涤纶长丝优质标的，产业链一体化成长可期

基础化工 | 证券研究报告 — 首次评级 2024 年 9 月 29 日 603225.SH 买入 原评级：未有评级 市场价格:人民币 9.90 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (30.4) (14.4) (34.4) (27.4) 相对上证综指 (22.8) (8.9) (25.0) (14.9) 发行股数 (百万) 1,524.76 流通股 (百万) 1,524.76 总市值 (人民币 百万) 15,095.17 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 137.56 主要股东 庄奎龙 22.14 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2024 年 9 月 19 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 基础化工：化学纤维 证券分析师：余嫄嫄 (8621)20328550 yuanyuan.yu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002 证券分析师：徐中良 (8621)20328516 zhongliang.xu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300524050001 新凤鸣 涤纶长丝优质标的，产业链一体化成长可期 新凤鸣是涤纶长丝行业龙头企业之一，看好涤纶长丝行业景气度修复，以及公司布局炼化一体化业务的发展模式，首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点  新凤鸣是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一，实控人为庄奎龙先生，截至 2024 年半年报，公司拥有 860 万吨/年的聚酯产能（长短丝），其中涤纶长丝产能达 740 万吨，国内市场占有率超 12%，公司的产业布局集中于 “两洲两湖”四大基地， 2012-2023 年，公司营业收入从 94.48 亿元增长至 614.69 亿元，复合增长率达 18.56%。2024 年上半年公司实现营业收入 312.72 亿元，同比增长 10.96%，归母净利润 6.05 亿元，同比增长26.17%。  涤纶长丝扩产压力减缓，行业景气度逐步提升。供应端，新增产能明显减少，根据百川盈孚统计数据，2024 年行业新增产能预计 90 万吨，仅为2023 年新增产能的 18.87%，同时，行业的落后产能正在出清，隆众资讯预期 2024-2025 年涤纶长丝淘汰产能将在 200-250 万吨之间。需求端，内需方面，我国人均衣着消费显著低于发达国家，随着我国经济高质量发展以及人民生活水平提高，我国纺织服装消费需求仍有增长空间。外需方面，随着全球经济复苏，同时海外纺服去库拐点临近，涤纶长丝出口有望增长。随着供需关系改善，长丝行业盈利有望逐步修复。公司产能规模位居行业前列，业绩弹性较大。以 2023 年末产能推算，长丝价差提升 100 元/吨，公司利润将增加 5.55 亿元，随着新产能释放以及在建产能投产，公司的业绩弹性有望进一步增大。  产品矩阵丰富，产业链一体化可期。公司现有涤纶短纤产能 120 万吨，有效丰富公司涤纶产品结构，并在独山能源 500 万吨 PTA 产能基础上又合理规划了 540 万吨 PTA 产能，依托新产能的技术后发优势以及原材料配套优势，具有较强的行业竞争力。此外，公司坚定向上游产业链扩展，与桐昆股份计划在印尼合资建设炼化一体化项目。随着公司新产品产能释放，业绩稳定性逐步增强，一体化的发展模式未来可期。 估值  预测公司 2024-2026 年归母净利润为 15.38 亿元、19.65 亿元、26.16 亿元，对应 EPS(摊薄)为 1.01 元、1.29 元、1.72 元，对应市盈率为 9.8 倍、7.7倍、5.8 倍，每股净资产分别为 11.7 元、12.5 元和 13.6 元，对应市净率分别为 0.8 倍、0.8 倍、0.7 倍。看好涤纶长丝行业景气度修复，以及炼化一体化发展方向，首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险  全球经济增长不及预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动、环保和安全监管风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入(人民币 百万) 50,787 61,469 65,805 69,795 73,485 增长率(%) 13.4 21.0 7.1 6.1 5.3 EBITDA(人民币 百万) 2,350 4,198 5,221 5,877 6,857 归母净利润(人民币 百万) (205) 1,086 1,538 1,965 2,616 增长率(%) (109.1) (629.7) 41.6 27.8 33.1 最新股本摊薄每股收益(人民币) (0.13) 0.71 1.01 1.29 1.72 市盈率(倍) (73.6) 13.9 9.8 7.7 5.8 市净率(倍) 1.0 0.9 0.8 0.8 0.7 EV/EBITDA(倍) 12.9 8.4 5.1 4.1 3.0 股息率(%) 0.0 1.8 3.6 4.7 6.2 资料来源：公司公告，中银证券预测 (26%)(17%)(8%)2%11%20%Sep-23 Oct-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Mar-24 Apr-24 May-24 Jun-24 Jul-24 Aug-24 Sep-24 新凤鸣 上证综指 2024 年 9 月 29 日 新凤鸣 2 目录 深耕产业二十余年，涤纶产能全球领先 ...................................................... 5 股权结构：庄奎龙先生为公司的实际控制人 ................................................................................. 6 营业收入持续增长，涤纶长丝贡献公司核心盈利 ......................................................................... 6 聚焦传统主业，涤纶长丝优势巩固 .............................................................. 8 涤纶长丝价格波动上涨，价差逐步修复......................................................................................... 8 行业扩产压力减缓，景气度有望提升 ............................................................................................ 9 需求端：国内需求稳定增长，海外库存加快去化 ...................................................................