资本市场改革系列报告(十六)：美股上市企业回购发展有何特征？

资本市场改革系列报告（十六） 美股上市企业回购发展有何特征？ 策略深度报告 策略报告 策略配置策略配置 2024 年 11 月 21 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 张亚婕 投资咨询资格编号 S1060517110001 ZHANGYAJIE976@pingan.com.cn 研究助理 蒋炯楠 一般证券从业资格编号 S1060522120026 JIANGJIONGNAN597@pingan.com.cn  平安观点：  美股回购特征：美股自 2004 年开始回购规模基本高于分红规模。1982 年 SEC颁布 10b-18 规则奠定美股回购“合理例外”的制度基础，直至本世纪开始放量并超越分红，2002-2023 年，美股年度回购规模从 1273 亿美元增长至 7952 亿美元，CAGR 达 9.1%，占年末总市值比重平均约 3%；同期分红占市值比重平均约 2%。2023 年，标普 500 回购规模占报告净利润约 49%（回购支付率），高于分红的 37%。结构上，美股回购集中度在大市值公司，科技/金融/可选消费回购规模居前。2023 年，标普 500 回购规模占标普 1500 的 90%，有 77%的公司实施回购，标普 500 中回购规模前 20 家回购规模占比近五成；回购规模前四行业为信息技术/金融/通信/可选消费，占比 25%/17%/16%/10%；近十余年，信息技术的回购规模长期领先，通信/金融行业回购规模占比提升，可选消费/医疗保健/必需消费的回购规模占比有所下滑，能源/工业/材料/公用事业长期稳定。驱动因素上，本世纪美股四轮回购潮伴随企业盈利增长或外部融资扩张。一是美股回购增速与盈利增速走势一致，回购增速拐点略滞后于利润增速拐点；二是企业在低息环境下倾向于通过外部债务融资充裕现金流进 行杠杆回购，根据美国国会研究服务部的研究，过去十年低利率环境下，美股 回购资金部分源于债务融资，比较典型的有 2010-2015 年、2021-2022 年。个股层面也有“逆市”回购进行市值管理的动机，如 2022 年的谷歌和脸书。  美股回购市场表现：美股注销式回购带来增量流动性并提振股价和 EPS，标普回购指数长期优于标普 500 指数。一是美股回购长期持续且往往会注销，带来增量资金的同时消除了市场对股份回购再出售的担忧，如 2012-2023 年苹果公司普通流通股从约 260 亿股下降至约 150 亿股；二是回购注销可以从分母端一定程度提振 EPS，进而支撑股价。标普 500 回购指数具有长期超额收益（标普500 中回购率最高的 100 只股票），2009-2023 年，标普 500 回购指数、标普500、标普 500 高分红指数分别上涨 606%、428%、210%。当然过度杠杆回购可能增加基本面脆弱性，由此推升的股价存在一定泡沫风险，如波音公司。  A 股回购特征：2018 年受益政策放开逐步放量，央行回购增持再贷款+市值管理改革推进有望进一步打开空间。A 股回购制度在 2005 年系统性规定；2018年《公司法》明确非减资回购的其他三种情形；相关规则设置最长 3 年持股期限；A 股年回购规模从 2018 年以前不足 100 亿元增至近三年 1000 亿元左右，低于同期分红规模。2023 年，A 股回购支付率约 1.7%，股利支付率为 41%，全年回购规模占年末市值约 0.1%。2018 年至今，“实施股权激励或员工持股计划”和“市值管理”的主动式回购预案数占比约两成、回购规模占比 约五成；主动式回购且注销的规模占比仅 18%；民企是回购主力；计算机/医药 生物/电子等科技成长行业及制造业回购频繁，家用电器行业已完成回购规模较高。  回购会如何影响权益市场：过往 A 股大规模回购多发生在市场调整时期，回购预案对个股股价有事件效应的提振作用，主动式回购更明显。结合最 新国内政策和美国经验，未来 A 股回购有望进一步发展，回购规模上行有望为权益市场提供更多的流动性溢价。据证券日报，截至 11/17，已有 145 家公司公告获得回购增持再贷款支持；民企占比 66%，国企占比 26%；电力设备、医药生物、交通运输居多；多属于主要指数。建议关注两条主线：一是政策主线，受益回购政策直接影响的破净央国企板块以及重要指数成份；二是市场主线，受益于经济转型及市场活跃度较高的新质生产力板块（科技+制造），特别是过往回购积极的相应民营中小企业。另外，红利策略仍有逢低布局的配置价值。  风险提示：政策推进不及预期；经济修复不及预期；海外资本市场波动加大。 证券研究报告 策略配置·策略深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 20 正文目录 一、 美股经验：回购规模巨大，助推市场长牛 .......................................................................................... 4 1.1 总量特征：本世纪回购放量并超越分红，历年回购规模占市值约 3%......................................................... 4 1.2 结构特征：大公司回购规模达九成，科技/金融/可选消费回购规模居前...................................................... 6 1.3 驱动因素：回购潮伴随盈利增长/外部融资，个股层面存在市值管理诉求 ................................................... 8 1.4 市场表现：回购注销长期提振股价，回购指数具有长期超额收益 ............................................................ 10 二、 A股市场：新政策鼓励回购，打开向上空间..................................................................................... 12 2.1 总量特征：2018 年政策完善支持回购................................................................................................... 12 2.2 结构特征：科技/制造业回购更为积极 ................................................................................................... 13 2.3 市场展望：再贷款+市值管理