行业配置主线探讨：弹性交易后重回价值

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 ‹ 弹性交易后重回价值 ——行业配置主线探讨 [Table_ReportDate] 2024 年 10 月 17 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 策略研究 [Table_ReportType] 策略专题报告（深度） [Table_Author] 樊继拓 策略首席分析师 执业编号：S1500521060001 联系电话：+86 13585643916 邮 箱： fanjituo@cindasc.com 李畅 策略分析师 执业编号：S1500523070001 联系电话：+86 18817552575 邮 箱： lichang@cindasc.com [Table_Title] 弹性交易后重回价值 [Table_ReportDate] 2024 年 10 月 17 日 ➢ 核心结论：9 月中旬-10 月初，宏观调控政策全面转向驱动市场出现熊市结束后第一波上涨。在第一波上涨中，大部分超跌的消费、成长老赛道出现了快速的估值修复。但随着牛市初期第一波上涨修复完成后，市场进入第二阶段休整震荡期。历史经验表明，熊转牛第一波上涨中领涨的通常是超跌的老赛道。老赛道估值修复完成后，很快会面临业绩和估值匹配度的压制。每一轮牛市主线都需要有新的产业逻辑支撑，才有望突破历史估值天花板，成为牛市中后期上涨行情中最强的方向。从历史上牛初震荡期的板块表现来看，主要有两个特征。一是底部反转第一波上涨中弹性不高的板块，如果指数回调相对抗跌。二是拥有新的产业逻辑并且业绩兑现好的板块开始表现。而业绩承压的板块从震荡期开始走弱。站在当下，一方面可以关注前期指数快速上涨期弹性不大，但短期受益于政策利好或者估值优势的板块，比如煤炭&有色&石油石化、建筑建材、房地产。另一方面，有 2-3 年的长期逻辑支撑且与上一轮牛市不同， ROE 中枢抬升，有望成为牛市中后期上涨主线的方向，我们认为包括上游周期、出海以及高现金流板块（家电、互联网）。10 月随着市场进入震荡期，增量政策指向利好价值，投资者结构趋于稳定，市场风格大概率重回大盘价值。从季节性因素看，10 月市场风格也略偏向大盘价值。 ➢ 未来 3 个月配置建议：上游周期（产能格局好+需求担心释放已经充分）> 出海（长期逻辑好）> 传媒互联网&消费电子（成长股中的价值股）> 金融地产（政策最受益）> 新能源(超跌) > 消费(超跌) ➢ 上游周期：产能周期的逻辑已经带来价格中枢提升，等待需求接力。产能周期的逻辑，已经让价格中枢系统性抬升了，经济强弱通常会影响短期价格节奏，但较难影响到价格中枢抬升的本质。我们认为商品价格当前所处的位置是新一轮商品牛市的早期。9 月以来商品价格偏强，中美经济下行担心有所缓和，短期可能有阶段性表现，大级别机会等待库存周期企稳回升信号。 ➢ 金融地产：房地产政策拐点带来地产下行风险缓和，估值修复弹性较大。房地产和证券直接受益于政策变化。房地产板块估值仍在历史低位，短期在政策拐点的驱动下估值修复弹性较大。若板块盈利恢复常态，则我们认为 1 年内可能有较大行情。证券在熊市结束后第一波上涨中弹性很大，但在市场震荡期不一定很强。 ➢ 出海：长期逻辑强，短期逻辑主要靠库存周期回升。长期逻辑是经济增长的抓手可能从基建地产向制造业、出口转变。即使出现类似 2018 年中美贸易摩擦加剧的情况，也较难改变这一趋势。海外高通胀不结束，出海的逻辑大概率还会持续偏强。 ➢ 成长: 快速估值修复后，关注估值与业绩匹配度较高的传媒&消费电子。通信、半导体等部分成长板块估值已经修复到 2010 年以来历史平均水平之上。市场进入震荡期后，我们建议成长板块中关注估值与业绩匹配程度较高的板块，例如传媒（移动互联网）和消费电子。 ➢ 消费：整体估值抬升空间不大，局部机会集中在出海和高现金流行业。消费板块中，家电优势在于 ROE 比较稳定。内需受益于 “以旧换新”政策以及出海逻辑的加 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲 127 号金隅大厦 B 座 邮编：100031 持，ROE 下降的概率较低，是确定性较好的投资机会。同时，家电板块具备高自由现金流的特征，竞争格局稳定，资本开支下降，具备积极分红的特质，有望实现估值系统性提升。 ➢ 一级行业具体配置方向：（1）上游周期：煤炭&有色金属&石油石化（上游+产能格局好）；（2）金融地产：房地产（政策拐点驱动低估值修复）>银行（市场震荡期防御）> 证券（政策直接受益，牛初弹性大，但震荡期不一定强）；（3）出海：家电、机械设备；（4）成长：传媒&消费电子（成长中估值优势明显的板块）。 ➢ 风险因素：宏观经济下行风险；房地产市场下行风险；稳增长政策不及预期风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 一、市场主线风格探讨：重回上游周期&出海 ........................................ 6 1.1 大类板块配置建议 ...................................................... 6 1.2 申万一级行业长期&短期供需格局分析及配置建议 ........................... 12 1.2.1 上游周期：产能周期的逻辑已经带来价格中枢提升，等待需求接力 ..... 14 1.2.2 金融地产：房地产政策拐点带来地产下行风险缓和，估值修复弹性较大 .. 14 1.2.3 出海：长期逻辑强，短期逻辑主要靠库存周期回升 ................... 14 1.2.4 成长：快速估值修复后，关注估值与业绩匹配度较高的传媒&消费电子... 15 1.2.5 消费：估值抬升空间不大，局部机会集中在出海和高现金流行业 ....... 15 1.3 PB-ROE 模型度量行业估值性价比 ......................................... 16 二、市场表现跟踪 .............................................................. 18 2.1 市场表现回顾：9 月板块普涨，成长、金融涨幅领先 ........................ 18 2.2 市场情绪跟踪：板块成交分化程度收窄，涨跌分化程度扩大 .................. 19 三、宏观、中观基本面跟踪 ...................................................... 23 3.1 投资 ..............................