伯特利(603596)汽车制动领域领军者，剑指底盘一体化

证券研究报告 | 首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 伯特利（603596.SH） 汽车制动领域领军者，剑指底盘一体化 国产制动系统龙头企业，剑指智能底盘一体化。公司是全球第二家实现 EPB量产、中国首家实现 ESC 量产的企业。公司主要产品为机械制动（23 年收入占比 45%）、智能电控（23 年占比 44%）、机械转向（23 年占比 6%），其中机械转向为 22 年收购新业务，目标发展为智能一体化底盘供应商。公司主要客户为奇瑞、通用、福特等，其中奇瑞旗下子公司芜湖奇瑞科技为公司第二大股东，持股占比 15%。 智能化加速 EHB 渗透，公司充分享受国产替代红利。根据观研天下预计，25年国内 EHB 市场规模达 149 亿元，22-25 年 CAGR 为 21%。其中 one box 集成度高、能量回收效率高。22 年国内 EHB 市场中博世+大陆+采埃孚市占率合计 96%，但近年汽车芯片出现短缺，让车企重视供应链安全。公司作为国内制动第一梯队，充分享受国产替代红利：1）产品领先优势明显：公司是国内首家实现 One-Box 方案量产的企业，与国外量产时间差距缩短为 5 年（EPB为 10 年）；2）量产经验丰富，奠定产品升级的数据基础：23 年公司智能电控产品销量达 372 万套，同增 49%，处于国内第一梯队；3）产品认可度高，背书效应强：公司与奇瑞等绑定程度较深，示范效应助力开拓新客户；4）前瞻布局 EMB，有望在行业下一轮产品升级中加大自身竞争优势。 构建“制动+转向+悬架”产品矩阵，打造底盘一体化供应商的稀缺性。发展线控底盘需要对底盘 XYZ 三个方向（制动+转向+悬架）进行融合控制，是车企的核心竞争力之一。公司不断深化底盘全平台一体化战略，打造自身在底盘一体化赛道的稀缺性，其中转向已于 22 年通过收购切入；悬挂方面，公司已开展主动悬架集成控制等工作。轻量化方面，公司主要产品是铸铝转向节、铸铝控制臂等，正在拓展副车架、铸铝卡钳、轮房等新产品，打造整车底盘轻量化，主要客户为通用、福特、沃尔沃、Stellantis 等，并持续推动墨西哥产能扩张：1）墨西哥一期：年产能 400 万件轻量化零部件产品，已于 2023 年三季度末投产；2）墨西哥二期：年产 550 万件铸铝转向节、170 万件控制臂/副车架、100 万件电子驻车制动钳（EPB）、100 万件前制动钳等产品。 盈利预测与估值：受益于 1）作为国内制动第一梯队企业，公司充分享受行业国产替代红利，2）公司战略布局前瞻，构建“制动+转向+悬架”产品矩阵，形成底盘一体化供应商的稀缺性，3）不断推动全球产能布局，助力轻量化业务发展，我们预计公司 24-26 年归母净利润分别为 11.6/15.3/19.2 亿元，同比+31%/+31%/+26%，考虑到公司竞争优势明显，卡位高成长赛道，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；新业务拓展及产能投产不及预期；行业需求不及预期；引用第三方行业数据准确性、时效性等风险；关键假设预期不能成立的风险。 买入（首次） 股票信息 行业 汽车零部件 11 月 25 日收盘价（元） 45.43 总市值（百万元） 27,555.38 总股本（百万股） 606.55 其中自由流通股（%） 99.80 30 日日均成交量（百万股） 7.22 股价走势 作者 分析师 丁逸朦 执业证书编号：S0680521120002 邮箱：dingyimeng@gszq.com 分析师 江莹 执业证书编号：S0680524040005 邮箱：jiangying1@gszq.com 相关研究 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5,539 7,474 9,781 12,255 15,089 增长率 yoy（%） 58.6 34.9 30.9 25.3 23.1 归母净利润（百万元） 699 891 1,163 1,526 1,920 增长率 yoy（%） 38.5 27.6 30.5 31.2 25.9 EPS 最新摊薄（元/股） 1.15 1.47 1.92 2.52 3.17 净资产收益率（%） 15.3 15.0 16.9 18.3 19.0 P/E（倍） 39.4 30.9 23.7 18.1 14.4 P/B（倍） 6.8 4.9 4.1 3.4 2.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 11 月 25 日收盘价 -50%-34%-18%-2%14%30%2023-112024-032024-072024-11伯特利沪深3002024 12 02年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6485 7718 9252 11560 14015 营业收入 5539 7474 9781 12255 15089 现金 2287 2340 2128 3881 4256 营业成本 4296 5787 7523 9346 11434 应收票据及应收账款 1939 2646 3874 4296 5764 营业税金及附加 30 41 59 67 83 其他应收款 14 12 22 21 32 营业费用 59 84 117 159 211 预付账款 56 31 96 63 132 管理费用 127 175 240 313 400 存货 899 1037 1480 1647 2178 研发费用 378 450 606 772 966 其他流动资产 1290 1652 1652 1652 1652 财务费用 -40 -37 -35 -59 -85 非流动资产 2162 3028 3400 3816 4282 资产减值损失 0 -5 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 97 96 100 120 145 固定资产 1415 2177 2555 2958 3385 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 136 155 162 171 182 投资净收益 7 -8 -1 -1 -1 其他非流动资产 611 696 683 688 714 资产处置收益 -2 -2 0 0 0 资产总计 8646 10747 12653 15376 18297 营业利润 748 1015 1369 1775 2223 流动负债 3051 4233 4861 6108 7169 营业外收入 16 3 0 5 6 短期借款 0 284 140 140 140 营业外支出 1 2 3 2 2 应付票据及应付账款 2772 3637 4281 5557 6479 利润总额