2024年中报点评：棉籽承压拖累业绩，期待下半年盈利改善

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 08 月 28 日 证 券研究报告•2024 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 7.16 元 晨光生物（300138） 农 林牧渔 目标价： 8.93 元（6 个月） 棉籽承压拖累业绩，期待下半年盈利改善 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.33 流通 A 股(亿股) 4.48 52 周内股价区间(元) 7.06-15.8 总市值(亿元) 38.15 总资产(亿元) 84.26 每股净资产(元) 6.02 相 关研究 [Table_Report] 1. 晨光生物（300138）：主业稳健发力，棉籽业务承压 (2024-04-24) 2. 晨光生物（300138）：主业稳健发展，费用管控良好 (2023-10-25) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年中报，实现营收 34.9 亿元，同比-4.9%；归母净利润1.0亿元，同比-66.6%。2024Q2单季度，公司实现营收 17.6亿元，同比-5.0%；归母净利润 0.6亿元，同比-62.6%。上半年业绩承压，其中棉籽业务亏损较大，虽然植提业务中多个产品价格或毛利率同比下降，但销量的上升弥补了部分对利润总额的影响。  辣椒红营收承压，辣椒精增长明显，叶黄素有所恢复。24H1公司植物提取业务实现收入 15.8亿元，同比+9.3%。1、主力产品：24H1辣椒红收入下滑超过 10%，其中销量/单价分别同比-25%/+8.9%，主因去年新疆辣椒减产市场囤货情绪较高，客户库存较为充足因此采购意愿较低，同时因成本上涨，对产品销量、毛利率造成不利影响，上半年销售 4454吨，同比-24.6%；辣椒精增加云南辣椒采购，减少印度辣椒涨价的影响，24H1销量达到 850吨，同比+120.8%；叶黄素行业总供给延续过剩状态，产品价格低位徘徊，公司结合市场供需环境变化及全年采销计划适时调整产品经营策略，其中饲料级叶黄素恢复较快，24H1销量突破 2亿克；食品级叶黄素受市场调整影响，24H1 销量同比-27.4%。2、梯队产品：香辛料提取物前期客户开发工作取得显著成效，花椒提取物销量同比+25.6%；甜菊糖行情企稳，实现收入 1.3亿元，创同期新高。3、潜力产品：保健食品业务发挥原料生产优势，持续开拓客户，收入 0.7亿元，同比小幅增长。  棉籽业务持续承压，优化考核降低业务经营风险。24H1公司棉籽业务实现收入17.3 亿元，同比-13.6%。子公司新疆晨光 24H1实现收入 18.2亿元，同比-12%；归母净利润为-0.5亿元，同比-162.3%。棉籽类业务坚持对锁及套保的经营模式，但受行业竞争加剧、大宗商品行情波动等因素影响，棉籽业务毛利同比减少 0.8亿元，此外子公司财务成本上升、套期保值交易、远期锁汇等产生一定亏损。子公司新疆晨光通过优化考核管理模式、强化风险敞口管理、提高市场行情研判能力，努力降低棉籽类业务的经营风险。  加工业务经营亏损较大，盈利能力承压。1、盈利方面，24H1 公司毛利率 8.3%，同比-3.5pp；净利率 2.7%，同比-5.9pp。拆分来看，24H1 植提/棉籽业务毛利率同比-4.1/-4.2pp，植提业务毛利率下降主要系多产品受供需关系影响价格承压，棉籽业务毛利率下降主要系受豆油豆粕等大宗商品行情波动影响。2、费用方 面 ， 24H1公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 分 别-0.1/+0.2/+0.5/+0.3/+0.8pp至 0.8%/2.3%/1.3%/1.4%/1.3%。财务费用增长较多主因贷款规模同比增加，利息费用随之同比增加。3、公司 4次上调回购计划金额，目前回购上限已调整至 5亿元，其中 24H1斥资 3.01亿元回购 2990万股。  盈利预测与投资建议。公司多元业务协同发力，在稳固主力产品基本盘的同时，梯队产品和潜力产品持续放量。公司在海外原料基地有序布局，有望进一步拉大原材料优势，同时依靠多品类发展对冲农产品周期性。2024年大宗产品价格大幅回落，行情波动下公司棉籽业务承压，但棉籽加工产品需求端仍然旺盛，同时公司通过复用植提技术和扩大产能规模，建立起相对竞品的成本优势，尽管短期受周期波动影响，但中长期公司棉籽业务的回报率依然可观。预计2024-2026 年归母净利润分别为 2.5、3.7、5.5亿元，EPS 分别为 0.47元、0.70元、1.03元。给予 2024年 19倍 PE，对应目标价 8.93元，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济波动风险，市场需求低迷风险；原材料价格波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 68.72 71.89 76.53 81.63 增长率 9.14% 4.62% 6.46% 6.66% 归属母公司净利润（亿元） 4.80 2.51 3.73 5.50 增长率 10.53% -47.61% 48.33% 47.64% 每股收益 EPS（元） 0.90 0.47 0.70 1.03 净资产收益率 ROE 13.99% 6.78% 9.23% 12.16% PE 8 15 10 7 PB 1.08 1.02 0.94 0.84 数据来源：Wind，西南证券 -53%-42%-30%-19%-8%4%23/823/1023/1224/224/424/624/8晨光生物 沪深300 晨 光生物（300138） 2024 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：考虑到公司行业龙头稳固，公司辣椒红素、辣椒精、叶黄素等主要产品销量有望稳定增长。同时随着番茄红素、甜菊糖等高毛利率产品的销量上升以及新品的不断推出，公司植物提取类产品毛利率将保持稳中有升。预计 24-26 年天然色素/香辛料/营养及药用类产品营收增速分别为 12%、11%、10%，毛利率分别为 16.8%、18%、20% 假设 2：考虑到油脂蛋白类的大宗农产品价格呈现下跌行情，产品和原材料之间的价差大幅减少，导致新一季的棉籽加工出现亏损，后续随价格企稳有望逐步改善。预计 24-26 年棉籽类产品营收增速分别为 1%、2%、3%，毛利率分别为 0.5%、1%、2%。 假设 3：考虑到公司保健品 OEM 和中药等产品处于市场开拓期，预计 24-26 年其他产品营收增速分别为-15%、10%、10%，毛利率分别为 15%、18%、20%。 基于以上假设，