差异化深耕“小品类”，打造优质国货“大品牌”

证券研究报告·公司深度研究·美容护理 东吴证券研究所 1 / 38 请务必阅读正文之后的免责声明部分 润本股份（603193） 差异化深耕“小品类”，打造优质国货“大品牌” 2024 年 09 月 23 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 张家璇 执业证书：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 证券分析师 郗越 执业证书：S0600524080008 xiy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 17.25 一年最低/最高价 11.92/26.68 市净率(倍) 3.43 流通A股市值(百万元) 1,046.90 总市值(百万元) 6,979.23 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.02 资产负债率(%,LF) 9.01 总股本(百万股) 404.59 流通 A 股(百万股) 60.69 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 856.09 1,032.96 1,339.92 1,695.66 2,106.20 同比（%） 47.06 20.66 29.72 26.55 24.21 归母净利润（百万元） 160.05 226.03 312.69 397.63 500.47 同比（%） 32.66 41.23 38.34 27.17 25.86 EPS-最新摊薄（元/股） 0.40 0.56 0.77 0.98 1.24 P/E（现价&最新摊薄） 43.63 30.88 22.32 17.55 13.95 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 搭建“驱蚊+婴童护理+精油”主线，差异化战略点亮市场口碑：公司成立于 2006 年，差异化定位于“大品牌、小品类”，构建起研产销一体的经营模式，逐步形成驱蚊、婴童护理、精油三大核心产品系列。公司营收业绩均保持较快增速，2020~2023 年公司营收/归母净利润增速 CAGR分别为 32.6%/24.0%，2024H1 公司营收/归母净利润分别为 7.4/1.8 亿元，分别同增 28.5%/50.7%。 ◼ 行业概况：细分赛道增长潜力较大，新型驱蚊、婴童护理增速均好于大盘：（1）新型驱蚊：2022 年中国驱蚊市场规模（不含杀虫）近 75 亿元（yoy+7.6%）。驱蚊市场增长主要由新型驱蚊产品贡献，灼识咨询预计2019~2024 年新型驱蚊产品增速为 10%~20%。（2）婴童护理：2022 年中国婴童护理市场规模达 297.1 亿元，2017~2022 年规模增速 CAGR 为9.8%，婴童护理包含诸多潜力细分品类，润肤乳规模最大，乳液/面霜、儿童洗面奶等增长较快。驱蚊、婴童护理的线上化均不断加深，2022 年线上渠道占比分别为 25%/44%。 ◼ 公司竞争优势：坚持“大品牌，小品类”，品质性价比之选：（1）产品：产品矩阵不断丰富、质优价廉广受认可。公司产品 SKU 较多、每年上新频次较快，主要通过“迭代升级+产品精细化+主动创造需求”方式丰富产品矩阵。同时，公司价格在品类定位仅略高于白牌，是品质性价比之选。（2）渠道：线上多平台布局顺利，线下逐步拓展。深耕线上渠道多年，2010 年起开始布局天猫、抖音、京东、唯品会等线上平台，其中2023 年线上直销营收占比达 60.1%。此外，公司积极搭建以经销商为纽带的线下渠道网络。（3）营销：全渠道多形式营销，产品外观简洁有吸引力。一方面，通过社媒种草、主播达人宣传带货、IP 联名和线下地铁等方式营销宣传；另一方面，在产品包装上也极具吸引力，突出展现其安全性、功能性、需求场景。（4）供应链：在原料采购环节优中选优，并通过 C2M 模式实现研发生产和消费者反馈的强关联。公司拥有广州、义乌两大生产基地，2022 年自主生产比例达 75.7%，公司拟将 3.69 亿元 IPO 募投基金用于黄埔工厂升级，奠定未来发展基础。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司持续深耕“大品牌、小品类”的差异化定位，布局驱蚊、婴童护理等细分品类，具有较大增长潜力。我们预计公司2024~26 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 3.1/4.0/5.0 亿 元 ， 分 别 同 增 38.3%/27.2%/25.9%，当前市值对应 2024~26 年 PE 22/18/14X，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：行业竞争加剧，新品推广进展不及预期，宏观经济波动。 -44%-40%-36%-32%-28%-24%-20%-16%-12%-8%-4%2023/10/172024/2/72024/5/302024/9/20润本股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 38 内容目录 1. 搭建“驱蚊+婴童护理+精油”主线，差异化战略点亮市场口碑.................................................. 5 1.1. 管理层背景多元化，相关行业经验丰富................................................................................. 7 1.2. 股权高度集中，股权激励激发团队活力................................................................................. 7 1.3. 财务分析：营收快速增长，盈利水平表现优异..................................................................... 8 2. 细分赛道增长潜力较大，新型驱蚊、婴童护理增速均好于大盘 ................................................ 11 3. 坚持“大品牌，小品类”，品质性价比之选 .................................................................................. 19 3.1. 产品：产品矩阵不断丰富、质优价廉广受认可................................................................... 19 3.1.1. 迭代升级，产品精细化，主动创造细分需求............................................................. 19 3.1.2. 平价顺应消费趋势，性价比优势突出......................................................................... 21 3.1.3. 高品质产品形象深入人心，持续打造优质大单品