工业气体领军企业，优势业务韧性显现，模式、品类、区域多向拓展

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 工业气体领军企业，优势业务韧性显现，模式、品类、区域多向拓展 杭氧股份（002430） 首次覆盖 主要观点：  从设备走向运营，引领国内空分产业 杭氧股份有限公司是国内大型空分设备以及工业气体制造企业，公司以气体产业为核心，以装备和工程业务为支撑，培育特种气体、新能源、技术服务等新的业务增长点。2010-2023 年公司营收CAGR 为 12%，归母净利润 CAGR 为 10%。近期面对不利市场环境，公司展现出发展韧劲，2023 年度实现营业收入 133.1 亿元，同比增长 4.0%；实现归属于母公司所有者的净利润 12.2 亿元，同比增长 0.5%。2024 年上半年实现营业收入 67.3 亿元，同比增长 4.4%；实现归属于母公司所有者的净利润 4.37 亿元，同比下降 16.76%。  管道气夯实基础，零售业务带来业绩弹性 工业气体行业天花板高，国产厂商大有可为。我国工业气体市场起步较晚但发展迅速，市场规模由 2017 年的 1,211 亿元增长至2021 年的 1,798 亿元，CAGR 为 10%，2026 年规模将达 2,842 亿元。工业气体通用性强，总体与经济发展匹配，我国外包比例有望进一步增长，零售模式有望带来增量。国内气体外包市场中，内资占比逐步提升，高门槛气体供应在不断突破。 管道气为基，模式、品类、区域多向拓展。1）截至 2023 年末公司气体投资累计制氧量已达 320 万 Nm3/h，管道气运营模式穿越周期，部分运营项目折旧期满后，毛利率或有提升空间，进一步夯实公司业绩基础。2）持续区域性扩张，减少区域性波动影响，公司已在全国范围内成立八大区域，2023 年新签印尼气体项目，迈出了气体产业国际化的第一步。3）公司的零售气业务不断丰富，在完善公司品牌、渠道等建设的基础上，零售气在市场景气度提升时，有望带来公司业绩弹性。4）公司生产的特种气体产品有稀有气体，高纯、超高纯气体，电子大宗气等。未来有望以特种气体作为重要业务板块，实现更多高附加值气体产品的生产与销售，提升气体业务整体毛利率。  领军空分设备，海外布局+产品拓展驱动 公司空分设备领先地位稳定，且份额逐年提升，2020 年制氧容量口径市占率 43.21%。公司空分设备具备供应气体子公司和供应外部客户两类功能，近几年内部销售比例约 20%，不仅为公司贡献利润，更是公司气体运营产业的坚实基础。 积极拓展空分设备海外市场，2023 年全年新签设备销售合同中外贸合同额达 9.08 亿元，占比 14.03%，截至 2024 年 7 月，公司设备已出口 40 多个国家，外贸订单已经超过 2023 年总和。公司在深冷技术领域的横向推广应用，石化设备及氢能等不断拓展。 投资评级：买入 首次覆盖 报告日期： 2024-9-6 收盘价（元） 17.75 近 12 个月最高/最低（元） 33.26/16.76 总股本（百万股） 983.96 流通股本（百万股） 971.61 流通股比例（%） 98.74% 总市值（亿元） 174.65 流通市值（亿元） 172.46 公司价格与沪深 300 走势比较 分析师： 张帆 执业证书号：S0010522070003 邮箱： zhangfan@hazq.com 分析师： 徒月婷 执业证书号：S0010522110003 邮箱： tuyueting@hazq.com 分析师： 王强峰 执业证书号：S0010522110002 邮箱： wangqf@hazq.com 相关报告 -60%-40%-20%0%20%杭氧股份（前复权）沪深300 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 30 证券研究报告 杭氧股份（002430）  盈利预测、估值及投资评级 我们预测公司 2024-2026 年营业收入分别为 150.09/181.61/212.28亿元，归母净利润分别为 11.43/14.08/15.93 亿元，以当前总股本 9.84亿股计算的摊薄 EPS 为 1.2/1.4/1.6 元。 公司当前股价对 2024-2026 年预测 EPS 的 PE 倍数分别为 15/12/11倍，我们选取同属“工业气体”Wind 行业分类，且具备 wind 一致预期的相关公司作为可比公司，考虑到公司作为空分设备和气体运营的领军企业，优势产品夯实业绩基础，品类及模式上的拓展带来弹性，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示 1）关键技术和人才流失风险。2）公司气体业务进展不及预期；3）行业竞争加剧；4）气体大幅价格波动风险；5 研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。 重要财务指标单位:百万元主要财务指标2023A2024E2025E2026E营业收入13,30915,00918,16121,228 收入同比(%)4.0%12.8%21.0%16.9%归属母公司净利润1,2161,1431,4081,593 净利润同比(%)0.5%-6.0%23.2%13.1%毛利率(%)22.9%20.9%21.5%21.4%ROE(%)14.2%12.6%14.7%15.5%每股收益(元)1.21.21.41.6P/E24151211P/B3222EV/EBITDA13.37.86.96.4资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 30 证券研究报告 杭氧股份（002430） 正文目录 1.从设备走向运营，引领国内空分产业 ....................................................................................................................................................... 6 1.1 国资背景，空分产业不断延展边界 ........................................................................................................................................................... 6 1.2 空分设备与气体产品品类丰富 ..................................................................................................................................................................... 8 1.3 经营情况稳健，费用率稳中有降 .............