固定收益专题报告：中资美元债近况几何？

敬请参阅最后一页特别声明 1 境内债券市场进入低利率时代，在当前环境下从静态票息及风险收益比视角来看可能不是最有吸引力的投资标的。相比来看，境外债往往能够提供不菲的票息收入及美欧等经济体降息后潜在的资本利得，近期受到了市场的关注。本篇报告作为境外债系列报告的第一篇，旨在发掘中资美元债市场的新变化，为制定投资策略提供依据。 一、严监管下一级市场供给净收缩 严监管政策主导下中资美元债供给收缩，原因有二：第一，2019 年以来中资美元债进入政策收紧阶段，融资平台与房地产企业融资受限；第二，2022 年开始，中美利率周期错位与地产债违约潮导致中资美元债发行与成交热度下降。2022 年中资美元债发行金额同比锐减 38%，净融资由正转负，这一趋势在今年仍未扭转。 此外，中资美元债的发行还呈现出了票面利率下行与期限缩短的特征。作为一种以美元为计价货币的债券品种，中资美元债的发行票面利率与美债基准利率有关。2023 年下半年美联储退出加息周期后，中资美元债票面利率持续回落，目前已降至 4%的水平。中资美元债发行期限结构明显趋于短期化，2010 年发行的中资美元债半数以上为 5 年以上品种，加权平均期限达到 8 年以上，此后发行期限逐渐降至今年的 3.68 年。 聚焦到城投美元债，一级发行呈现出两种特征。首先，受到最新化债政策影响新增一年以内的境外债被叫停，今年以来 364D 城投美元债发行明显降温，前 7 月累计发行规模仅有 6 亿美元。其次，城投美元债募集资金用途维持宽松格局，今年借新还旧占比同比降低至 42%，与境内城投债形成明显对比。 二、存量市场的现状与变化 存量中资美元债规模达 5500 亿美元，分发行人类型来看产业、金融与城投是重要发行主体。存量产业美元债余额较高的行业是通讯、能源和非必需消费品，民营企业发行人存量债券占比最高。存量金融美元债集中分布于银行、金融服务和商业金融三大行业，聚焦到银行发行人来看，国有行与股份行存量较高。此外，永续债在银行美元债中占比高于其他行业。存量城投美元债余额为 760 亿美元，集中分布于浙鲁苏川四省。城投美元债多为投资级与无评级债券，发行人境内主体评级主要是 AA+以上，地市级与区县级平台是重要发行主体。 中资美元债静态收益率较高。中资美元债普遍能够提供 5%以上的收益率，高票息资产普遍集中于城投和地产行业。从估值分布来看，5%-7%是中资美元债最主流的估值区间，存量债券余额超 3000 亿元。若投资者偏好高收益债券，可将收益率高于 7%作为择券基准，对应存量债券余额为 573 亿元。 投资者结构方面，资管机构认购活跃度上升，中资机构占据定价权。今年资管机构认购中资美元债占比明显提升，7月成为第一大参与机构；投资者地域分布方面，中资美元债亚洲投资者占比较高，其中主要是在岸或离岸的中资机构。 2024 年中资美元债违约情况有所好转。以违约债券余额近似替代违约金额，今年前 7 月中资美元债违约金额为 91 亿元，同比去年下降 52%。房地产仍是密集违约行业，但受一揽子地产新政影响违约情况已有改善。 三、二级市场新变化：地产美元债领涨，高收益债回报由负转正 今年高收益美元债表现较好，地产债领涨。今年中资美元债录得 5.57%回报率，高收益美元债及地产债表现明显高于整体。今年以来地产美元债收益率在放开限购、下调房贷利率与存量住房收储等政策优化下持续下行，地产美元债涨幅达 21.5%，进而带动高收益美元债大幅上涨。城投美元债一如既往贡献稳定收益，2023 年实施一揽子化债政策后尾部城投风险缓释，高收益城投美元债较投资级城投美元债表现更佳。经历 2023 年上半年欧美银行业银行风险事件冲击后，今年高收益金融美元债在风险偏好回归与票息价值等因素作用下迎来估值修复，至今回报率接近 15%。 风险提示 美国基准利率升高；违约风险抬升 固定收益专题报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、一级市场：严监管下供给净收缩................................................................ 4 1、监管政策先松后紧，今年一级新发回暖 ...................................................... 4 2、2022 年是供给分水岭，中资美元债净融资大幅流出 ........................................... 5 3、中资美元债票面利率持续回落 .............................................................. 5 4、中资美元债发行短期化趋势明显 ............................................................ 6 5、发行人资质改善，直接发行占比走高 ........................................................ 6 6、364 天城投美元债发行热度降温............................................................. 7 7、城投美元债募集资金用途依旧宽松 .......................................................... 7 二、存量市场：中资美元债余额达 5514 亿美元....................................................... 8 1、产业、金融与城投是重要发行主体 .......................................................... 8 2、存量产业美元债行业分布较为分散 .......................................................... 8 3、存量金融美元债发行人主要来自银行与金融服务 .............................................. 9 4、存量城投美元债集中分布于浙鲁苏川......................................................... 9 5、存量高票息资产集中于地产与城投等行业.................................................... 10 6、亚洲投资者仍占主导地位，资管机构参与度上升.............................................. 11 三、违约情况：中资美元债违约潮渐息............................................................. 11 四、中资美元债二级市场新变化................................................................... 12 1