深度报告：周期成长双轮驱动，助力业绩重启增长

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 三一重工（600031.SH）深度报告 周期成长双轮驱动，助力业绩重启增长 2024 年 10 月 10 日 ➢ 下游需求结构多样化，更新周期已至底部。需求：工程机械传统需求来源为房地产、基建与矿山需求。整体来看，受益于增发万亿国债、超长期特别国债等相关政策陆续落地，未来传统需求有望趋稳。高质量农田建设贡献新需求增量，相关政策提出 23—30 年全国年均改造提升 3500 万亩高标准农田，亩均投入力争达到 3000 元左右，年均项目投资额将达 1050 亿元。周期：从更新周期来看，现挖机已处于相对底部区间，27 年预计进入上行区间。考虑到大规模设备更新政策加速老旧设备淘汰，将刺激部份新机更新需求，更新周期有望提前。根据公司公告，24 年公司小挖产品已实现连续 6 个月的增长、且增速逐月加快，中大挖产品也已实现企稳回升。从收入端来看，公司国内收入降幅也已大幅收窄。24H1 公司国内收入达 142.9 亿元，同比-11.6%，降幅较 23 年收窄 20.3pct。 ➢ 全球市场超万亿，国际化赋予公司成长属性。根据 Yellow Table 2024 榜单，全球工程机械 50 强总销售额 2419 亿美元，其中，中国工程机械企业销售额占 17.2%左右。目前中国工程机械市场份额大多已被国产品牌占据，假设全球工程机械销量比等于销售额比，可大致推算国产品牌海外市场份额仅 8%左右。公司自 2006 年开始在全球多国落子，截至 2023 年底，公司已建立覆盖 400 多家海外子公司、合资公司及优秀代理商的海外市场渠道体系，海外产品销售已覆盖 180 多个国家与地区。2023 年公司进一步将“国际化”战略升级为“全球化”战略，从产品出口转变成产业出口。从收入端来看，2019 以来，公司海外收入除了 2020 年略微下滑外，保持增长态势，2024H1 公司实现海外收入 235.4 亿元，同比+4.8%。但从全球来看，23 年公司全球市占仅 4.2%，较卡特的 16.8%比仍有较大成长空间。 ➢ 工程机械电动化提速，公司产品全面开花。受益于多方面影响，工程机械电动化速度有所加快。电装产品率先突破，2024 年行业渗透率均在 5%以上，其中7 月高达 15.7%。自 2021 年公司将电动化提升至战略层面，电动化产品型谱持续提升，单 24H1 便完成了 80 余款新能源产品上市。从收入端来看，2021-2023年，公司电动化产品收入从近 10 亿元提升至 31.46 亿元，CAGR 超 77%。 ➢ 投资建议：考虑国内工程机械行业今年筑底向上，行业估值中枢有望上移。从终端销量来看，国内挖掘机率先复苏，而公司挖掘机械国内市场上连续 13 年蝉联销量冠军，收入占比接近 40%，有望获得估值溢价。同时，公司海外收入规模、收入占比、盈利能力、产能布局等均处于行业领先地位，亦有望获得估值溢价。我们预计公司 2024-2026 年归母利润分别是 65.9/80.7/101.3 亿元，对应估值分别是 24x/20x/16x，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业需求低于预期的风险，海外渗透率提升不及预期的风险，政策推进不及预期的风险，应收账款回收风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 74,019 79,250 89,106 102,811 增长率（%） -8.4 7.1 12.4 15.4 归属母公司股东净利润（百万元） 4,527 6,586 8,067 10,127 增长率（%） 5.5 45.5 22.5 25.5 每股收益（元） 0.53 0.78 0.95 1.19 PE 35 24 20 16 PB 2.3 2.2 2.0 1.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2024 年 10 月 10 日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 18.58 元 [Table_Author] 分析师 李哲 执业证书： S0100521110006 邮箱： lizhe_yj@mszq.com 分析师 罗松 执业证书： S0100521110010 邮箱： luosong@mszq.com 相关研究 1.三一重工（600031.SH）事件点评：新兴市场开拓顺利，国内&海外双回暖-2024/09/10 2.三一重工（600031.SH）2024 年中报点评：控费成果渐显，盈利性增长可期-2024/08/30 3.三一重工（600031.SH）2023 年年报及 2024 年一季报点评：“三化“成果积极，“设备更新”助力国内筑底-2024/04/29 4.三一重工（600031.SH）2023 年中报点评：Q2 业绩超预期，盈利性提升明显-2023/09/01 5.三一重工（600031.SH）2022 年年报点评：Q4 盈利改善明显，“三化”持续推进-2023/04/03 三一重工(600031)/机械 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 工程机械行业龙头，立足国内周期属性明显 ............................................................................................................. 3 1.1 一步一脚印，已成国内工程机械龙头 ............................................................................................................................................ 3 1.2 下游结构多样化，整体需求有望重回正增 .................................................................................................................................... 8 1.3 更新周期位于底部，24H1 销量同比已转正................................................................................................................................. 9 2 全球市场超万亿元，国际化赋予公司成长属性 ....................................................................................................... 13 2.1 全球工程机械市场超万亿，国内企业海外市场份额仍低 ..........