；（2）美联储降息节奏和幅度存疑;（3）人工智能应用落地不及预期；（4）文中各类资产和产品、个股仅作数据梳理，不构成任何投资推荐意见。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录问题提出：探寻科技行情的共性规律 .............................................. 5框架更迭：传统 DDM 模型的反思 .................................................. 5DDM 模型简介 .......................................................................... 5传统 DDM 模型存在的问题 ................................................................ 6范式创新：研判全球科技行情的六要素框架 ........................................ 8案例分析：本轮美股科技行情的演绎逻辑重现 ..................................... 10统一框架：全球科技行情核心驱动因素变迁 ....................................... 27研究总结：在不确定的世界寻找确定性 ........................................... 30风险提示 ..................................................................... 31请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： DDM 模型 .............................................................................6图2： 影响股权资产定价的三个主要因素 ...................................................... 6图3： 研判全球科技行情的六要素框架 ........................................................ 9图4： 全球科技行情的六要素研判框架及驱动因素汇总 .......................................... 9图5： 2023 年 1 月至 2024 年 10 月纳斯达克指数走势图 .........................................10图6： 2023 年 1 月至 2024 年 10 月美股主要指数涨跌幅 .........................................10图7： 2016 年至 2024 年美股各行业板块市值占比统计 ..........................................10图8： 加密货币价格走势图 ................................................................. 11图9： 美股 Coinbase Global（COIN.O）股价走势图 ............................................11图10： 联邦基金目标利率和美元指数走势图 .................................................. 11图11： 美国长短债利率长期倒挂 .................................................