竞争加剧业绩承压，现金流持续改善

请务必阅读正文之后的重要声明部分竞争加剧业绩承压，现金流持续改善蒙娜丽莎（002918.SZ）家居用品证券研究报告/公司点评报告2024 年 11 月 01 日评级：增持（维持）分析师：孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn分析师：聂磊执业证书编号：S0740521120003Email：nielei@zts.com.cn分析师：刘铭政执业证书编号：S0740524070003Email：liumz01@zts.com.cn联系人：农誉Email：nongyu@zts.com.cn基本状况总股本(百万股)415.18流通股本(百万股)219.46市价(元)8.88市值(百万元)3,686.81流通市值(百万元)1,948.84股价与行业-市场走势对比相关报告1、【公司点评】经销占比持续提升，盈利水平显著改善（20231031）2、【公司点评】渠道转型扎实见效；成本下降释放利润弹性（20230826）3、【公司点评】经销渠道保持稳健，回 款 强 管 控 促 现 金 流 改 善（20230403）4、【公司点评】经销收入保持增长，减 值 + 成 本 压 力 拖 累 业 绩（20220825）5、【公司点评】减值计提影响业绩，压 力 期 不 改 中 长 期 发 展 前（20220715）公司盈利预测及估值指标2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）6,2295,9214,9135,1845,443增长率 yoy%-11%-5%-17%6%5%归母净利润（百万元）-381266192249341增长率 yoy%-221%170%-28%30%37%每股收益（元）-0.920.640.460.600.82每股现金流量1.452.252.151.912.28净资产收益率-11%7%5%6%8%P/E-9.713.819.214.810.8P/B1.11.11.01.00.9备注：股价截止自2024 年 10 月 31 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要事件：公司公布 2024 年三季报，报告期内营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为 35.72、1.41 和 1.22 亿元，同比分别-21.41%、-57.85%、-63.79%。其中，2024Q3 营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为 12.38、0.58 和 0.54 亿，同比分别-24.3%、-65.72%和-68.74%，环比分别-18.38%、-20.63%和-10.63%。受下游需求低迷和渠道结构调整的影响，24Q3 收入同比下降。房地产市场回落，需求收缩：2024 年 1-9 月全国房屋竣工面积 3.68 亿平方米，同比-24.4%；其中，24Q3全国房屋竣工面积 1.03 亿平方米，同比-30.4%，环比-8.6%，季度内累计同比跌幅逐月扩大。24Q1-Q3 和 24Q3 公司经销业务收入约为 27.02 亿、9.36 亿，同比分别下降 6.79%和 11.21%。24Q1-Q3 和 24Q3 工程战略业务收入约为 8.71 亿、3.02 亿，同比-47.13%、-48.05%，同比降幅相对较大，主要原因是公司基于风险管控策略，持续收缩部分流动性风险较大、毛利率水平较低的工程订单。成本波动、价格下降，24Q3 毛利率承压；摊薄效应减弱，24Q3 费用率同比提升；现金流持续改善。公司 24Q3 毛利率为 29.01%，同比-3.54pct，主要原因是：1）受房地产回落影响，陶瓷行业进入存量竞争时代，产品销售均价持续下行导致利润摊薄；2）全国液化天然气价格同比上行。24Q3 公司持续推进内部降本增效，效果逐步显现，单季度毛利率环比+2.01pct。费用方面，由于收入规模同比明显下滑，费用未能有效摊薄，24Q3 公司期间费用率同比提升 2.35pct；其中，24Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.08%/9.64%/3.93%/1.43%，同比-0.55/+2.61/+0.34/-0.05pct。现金流方面，24Q1-Q3 公司经营性净现金流净额约 5.15 亿元，同比+8.2%；24Q3，公司收现比/付现比分别为 111.7%/99.46%，同比分别+7.92pct、-3.01pct，现金流状况改善。核心逻辑：我们认为相较于瓷砖行业其他龙头企业，公司在产品力方面具备突出优势。在经销渠道持续整合下沉，探寻空白市场增量；战略地产渠道重视风险管控，深耕优质客户。伴随未来品牌知名度不断提升，公司望实现领先于行业的稳健经营表现。1）产品力：公司通过坚持产品设计持续创新，加强功能性产品的创新，提高产品附加值和利润水平，在大规格、功能性陶瓷领域持续发力，开发出一系列热销新品，稳固行业地位；以陶瓷大板、岩板铺贴为核心，完善智能整家定制体系，把产品交付升级为空间交付。2）渠道：经销渠道的“渠道下沉”策略实施卓有成效，且仍有下沉空间，下一步公司将继续加大县级和镇级市场的布局。店面升级、持续优化销售结构，积极开拓和维护销售渠道，以数字化营销牵引，搭建新零售平台，全国千店陆续参与新零售业务。3）品牌：公司建成全球首条，技术国际领先、装备设备国际一流的陶瓷工业氨氢零碳燃烧技术示范量产线，并在报告期内正式投产，实现 100%纯氨零碳燃烧技术在建筑陶瓷等高温行业的应用，推动陶瓷产业的绿色低碳化转型。4）产能优势：佛山、清远、藤县、高安四大基地，充分发挥各自比较优势，在发展方向和思路上各有侧重。西樵重点强化新技术、新产品研发生产；清远依托产业及原公司点评报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分6、【公司点评】营收增速超预期，成本+减值致业绩承压（20220424）7、【公司点评】收入增速超预期，低估值瓷砖迎配置价值（20210826）8、【公司深度】工程零售双轮驱动，扩产助推业绩加码（20191014）材料优势对西樵基地形成补充；藤县原材料优质，凸显现代化产能优势；高安基地依托区位优势辐射华东核心市场。盈利预测：考虑到 24Q3 地产销售复苏低于预期，地产链需求仍承压，且行业竞争压力不断加大，我们下调盈利预测，主要是下调了 24-25 年的瓷砖价格及销量假设。预计 24-26 年公司归母净利润为 1.92、2.49、3.41 亿元（24、25 年前值分别为 6.77、8.24 亿元），对应当前股价的 PE 分别为 19.2、14.8、10.8 倍，维持“增持”评级。风险提示：行业竞争加剧；房地产需求复苏弱于预期；地产大客户信用风险；信息更新不及时的风险。公司点评报告- 3 -请务必阅读正文之后的重要声明部分图表 1：24Q1-Q3 营收 35.72 亿，同比-21.4%图表 2：24Q1-Q3 归母净利润 1.41 亿,同比-57.9%1）资料来源：wind，中泰证券研究所2）资料来源：wind，中泰证券研究所图表 3：24Q1-Q3 毛利率约为 27.6 %图表 4：20-24 年 Q1-Q3 三大费用率情况资料来源：wind，中泰证券研究所3）资料来源：wind，中泰证券研究所图表 5：24Q1-Q3 收现比约为 111.7%