第三季度收入增长15.8%，深耕西北初显成效

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月28日优于大市金徽酒（603919.SH）第三季度收入增长 15.8%，深耕西北初显成效核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价20.32 元总市值/流通市值10308/10308 百万元52 周最高价/最低价29.00/15.47 元近 3 个月日均成交额78.84 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《金徽酒（603919.SH）-二季度收入增长 7.7%，捐赠错期及所得税率提升影响净利率》 ——2024-08-21《金徽酒（603919.SH）-产品结构持续升级，现金流增速优于收入》 ——2024-04-21《金徽酒（603919.SH）-产品结构延续升级，省内一体化取得突破》 ——2024-03-25《金徽酒（603919.SH）-西北区域名酒发展步入快车道》 ——2024-01-14《金徽酒（603919.SH）-三季度高档酒表现突出，产品结构持续向上》 ——2023-10-212024 年第三季度公司收入同比+15.8%，净利润同比+108.8%。2024 年前三季度公司实现营业总收入 23.28 亿元，同比+15.3%；归母净利润 3.33 亿元，同比+22.2%。单三季度营业总收入 5.74 亿元，同比增长 15.77%；归母净利润 0.38亿元，同比增长 108.84%；利润率提升较多主因基数效应叠加捐赠费用前置。产品结构升级，毛利率下降系货折影响。分产品看，2024Q3 公司 300 元以上/100-300 元/100 元以下产品收入同比+42.1%/+14.9%/-24.3%；第三季度公司集中进行年份系列和柔和系列订货会，拉动 100 元以上产品合计收占比+6.94pcts至 85.9%，前三季度产品增速排序为年份>能量>柔和；100 元以下四星挺价后控制节奏，三星以自饮需求为主，预计 Q4 星级系列开展订货会冲刺全年任务。2024Q3 毛利率同比-1.52pcts 至 61.1%，主因 1）市场竞争加剧加大了品鉴和赠饮力度，赠酒以货折形式计入成本端；2）采购价格有小幅上涨。省外增速高于整体，陕宁转型初显成效。分区域看，2024Q3 省内/省外收入同比+4.4%/+37.9%。甘肃省内伴随规模增长增速放缓，其中河西地区小基数下品牌力快速提升、增速高于平均；公司积极推动营销模式转型，以用户工程为核心拓展市场，采用“一县一策”形式提升渗透率。单三季度省外市场增速较快，其中陕西、宁夏贡献较多增量，能量系列品牌认知明显提升；甘青新一体化稳步推进；华东、北方市场商务场景受影响较大，仍处于调整阶段。净利率提升较多系对外捐赠节奏影响，单三季度扣非后净利润同比+71.9%。2024Q3 销售费用率同比-3.19pcts，综合毛销差+1.67pcts；管理费用率同比-1.81pcts。2024Q3 整体净利率同比+2.95pcts，其中营业外支出同比减少 0.12亿元（影响归母净利润 31.64%），主因常规对外捐赠费用前置至上半年（往年集中记入下半年）。2024Q3 公司销售收现 6.10 亿元/同比+12.7%；截至 Q3 末合同负债 4.76 亿元，环比 Q2 末下降 0.07 亿元，系 Q3 订货会后基本完成发货所致。投资建议：当前白酒行业仍处于需求弱复苏阶段，短期消费升级速度承压，省内外竞争面临较大压力，中高端产品培育初期需要维持积极的费用投入水平以培育消费者基础，下调此前收入及净利润预测，预计 2024-2026 年公司收入29.63/34.23/39.35亿 元 ， 同 比 +16.3%/+15.5%/+15.0% （ 前 值 为+17.9%/+19.0%/+17.0% ），预计归母净利润 3.88/4.59/5.42 亿元，同比+18.1%/+18.3%/+18.0%（前值为+19.3%/+21.2%/+22.7% ），当前股价对应2024/2025 年 26.5/22.4 倍 P/E，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济及白酒需求复苏不及预期；省内外竞争加剧等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,0122,5482,9633,4233,935(+/-%)12.5%26.6%16.3%15.5%15.0%净利润(百万元)280329388459542(+/-%)-13.7%17.3%18.1%18.3%18.0%每股收益（元）0.550.650.770.911.07EBITMargin14.0%13.9%14.1%14.3%14.7%净资产收益率（ROE）8.9%9.9%10.8%11.7%12.6%市盈率（PE）36.831.326.522.419.0EV/EBITDA29.124.620.418.316.3市净率（PB）3.273.102.862.632.40资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年第三季度公司收入同比+15.8%，净利润同比+108.8%。2024 年前三季度公司实现营业总收入 23.28 亿元，同比+15.3%；归母净利润 3.33 亿元，同比+22.2%。单三季度营业总收入 5.74 亿元，同比增长 15.77%；归母净利润 0.38 亿元，同比增长 108.84%；利润率提升较多主因基数效应叠加捐赠费用前置。产品结构升级，毛利率下降系货折影响。分产品看，2024Q3 公司 300 元以上/100-300 元/100 元以下产品收入同比+42.1%/+14.9%/-24.3%；Q3 公司集中进行年份系列和柔和系列订货会，拉动100元以上产品合计收占比+6.94pcts 至 85.9%，前三季度产品增速排序为年份>能量>柔和；100 元以下四星挺价后控制节奏，三星以自饮需求为主，预计 Q4 星级系列开展订货会冲刺全年任务。2024Q3 毛利率同比-1.52pcts 至 61.1%，主因 1）市场竞争加剧加大了品鉴和赠饮力度，赠酒以货折形式计入成本端；2）采购价格有小幅上涨。省外增速高于整体，陕宁转型初显成效。分区域看，2024Q3 省内/省外收入同比+4.4%/+37.9%。甘肃省内伴随规模增长增速放缓，其中河西地区小基数下品牌力快速提升、增速高于平均；公司积极推动营销模式转型，以用户工程为核心拓展市场，采用“一县一策”形式提升渗透率。单三季度省外市场增速较快，其中陕西、宁夏贡献较多增量，能量系列品牌认知明显提升；甘青新一体化稳步推进；华东、北方市场商务场景受影响较大，仍处于调整阶段。截至 2024Q3 末，省内/省外经销商分别 276/752 个，环比 6 月底净增加-10/13 个，省内持续优化渠道结构，省外增量系新招商、渠道下沉。净利率提升较多