四川九洲(000801)深度报告：空管设备龙头，低空经济%2b国防信息化双驱动

证券研究报告 | 公司深度 | 黑色家电 http://www.stocke.com.cn 1/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 四川九洲(000801) 报告日期：2024 年 08 月 16 日 空管设备龙头，低空经济+国防信息化双驱动 ——四川九洲深度报告 投资要点 ❑ 九洲集团核心上市平台，近三年营收、归母净利复合增速分别为 5%、37% 1）公司作为九洲集团核心上市平台，有望持续整合集团优质资产。2009 年，公司收购九洲电器及九州科技，拓展智能终端业务；2013-2014 年，公司收购九洲空管，拓展空管产品；2020 年，公司收购九洲迪飞，拓展微波射频。 2）2023 年公司智能终端、空管产品、微波射频营收占比分别为 58%、29%、6%，毛利占比分别为 39%、47%、11%，毛利率分别为 15.8%、38.6%、46.2%。 ❑ 智能终端：公司市场地位稳固，数据通信终端及车机系统有望贡献新增量 公司在保持数字音视频终端市场较高份额的同时，不断布局 5G 通信技术、10G PON、WiFi6 等领域，逐渐从单一的“数字电视机顶盒制造商”发展成为国内重要的“通信终端设备制造商及解决方案提供商”，未来有望保持稳健增长。 ❑ 空管产品：低空经济空管先行，公司产品品类齐全有望率先受益 1）2024 年低空经济首次写入政府工作报告，在政策变化、技术迭代的共振下，低空经济有望迎来发展热潮。基础设施是低空经济发展的前提，空管系统作为保障空中交通安全高效发展的核心，需求有望进一步扩大。 2）公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，主要布局军品、民品及军贸三大领域，当前军品贡献主要利润，低空经济催化下未来民品有望打造新的增长曲线。目前公司空管产品已在四川省低空试点开展应用。 3）市场空间：预计 2024-2027 年国内低空空管系统累计投资额有望达 126 亿元，到 2030 年达 262 亿元。 ❑ 微波射频：受益国防信息化建设，公司不断向上下游延伸 1）雷达是国防信息化的核心，根据中国产业信息研究院数据，我国军用雷达市场有望从 2022 年的 419 亿元增长至 2025 年的 565 亿元，CAGR=10%。 2）公司微波射频下游主要用于雷达、电子对抗、航天通信等领域，随国防信息化建设加快，有望带动微波器件总体需求增长。在探测、电子对抗领域，微波器件占据相关成本的 60%以上，价值量占比较高。 3）公司在加强传统微波器件业务核心技术的同时，也在积极向上游开拓芯片级微系统封装技术，向下游延伸微波射频具体应用，拓展舰载相控阵系统、大无人机载荷、弹载项目等新领域市场。 ❑ 四川九洲：预计未来三年归母净利润复合增速为 30% 预计公司 2024-2026 年归母净利分别为 2.5、3.5、4.4 亿元，同比增长 25%、41%、26%，对应现价 PE 为 38、27、22 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ❑ 风险提示：1）低空经济政策落地不及预期；2）军工订单下达不及预期。 投资评级: 买入(首次) 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 分析师：刘村阳 执业证书号：S1230522100001 liucunyang@stocke.com.cn 分析师：张雷 执业证书号：S1230521120004 zhanglei02@stocke.com.cn 分析师：黄华栋 执业证书号：S1230522100003 huanghuadong@stocke.com.cn 分析师：杨子伟 执业证书号：S1230524040002 yangziwei@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥9.34 总市值(百万元) 9,553.01 总股本(百万股) 1,022.81 股票走势图 相关报告 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3832 4337 5421 6524 (+/-) (%) -1% 13% 25% 20% 归母净利润 200 250 351 441 (+/-) (%) 1% 25% 41% 26% 每股收益(元) 0.20 0.24 0.34 0.43 P/E 48 38 27 22 ROE 6% 7% 9% 10% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -25%7%38%70%102%133%23/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0324/0424/0524/0624/0724/08四川九洲深证成指四川九洲(000801)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 预计公司 2024-2026 年归母净利分别为 2.5、3.5、4.4 亿元，同比增长 25%、41%、26%，对应现价 PE 为 38、27、22 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 关键假设 1）公司军品业务随行业订单下达逐渐修复。 2）低空经济政策持续推进，空管基础设施建设加速落地。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 一、市场认为：公司微波组件业务体量较小，未来潜在空间有限。 我们认为：公司依托微波组件核心技术，积极向上游开拓芯片级微系统封装技术，向下游延伸微波射频具体应用，拓展舰载相控阵系统、大无人机载荷、弹载项目等新领域市场，未来有望形成产业链协同，更完善的产品品类也有望为公司带来更高的客户粘性。 二、市场认为：空管系统行业壁垒有限，未来有竞争加剧风险。 我们认为：空管行业存在资质、技术双重壁垒，公司先发优势明显。鉴于军品的特殊性与重要性，军品市场的准入具有较高的壁垒，具有明显的制度政策优势与先发优势，相关产品一旦进入订单链条，则具有订单数量大，较强稳定性以及回款信用好等特征。公司相关业务深耕军品研发与制造，参与了军队多个科研重点项目，积累了丰富的军品研发经验与市场订单渠道，目前相关产品已广泛应用于雷达、航天通信、电子对抗等领域。公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，行业地位显著，目前公司空管产品已在四川省低空空域协同运行中心开展应用，具有一定的先发优势。 ⚫ 股价上涨的催化因素 1）集团优质资产注入； 2）低空空管基础设施建设需求超预期。 ⚫ 风险提示 1）军品业务订单下达推迟风险； 2）低空经济政策支持不及预期。 四川九洲(000801)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 九洲集团核心上市平台，三大业务不断拓展 ....................................................................................