多元资产配置系列(十)：金价打破僵局需要何种条件

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月24日多元资产配置系列（十）金价打破僵局需要何种条件核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)5234.85/-5.66创业板/月涨跌幅(%)1546.90/-7.45AH 股价差指数148.88A 股总/流通市值 (万亿元)90.22/81.28市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中观高频景气图谱（2024.08）——TMT 行业景气延续》 ——2024-08-23《蓄力向上系列(十一)-地量成交五问五答》 ——2024-08-21《资金跟踪与市场结构周观察(第二十九期)-缩量进行时，赚钱效应小幅改善》 ——2024-08-20《全球 ESG 资金追踪表（2024 年第六期）-ESG 投资热度延续，股票型 ESG 基金资金持续净流入》 ——2024-08-20《多元资产比较系列（九）-QDII 浪潮奔赴全球配置》 ——2024-08-19全球黄金定价体系复盘：商业行为和避险持仓。从全球黄金市场的供需结构和流动情况来看，全球黄金需求的边际贡献者是基于避险属性的全球央行。降息交易带来的是金价短期反复横跳，全球央行定价才是金价长期制胜的锚。近两年商业黄金持仓的流出并未阻碍金价上涨条件，近期黄金 ETF 资金转为净流入也支撑了黄金的价格二次上涨。影响黄金价格的风险因素辨析：表观风险和深层风险。1）直接风险因素：乌克兰危机和以色列冲突从避险角度上助推了黄金行情。近两轮冲突后地缘风险指数已经有所下行，但金价却对风险因素却保持了粘性。2）间接风险因素：美国大选中哈里斯支持率的走高对于黄金价格有抑制，反之特朗普支持率攀升则对金价有提振。欧美本轮高通胀过程中，黄金成功跑赢并远远领先于通胀水平；金价的走势部分定价是否降息，但不太会定价降息的幅度。目前股市悲观情绪和黄金避险作用在幅度上不匹配，美股尚未实质性调整时，黄金不会成为海外科技板块抱团瓦解的避风港。黄金突破震荡盘整区间上行所需条件：全球央行再度配置黄金、美国大选特朗普胜选前景、海外地缘冲突难见分晓、美国通胀继续回落。其中后两项概率较高的必要条件，前两项是金价破局的充分关键。结合美联储在年内降息前景对黄金未来演绎路径进行推演，黄金价格突围打破瓶颈的最有利条件是特朗普当选风险持续发酵、海外地缘冲突维持甚至加剧、全球央行加大购金力度、美国核心通胀回落至 2%目标区间。按照鲍威尔在 Jackson Hole 会议上所说的“政策调整的时机已经到来”，以及“通胀的上行风险已减弱，而就业的下行风险则有所增加”。通胀和就业的权衡指向货币宽松即降息，对黄金行情存在利好。如果对上述因素进行排序：最为重要的中长期因素在于全球央行，其购金趋势是边际决定要素，但央行购金行为也和金价走势息息相关。年内黄金价格演绎的“主因”在于地缘冲突的演绎情况与美国总统大选对全球风险程度的提升，“次因”在于通胀走势与降息前景。风险提示：(1)海外地缘政治冲突不确定性；（2）美国大选结果的不确定性；（3）海外降息时间和幅度的不确定性。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录全球黄金定价体系复盘 .......................................................... 4影响黄金价格的风险因素梳理 .................................................... 6结论 .......................................................................... 9风险提示 ..................................................................... 11请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 全球黄金市场的结构和流动情况 ........................................................ 4图2： 全球央行持有黄金的体量和增/减持情况概览 ..............................................5图3： 黄金主要需求结构：央行净购买的边际贡献在增加 ........................................ 5图4： 黄金价格的高点和西方市场资金流入有关，在资金流入量见顶后金价继续抬升 ................ 5图5： 黄金 ETF 在金价逢高流出的通道中开始企稳回暖 .......................................... 6图6： 地缘政治风险在两次冲突后趋于平淡，但金价持续上涨 .................................... 6图7： G7 集团和金砖国家的黄金储备对比（吨） ................................................7图8： 民调结果显示哈里斯支持率反超特朗普，市场风险情绪趋缓 ................................ 7图9： 考虑美欧高通胀属性，黄金的“成色”也体现在金价上 .................................... 8图10： 黄金价格和降息前景有关，但与降息幅度无关 ........................................... 9图11： 避险属性另一面：“黑色星期一”对金价撬动不显著 ..................................... 9图12： 黄金价格未来演绎路径的几类情景假设 ................................................ 10请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4全球黄金定价体系复盘虽然黄金近两年行情火热，但 2024 经历过开年涨幅后，价格进入窄幅盘整区间，以沪金为例，价格在 550-580 元/克的波段内震荡。虽然在美联储降息前景的“紧箍咒”约束下黄金价格难以跌下去，但是上涨也有天花板，在这种窄幅往复的交易中黄金性价比缺位，处于高胜率资产的“垃圾时间”。我们认为在降息前景打底、地缘冲突+全球大选带来风险偏好走高的“模糊正确”下，黄金价格方向是易涨难跌的，期待金价突破当前盘整窗口走向新的高点需要哪些催化条件？我们总结为需求端央行配置行为的加大、海外地缘冲突加剧、美国大选结果提振风险和西方通胀走势的回落。从全球黄金市场的供需结构和流动情况来看，全球黄金需求的边际贡献者是基于避险属性的全球央行。这里典型的两难环节即“全球央行购金作为储备资产——金价上涨——私营部门黄金 ETF 流出——全球央行高位止盈停止购金”的螺旋，在技术类、珠宝首饰类等需求方相对稳定的前提下，全球央行持续购金行为对金价行情推波助