高基数下客流平稳微降，盈利改善逐步验证

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月27日优于大市峨眉山 A（000888.SZ）高基数下客流平稳微降，盈利改善逐步验证核心观点公司研究·财报点评社会服务·旅游及景区证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁证券分析师：杨玉莹010-88005377zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002S0980524070006基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价13.46 元总市值/流通市值7092/7092 百万元52 周最高价/最低价16.11/7.47 元近 3 个月日均成交额325.12 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《峨眉山 A（000888.SZ）-上半年收入微增净利润下滑，期待经营效能改善逐步显现》 ——2024-08-25《峨眉山 A（000888.SZ）-一季度高基数下收入增长稳健，经营效能改善显著》 ——2024-04-25《峨眉山 A（000888.SZ）-2023 年主业复苏但演艺拖累，关注景区内外交通改善》 ——2024-04-03《峨眉山 A（000888.SZ）-单三季度净利润创历史新高，关注核心索道改造及交通改善》 ——2023-10-29《峨眉山 A（000888.SZ）-金顶索道拟改造升级，助力旺季客流弹性》 ——2023-07-202024 年第三季度公司归母净利润同比下降 3.7%，与我们业绩前瞻一致。峨眉山 A 第三季度收入 2.98 亿元/-9.87%，归母净利润 1.11 亿元/-3.70%，扣非净利润 1.11 亿元/-3.30%，与我们此前业绩前瞻基本一致（1.1 亿元）。去年高基数上，自然景区龙头公司业绩平稳微降，成本费用率控制良好下业绩好于收入表现。前三季度，公司实现收入 8.06 亿元/-1.97%，实现归母净利润 2.44 亿元/-6.61%，扣非归母净利润 2.43 亿元/-6.00%。收入端，头部景区客流高基数下韧性较强，Q3 峨眉山景区进山客流同比下滑 5.8%。Q3 峨眉山景区进山客流 146 万人次，高基数下同比下降 5.8%，7月阶段受制于阴雨天气但此后客流重拾平稳增长趋势，其中预计门票、索道等表现与客流趋势相近，而酒店等二消业务则有所拖累。前三季度景区进山客流 370 万人次/-2.5%，总体上头部自然景区客流具有韧性，同时公司积极把握消费趋势，比如《黑神话：悟空》游戏爆火后，公司在线上全渠道通过直播、公众号推文等方式推广灵猴 IP、西游记取景地等吸引年轻客群。利润端，国企考核强化背景下公司积极管控成本，Q3 归母净利率同比提升2pct。Q3 毛利率同比提升 3pct，预计系公司成本控制良好以及去年演艺项目减值后折摊减少综合影响，而高毛利主业占比提升也有结构化助力。此外公司销售/管理/财务费率同比分别-1/+2/+0.5pct，部分有刚性费用影响，而联营公司投资收益占收入比重+1.3pct 与费用率变化基本抵消。金顶索道预计 2026 年上半年投入运营，演艺项目多管齐下推进盈利改善。展望后续，公司一看景区内部索道与配套交通扩容：公司拟投资 3.5 亿元改造升级金顶索道，未来运力有望扩容 50%，目前该项目已完成图纸设计进入预算编制阶段，预计于 2026 年上半年前投入运营，届时配合山上山下交通改善包括停车场扩容、川零公路逐步打通、后山项目报批推进等有望提振景区客流。二看盈利能力改善：国企考核提升下，公司重视盈利能力改善。其中演艺项目于 2019 年开业，受消费环境影响转化率有待提升，公司去年底已一次性计提减值 1.56 亿元目标轻装上阵，后续将从线上营销和丰富产品组合等综合发力，并通过强化成本管控和减轻利息费用等改善盈利能力。风险提示：消费降级，国企改革不及预期，新项目打造不及预期等。投资建议：我们维持公司 2024-2026 年归母净利润 2.59/2,91/3.29 亿元，对应动态 PE 为 27/24/22x。自然景区客流韧性突出，后续峨眉山内部交通扩容、线上营销等对客流提振作用值得期待，同时国企考核强化下公司盈利能力提升逐步验证，短期假期安排优化预期提振情绪，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4311,0451,0841,1661,272(+/-%)-31.4%142.3%3.8%7.5%9.1%净利润(百万元)-146228259291329(+/-%)-906.4%-256.1%13.8%12.4%12.9%每股收益（元）-0.280.430.490.550.62EBITMargin-41.0%29.7%27.6%28.9%31.0%净资产收益率（ROE）-6.4%9.1%9.7%10.1%10.6%市盈率（PE）-48.631.2272422EV/EBITDA-310.117.417.215.413.7市净率（PB）3.132.852.652.472.28资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司 2019-2023 年各季度营业收入表现图2：公司 2019-2023 年各季度利润表现资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率、净利率变化情况图4：公司期间费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值EPSPE投资评级亿元23A24E25E26E23A24E25E26E000888.SZ 峨眉山 A13710.430.490.550.6231272422优于大市300144.SZ 宋城演艺10258-0.040.420.490.56-234232017优于大市002033.SZ 丽江股份9490.410.410.460.5121221917优于大市603099.SH 长白山34900.520.680.790.8865504338优于大市603199.SH 九华旅游36401.581.771.952.1323211917优于大市600054.SH 黄山旅游12840.580.650.720.7920181615优于大市002159.SZ 三特索道15270.720.850.971.1021181614优于大市资料来源：wind，国信证券经济研究所整理预测 （注：EPS 按最新股本计算）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现