持续优化的多金属采选冶一体化西部龙头（II）：冶炼及多元板块拆分梳理

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 西部矿业（601168.SH）：持续优化的多金属采选冶一体化西部龙头（II）-冶炼及多元板块拆分梳理 2024 年 11 月 13 日 推荐/维持 西部矿业 公司报告 投资要点： 公司具备稳定的矿山运营与产业链纵向一体化优势。公司通过持续的技术创新和改革，形成了稳定的矿山运营体系，并实现了产业链的纵向一体化布局。公司业务涵盖矿山采选、有色冶炼、金融贸易和盐湖化工等领域，为中国西部地区重要的矿业企业。 铜冶炼产能受益于项目技改升级而逐步提高,。公司旗下青海铜业与西部铜材负责铜冶炼的生产运营。2024 年西部铜材实施节能环保升级改造项目，采用大极板和永久阴极的电解生产工艺，增加 10 万吨阴极铜年产能，实现铜电解提质降耗及环保节能升级。预计 2024 年末，公司将形成电解铜产能 30 万吨/年（青海铜业与西部铜材各 15 万吨）。2019-2023 年期间，公司电解铜产量CAGR 为 6.8%，由 2019 年的 14.04 万吨升至 2023 年的 18. 3 万吨。我们预计 2024 年公司或生产电解铜 21.79 万吨，同比增长 19.1%。 多金属改造项目助力铅锌冶炼产能升级。西豫金属与青海湘和分别负责铅与锌的冶炼生产运营。2024 年，西豫金属开展环保升级及多金属综合循环利用改造项目，计划于 9 月末试生产，投产后将形成电铅 20 万吨/年、金锭 6 吨/年、银锭 430 吨/年、硫酸 25 万吨/年的产能，电铅产能较 2023 年的 10 万吨/年实现翻倍。青海湘和 2024 年开展锌湿法冶金多金属回收及资源综合化利用绿色提质节能升级改造项目，持续开展系统挖潜工作，提高锌锭产量，预计 2024年末将形成锌锭 10 万吨/年、锌粉 1 万吨/年产能规模，行业发展比较优势明显。我们预计 2024 年全年公司或生产 12.88 万吨锌锭（同比增长 8.4%）； 2025年公司或生产电铅 14 万吨，较 23 年增长 55.6%。 公司积极融入世界级盐湖产业基地建设，通过股权投资等方式进入盐湖提镁、盐湖提锂等相关领域。公司拥有青海团结湖镁盐矿，含镁盐资源量 3046.25 万吨，氯化镁品位 36%，证载规模 50 万吨/年，剩余资源可开采年限 60 年。2023年，公司镁类产品实现营业收入 4.62 亿元，同比增长 41.29%，毛利率高达21.69%，较 2022 年增加 3.93 个百分点。2024H1，公司生产高纯氢氧化镁58919 吨，完成计划的 58.92%。 公 司 盈 利 预 测 及 投 资 评 级 ： 我 们 预 计 公 司 2024-2026 年 营 收 分 别 为496.2/550.85/609.23 亿元，净利润分别为 38.43/46.42/54.86 亿元，对应 EPS为 1.61/1.95/2.30 元/股，对应 PE 分别为 9.49X/7.86X/6.65X。考虑到公司具有较强的资源扩张潜力，公司核心矿山玉龙铜矿三期改扩建项目、以及公司在镁、锂等新能源金属的多元化产品布局，维持“推荐”评级。 风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑等。 财务指标预测 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 公司简介： 公司在全国范围内形成了稳定的矿山运营布局，且成功实现了产业链的纵向一体化布局，目前公司业务涵盖矿山采选、有色冶炼、金融贸易、盐湖化工等领域。公司在有色金属和黑色金属开采上具有显著优势，主要涉及铜、铅、锌、铁等资源类产品。 资料来源：公司公告、同花顺 未来 3-6 个月重大事项提示： 无。 资料来源：公司公告、同花顺 交易数据 52 周股价区间（元） 21.46-12.13 总市值（亿元） 445.62 流通市值（亿元） 445.62 总股本/流通A股（万股） 238,300/238,300 流通 B 股/H 股（万股） -/- 52 周日均换手率 2.18 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：张天丰 021-25102914 zhang_tf@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480520100001 研究助理：闵泓朴 021-65462553 minhp-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480124060003 -21.7%-2.4%17.0%36.4%55.8%75.2%11/132/115/118/911/7西部矿业沪深300P2 东兴证券深度报告 西部矿业（601168.SH）：持续优化的多金属采选冶一体化西部龙头（II）-冶炼及多元板块拆分梳理 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 营业收入（百万元） 39,762.48 42,748.12 49,620.06 55,084.96 60,923.25 增长率（%） 3.55% 7.51% 16.08% 11.01% 10.60% 归母净利润（百万元） 3,445.99 2,789.28 3,843.17 4,641.61 5,486.18 增长率（%） 17.51% -19.06% 37.78% 20.78% 18.20% 净资产收益率（%） 21.34% 18.27% 27.43% 39.78% 57.31% 每股收益(元) 1.45 1.17 1.61 1.95 2.30 PE 10.55 13.08 9.49 7.86 6.65 PB 2.26 2.39 2.60 3.12 3.81 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券深度报告 西部矿业（601168.SH）：持续优化的多金属采选冶一体化西部龙头（II）-冶炼及多元板块拆分梳理 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 西部地区矿业龙头，实现产业链纵向一体化布局 ................................................................................................................ 5 1.1 公司发展历程：矿山运营稳定，实现了产业链的纵向一体化布局 .............................................................................. 5 2. 冶炼产能节能环保升级，行业发展比较优势明显 ................................................................................................................ 6 2.1 铜冶炼板块：铜电解提质降耗，环保节能升级 ............................................................