内蒙古项目试生产，产能扩张进展顺利

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年11月26日优于大市1宝丰能源（600989.SH）内蒙古项目试生产，产能扩张进展顺利 公司研究·公司快评 基础化工·化学原料 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：杨林010-88005379yanglin6@guosen.com.cn执证编码：S0980520120002证券分析师：余双雨021-60375485yushuangyu@guosen.com.cn执证编码：S0980523120001事项：事件：2024 年 11 月 25 日，宝丰能源发布公告称内蒙古烯烃项目第一系列生产线试生产。近日，宁夏宝丰能源集团股份有限公司（以下简称“公司”）子公司内蒙古宝丰煤基新材料有限公司 300 万吨/年烯烃项目（以下简称“内蒙古项目”）第一系列 100 万吨/年烯烃生产线试生产，成功产出合格产品。截止该公告披露日，宝丰能源内蒙古烯烃项目第一系列生产线运行稳定。国信化工观点：1）内蒙古项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能为 300 万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃项目，也是全球唯一一个规模化用绿氢替代化石能源生产烯烃的项目；2）项目建成后，公司煤制烯烃总产能将由目前的 220 万吨大幅提升至 520 万吨/年，约为当前产能的 2.4倍，产能将位于国内煤制烯烃行业首位；3）煤制烯烃相对于主流油制烯烃依然存在成本优势，且内蒙古项目在原料、折旧、加工成本等方面在行业内均具有较强的竞争力。投资建议：公司主营产品聚烯烃产能高速扩张，为未来利润增量的核心来源。我们维持公司 2024-2026 年归母净利润预测为 65.52/122.06/124.13 亿元，对应 EPS 为 0.89/1.66/1.69 元，当前股价对应 PE 为17.8/9.6/9.4X，维持“优于大市”评级。评论： 股份回购彰显信心内蒙古项目是全球单厂规模最大的煤制烯烃厂。2022 年 11 月 23 日，中华人民共和国生态环境部下发《关于内蒙古宝丰煤基新材料有限公司一期 260 万吨/年煤制烯烃和配套 40 万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目环境影响报告书的批复》（环审〔2022〕183 号），同意公司子公司内蒙古宝丰煤基新材料有限公司在内蒙古鄂尔多斯市乌审旗苏格里经济开发区图克工业项目区新建 260 万吨/年煤制烯烃和配套 40 万吨/年植入绿氢耦合制烯烃工程。项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能为 300 万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃项目，也是全球唯一一个规模化用绿氢替代化石能源生产烯烃的项目。项目于 2023 年 3 月开工建设，截至 2024 年 11 月 25 日，第一系列生产线已经顺利投料试生产并产出合格产品。公司烯烃产能将大幅提升。项目建成后，宝丰能源煤制烯烃总产能将由目前的 220 万吨大幅提升至 520 万吨/年，约为当前产能的 2.4 倍，产能将位于国内煤制烯烃行业首位。内蒙古项目地处富煤区，原料采购运距短；采用目前国际国内最先进的 DMTO-Ⅲ技术，单套产能规模为 100 万吨/年，有效降低了项目投资成本和运营成本；项目中示范应用了多项具有我国自主知识产权的先进技术和设备，实现了设备进口替代和智能化水平升级。综合比较，内蒙古项目在原料、折旧、加工成本等方面在行业内均具有较强的竞争力。内蒙古项目第一系列 100 万吨/年烯烃生产线的一次开车成功，将为第二系列生产线、第三系列生产线尽快顺利投产奠定良好的基础。表1：本项目主要技术方案请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2环节技术来源技术气化华东理工大学6.5MPa 多喷嘴对置式水煤浆加压气化技术净化德国 Linde 公司低温甲醇洗技术甲醇合成英国 Davy 公司低压甲醇合成技术甲醇驰放气回收-膜分离和变压吸附工艺回收氢气硫回收青岛三维公司硫回收技术甲醇制烯烃中科院大连化学物理所DMTO 三代技术烯烃分离及轻烃利用美国 KBR 公司前脱丙烷工艺技术及 SCORE™蒸汽裂解技术聚乙烯德国 Basell 公司Spheripol 液相气相相结合工艺技术聚丙烯美国 Univation 公司UNIPOL 气相流化床工艺技术资料来源：环评报告，国信证券经济研究所整理表2：本项目产品方案产品名称产品量（万吨/年）聚丙烯137.12聚乙烯160.51硫磺9.23重碳四2.69MTBE1.97裂解燃料油1.23C56.95资料来源：环评报告，国信证券经济研究所整理本项目总加工流程如下：(1) 项目以当地煤为原料，先通过水煤浆加压气化技术生产粗煤气，然后采用耐硫变换及热回收、低温甲醇洗工艺净化粗合成气，净化后的合成气再通过甲醇合成技术生产 MTO 级甲醇，项目对应的气化装置、变换及热回收装置、低温甲醇洗装置、甲醇合成装置均为 3 个系列。同时，项目将配套建设电解水制氢项目，通过电解水制氢项目产生电解氢气和电解氧气，电解的氢气与低温甲醇洗装置得到的净化气合并作为甲醇合成的原料气，电解的氧气送入气化装置作为气化氧化剂。配套建设的电解水制氢装置按照十年补氢设计，变换及热回收装置的变换深度、甲醇合成装置的负荷将依照补氢量进行相应调整。(2) 自产及初始补氢时外购的 MTO 级甲醇通过甲醇制烯烃技术生产 MTO 反应气，并通过烯烃分离生产出聚合级乙烯和丙烯，以及乙烷、丙烷、C4、C5 等副产品；生产出的聚合级乙烯和丙烯送至下游的聚乙烯、聚丙烯装置分别生产聚乙烯、聚丙烯产品，项目对应的 DMTO 装置、烯烃分离装置、聚丙烯装置、聚乙烯装置均为 3 个系列，初始补氢时 DMTO 装置所用不足的 MTO 级甲醇将外购。(3) 为充分利用烯烃分离装置副产的乙烷、丙烷和 C4，项目配套建设 1 套蒸汽裂解装置和 1 套 C4 制 1-丁烯装置，蒸汽裂解装置生产出的裂解产品气返回烯烃分离装置，C4 制 1-丁烯装置生产出的 1-丁烯作为共聚单体送聚乙烯装置，两套装置还副产 MTBE、重 C4 和燃料油等。(4) 为提供气化装置所需的氧气并为全厂提供所需的氮气、工厂空气、仪表空气等，项目对应建设 7 个系列空分装置，空分装置产氧量将随着电解水制氢装置提供的补氧量进行相应减少。为回收和处理低温甲醇洗装置副产酸性气中的硫，项目对应建设 3 个系列硫磺回收装置（其中 1 个为备用系列）。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：本项目总加工流程图资料来源：环评报告，国信证券经济研究所整理本项目报批总投资 478.15 亿元，基础工况下主要经济指标见表 3。据环评报告，估计项目建成后消耗原料煤 829.22 万吨/年，运营期平均净利润 62.16 亿元，总投资收益率 17.77%。表3：本项目主要技术经济指标表序号 项目名称单位数据备注序号项目名称单位数据备注一原料九总投资亿元478.13报批总投资1原料煤万吨/年829.22收到基(含水 9%) 1建设投资亿元443.13含增值税二产品方案2建设期利息亿元31.531聚乙烯万吨/年160.513铺底流动资金亿元3.472聚丙烯万吨/年137.12+年营业收入亿元212.79运营期平均3副产品十