债券研究月报：牛市，转债如何跟涨正股？

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2024 年 10 月 26 日债券研究月报研究所：证券分析师：靳毅S0350517100001jiny01@ghzq.com.cn证券分析师：范圣哲S0350522080001fansz@ghzq.com.cn联系人：马闻倬S0350124070011mawz@ghzq.com.cn[Table_Title]牛市，转债如何跟涨正股？债券研究月报最近一年走势相关报告《债券研究月报：高 YTM 转债配置正当时*靳毅，范圣哲》——2024-08-25《债券研究月报：转债如何有效择时？*靳毅，范圣哲》——2024-07-28《固定收益专题研究：2024 年可转债年中策略*靳毅，范圣哲》——2024-06-13《债券研究月报：转债反弹怎么买？*靳毅，范圣哲》——2024-03-27《债券研究月报：转债投资策略全梳理*靳毅，范圣哲》——2024-02-04投资要点:转债目前处于滞涨阶段9 月下旬以来，股票市场经历了相当幅度的上涨，但是转债的跟涨力度明显弱于正股。而且在 10 月 8 日之后的回调行情中，转债跌幅也比较明显，即转债处于滞涨阶段。转债的跟涨路径如何？我们复盘了 2018 年之后、持续时间 3个月以上的股票偏强势行情中，转债的跟涨路径，发现：①在牛市的第一波行情中，转债往往是滞涨的；②如果股票继续上涨，转股溢价率被逐步消化，转债往往会开始跟涨；③转债的上涨也需要股票结构的配合；④如果债市回调，转债一般表现也不佳；⑤不同类型的转债上涨具有不同的节奏。转债现在位置如何？目前转债属于前期的滞涨阶段，各平价转债的转股溢价率并未大幅抬升，反而出现压缩。主要是因为：①核心问题是中小企业制造业的经营风险没有完全解决，经济数据整体偏弱，导致转债信用风险依然存在；②之前由于股市下跌明显，转债整体溢价率过高；③债市大幅调整，压制转债跟涨力度。转债后续怎么看？后续股市的上涨预期依然较强，市场情绪正在好转，且债市出现大幅上行的概率不大。对于转债，静待主升浪的来临，价格在 110-120 元之间的双低转债可能是当前最好的选择。风险提示流动性退坡风险、资金面收紧超预期风险、信贷投放超预期风险、权益市场波动风险、选取分析样本无法完全反映全市场特征、历史数据不能完全作为未来市场走势参考、转债强赎风险、上市公司经营风险、信用风险。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2内容目录1、 转债的上涨有什么特点？.......................................................................................................................................31.1、 历次转债牛市复盘........................................................................................................................................... 31.2、 转债的跟涨路径如何？.................................................................................................................................. 112、 当前转债怎么看？................................................................................................................................................122.1、 转债现在位置如何？..................................................................................................................................... 122.2、 转债后续怎么看？......................................................................................................................................... 143、 风险提示.............................................................................................................................................................. 15证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分31、转债的上涨有什么特点？9 月下旬以来，股票市场经历了相当幅度的上涨，但是转债的跟涨力度明显弱于正股。自 9 月 23 日至 10 月 8 日，转债正股加权指数上涨 32.9%，但转债加权指数仅上涨 10.4%。而且在 10 月 8 日之后的回调行情中，转债跌幅也比较明显，转债市场目前仍处于滞涨阶段。图 1：近期转债指数和正股的涨跌情况对比资料来源：Wind、国海证券研究所1.1、历次转债牛市复盘我们统计了 2018 年之后、持续时间 3 个月以上的股票偏强势行情，并对同期转债的表现进行了复盘。其中用转债加权指数衡量转债表现情况，转债正股加权指数衡量股市情况，用中债财富指数衡量债市表现。从估值维度看，大部分牛市中全市场转股溢价率压缩，但百元溢价率抬升。除了 2021 年转债主动拔估值、全市场转股溢价率上升，其余时候的牛市，全市场平均转股溢价率都进行了压缩，而百元溢价率抬升。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分4图 2：牛市中，全市场转股溢价率和百元溢价率对比资料来源：Wind、国海证券研究所（1）2019.01.31-2019.04.22股市层面，中美关系转暖带动股市上涨。2018 年受到对外贸易战和对内去杠杆的双重影响，正股权益市场经历了大幅调整。直至 2019 年一季度中美关系转暖，市场情绪得以缓解，权益市场出现大幅抬升。债市层面，在股市上涨、风险偏好上行的背景下，债市整体表现偏弱。同时叠加债市供给因素，2019 年一季度地方债放量发行，债市走弱。对于转债而言，虽有补涨行情，但整体表现欠佳。在 2 月中旬之前转债市场基本处于滞涨状态，涨幅低于正股，2 月中旬之后开始有明显的补涨。但是 4 月之后由于债市走弱，固收产品赎回压力上升，转债受此影响明显跑输正股。从转债估值上看，转股溢价率先升后降。除了平价大于 130 元的转债的溢价率在不断压降，其余转债在 4 月上旬之前都经历了拔估值的过程；而在 4 月中旬之后，溢价率普遍开始压缩，上涨节奏明显受到债市压制。从各转债策略表现来看，100 元以下的转债收益稳健且回撤小，120-130