第三季度收入下滑19%，费用率增长拖累盈利表现

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年11月08日优于大市地素时尚（603587.SH）第三季度收入下滑 19%，费用率增长拖累盈利表现核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值11.70 - 12.60 元收盘价11.59 元总市值/流通市值5529/5464 百万元52 周最高价/最低价14.21/10.04 元近 3 个月日均成交额23.16 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《地素时尚（603587.SH）-2023 年延续稳定分红，2024 年一季度业绩承压》 ——2024-05-06《地素时尚（603587.SH）-第三季度收入下滑 3%，各品牌店效持续提升》 ——2023-10-28《地素时尚（603587.SH）-二季度业绩增长环比提速，电商渠道增速亮眼》 ——2023-08-27《地素时尚（603587.SH）-2023 年一季度净利润增长 9%，费用率改善》 ——2023-04-30第三季度收入下滑 19%，费用率增长拖累盈利表现。地素时尚是一家多品牌运作的高端时尚服装品牌公司。由于三季度终端消费需求进一步变差，公司第三季度收入同比-19.1%至 4.8 亿元；归母净利润承压，同比-47.1%至 0.6亿元。预计主要受益于折扣率稳定，毛利率同比小幅增加 0.7 个百分点至73.6%；费用率方面受刚性费用占比增加影响，尤其销售费用率和管理费用率增加明显，分别同比+5.3/1.9 个百分点至 42.1%/9.7%。主要由于费用率上升，净利率同比减少 6.2 个百分点至 11.7%。三季度末，公司存货金额同比下降 0.2%至 4.8 亿元，但由于销售不及预期，存货周转天数同比+39 天至287 天；应收/应付账款周转天数较为稳定，分别同比+3/-6 天至 12/42 天。由于收入下滑、库存增加，公司经营活动现金流净额同比-77.6%至 0.3 亿元。线下收入降幅深于线上，各品牌毛利率提升。1）分渠道看，三大渠道收入均出现下滑，由于门店客流受宏观消费环境影响较大，其中直营和经销降幅深于线上。第三季度直营/经销/电商收入分别同比-22.3%/-19.6%/-10.4%。2）分品牌看，各品牌收入均出现双位数下滑，第三季度 DA/DM/DZ/RA 收入分别同比-17.0%/-29.5%/ -21.5%/-21.5%。基于高端品牌的塑造，各品牌毛利率均在 71%以上，且均实现同比提升，DA/DM/DZ/RA 毛利率分别同比+0.7/3.6/0.5/3.9 百分点至 74.8%/79.0%/71.5%/77.2%。持续优化渠道关闭低效店，推动精细化运营。门店方面，公司积极调整渠道策略，持续关闭低效店，尤其是单店店效更低的加盟店铺，第三季度直营/经销渠道期内净关 10/31 家门店，较去年同期期末净关店 31/119 家。此外，公司坚持数字化建设，推动信息化、数智化工作，提升消费者运营能力、产品研发和用户需求的匹配度。同时公司深入精细化全渠道会员运营项目，探索全域会员营销，结合线上和线下打通全渠道数据和权益，尝试将公司客流从线上导流到线下，拓展门店的获客渠道。风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。投资建议：看好公司优秀的品牌竞争力，中长期有望保持稳健增长。公司 2023年基数相对较高，2024 年受大环境影响前三季度收入增速下滑，同时净利率主要受固定成本费用占比提升影响，下滑幅度超过收入降幅。由于 2024 年宏观消费疲软、行业趋势较弱，我们下调对公司盈利预测，预计公司2024-2026 年净利润分别为 3.4/4.0/4.4 亿元（前值为 5.2/5.9/6.5 亿元）。由于盈利预测下调，下调合理估值区间至 11.7-12.6 元（前值为 14.0-15.1元），对应 2025 年 14-15x PE。维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,4002,6492,2662,4942,704(+/-%)-17.2%10.4%-14.5%10.1%8.4%净利润(百万元)385494345400444(+/-%)-44.2%28.4%-30.2%16.0%10.9%每股收益（元）0.801.030.720.840.93EBITMargin23.7%25.9%19.8%20.4%20.9%净资产收益率（ROE）10.7%13.2%9.0%10.1%10.8%市盈率（PE）14.511.216.013.812.5EV/EBITDA10.38.812.511.310.3市净率（PB）1.51.51.41.41.3资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司收入与变化情况图2：公司归母净利润与变化情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率、经营利润率与归母净利率图4：公司四项费用率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司经营性现金流净额图6：公司营运资金周转天数资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3盈利预测调整说明预计 2024-2026 年归母净利润分别为 3.4/4.0/4.4 亿元（前值为 5.2/5.9/6.5 亿元），同比-30.2%/+16.0%/+10.9%，盈利预测下调主要由于2024年以来行业消费需求疲软，线下客流下滑明显，公司前三季度业绩表现低于预期，同时消费趋势暂未出现明确拐点，因此我们下调公司未来开店和收入预期。同时由于收入增速下滑、固定成本费用占比提升，我们上调费用率预期。调整后假设如下：1）收 入 ： 预 计 2024-2026 年 收 入 同 比 变 动 -14.5%/+10.1%/+8.4% 至22.7/24.9/27.0 亿元（前值为 27.3/30.3/33.0 亿元）。2）费用率：预计 2024-2026 年期间费用率分别为 52.2%/51.7%/51.1%（前值为47.6%/47.1%/46.7%）。主要因销售增速下滑、固定费用占比提升，对管理、销售费用率进行上调。3）归母净利率：预计 2024-2026 年归母净利率分别为 15.2%/16.0%/16.4%（前值为18.9%/19.3%/19.7%）。图7：公司盈利预测拆分假设资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所预测投资建议：看好公司优秀的品牌竞争力，中长期有望保持稳健增长请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4公司 2023 年基数相对较高，2