2019年9月G7汇率前瞻：美元指数将重返100之上？

请务必参阅尾页免责声明1扫描下载兴业研究 APP获取更多研究成果美元指数将重返 100 之上？——2019 年 9 月 G7 汇率前瞻外汇商品团队G7 汇率月度观察郭嘉沂首席汇率分析师电话：021-22852634邮箱：guojiayi@cib.com.cn张峻滔分析师电话：021-22852642邮箱：zhangjt@cib.com.cn邵翔分析师电话：021-22852645邮箱：shaox@cib.com.cn张梦分析师电话：021-22852644邮箱：zhangm@cib.com.cn摘要策略推荐：美元指数：美国经济数据短暂企稳将支持美元指数保持高位，持仓分化度等指标暗示仍具上涨空间，趋势反转的潜在触发因素将是欧央行不及预期鸽派或是美国进入去库存阶段。欧元：欧美议息会议除降息外的政策均可能不及预期鸽派，德国面临技术性衰退，但财政刺激尚需等待，经济下行周期政治风险对欧元的负面影响被不对称放大。英镑：脱欧博弈白热化，英镑继续破位下行。日元：美债收益率超跌反弹或进入震荡，令日元短线小幅贬值调整，但未来 6 个月维持看多。风险提示：（1）中美、欧美贸易摩擦升级；（2）美联储暗示更大幅度降息或重启 QE；（3）欧央行下调存款便利利率幅度超过 20bp 或重启 QE；（4）西班牙再次提前大选；（5）英国首相约翰逊被弹劾。关键词：欧美降息，英国脱欧外汇商品团队G7 汇率月度观察2019年9月3日G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明2目录美元：冲击 100 阻力位..................................................................3欧元：警惕政策不及预期..............................................................9英镑：如履薄冰............................................................................13日元：维持看升............................................................................16重大事件和风险提示....................................................................20G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明3美元：冲击 100 阻力位如我们提示，8 月美元指数在楔形结构内维持高位震荡，在 7 月末议息会议后冲高至 98.8 上方，随后震荡回落至 60 日均线 97.3 附近。月中随着市场预期欧央行将在 9 月降息并配套其他宽松举措，美元指数再度走强，月末逼近 99关口，刷新年内高点。展望 9 月，预计美元指数将继续维持相对强势的表现，有冲击 100 的可能性。月内走势可能表现为先强后弱。1、迟到的去库存尽管 8 月中美贸易再生波折，但风险资产还是在月末消化了一系列利空消息。这一方面是由于市场对于贸易消息的敏感性逐渐下降；另一方面则是由于近期美国经济数据下滑并没有市场预期的严重。从库存周期的角度看，在 2018 年 12 月进入被动补库存阶段后，今年经济数据出现了明显的边际走弱，这与存货出货比走高反映的信息是一致的。历史数据显示被动补库存阶段通常持续 6 至 10 个月，但目前为止我们并未发现被动补库存结束转入主动去库存的迹象（库存同比下降、存货出货比上升），这或许可以归功于今年上半年美联储及时调整了货币政策倾向。图表 1美国库存周期示意资料来源：Wind,兴业研究G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明4中期来看美元指数的技术形态是倾向看跌的，但要打破目前高位震荡的僵局，美国经济进入主动去库存阶段是一个路径。因为当被动补库存切换为主动去库存时，经济数据会出现更明显的恶化，美股波动率（VIX）会脉冲式飙升。这时，市场便会预期美联储未来更加激进的降息甚至重启 QE。因为美联储比欧央行有更大的宽松空间，只要美联储相对欧央行更加宽松，美元指数依旧会倾向于走弱。美国固定投资增速的周期性下滑没有任何放缓的迹象，对于嵌套其中的库存周期而言，进入主动去库存阶段只是时间问题。历史上铜金比对库存同比有很好的前瞻指示作用，从这一指标看，转入主动去库存将在 10 月之后发生。而从调整后的“制造业新订单-未完成订单同比差值”看，去库存可能要到 12月左右才会发生。在去库存阶段被市场确认之前，悲观预期可能有短暂的修复或至少不再恶化。9 月美联储降息 25bp 已被市场充分预期，这意味着市场暂时不会对美联储变得更加鸽派有额外期待。再加上欧央行短期有更强的宽松倾向，目前美元指数很难找到充分的下跌理由。图表 2库存周期切换时 VIX 飙升资料来源：Wind,兴业研究G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明5图表 3美联储、欧央行同时降息时美元指数表现资料来源：CEIC, 兴业研究图表 4固定投资增速下滑的趋势并未缓和资料来源：Wind, 兴业研究G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明6图表 5铜金比与库存同比资料来源：Wind, 兴业研究图表 6制造业订单与库存同比注：虚线为“制造业新订单-未完成订单”调整到与 2016 年开始的补库存对应。资料来源：Wind, 兴业研究图表 7美国经济意外指数与 RAI资料来源：Wind, 兴业研究G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明72、关注楔形上方阻力9 月初美元指数盘中突破 99 关口，如果进一步冲击 100，则此前的楔形结构被破坏，转而可能成为上行通道结构。99 至 100 是 2017 年初形成的顶部颈线区域，也是 2017 年至 2018 年初跌势的 0.786 回撤，要进一步向上突破需要更明确的“美强欧弱”基本面确认，否则市场将在 100 附近持观望态度盘整。后市冲高回落将由欧央行货币政策不及市场预期鸽派触发。如果“美强欧弱”的分化再度主导市场，预计美元指数会上涨至 102 左右。持仓方面，商业空头力量略有减弱，但仍处于近 5 年的较强水平，且空头水平强于 2017 年初美元指数构筑顶部时的水平，这是当前制约美元指数上行空间的重要因素。非商业多头较 7 月明显下降，这导致持仓分化水平不及 2017年初时极端，意味着多头仍有加仓余力。从持仓分化水平来看，美元指数仍有上行空间。利差方面，当前长短端利差对美元指数的估值均非常均衡，并未出现 2017年的显著升值超调。综合上述信息，美元指数的强势表现还会延续一段时间，甚至有再度破百的可能，趋势反转的时机尚未到来。图表 8美元指数日线G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明8资料来源：TVC, 兴业研究图表 9CFTC 美元指数持仓资料来源：Wind, 兴业研究G7 汇率月度观察／外汇商品团队请务必参阅尾页免责声明9图表 10 利差与美元指数估值资料来源：Wind, 兴业研究欧元：警惕政策不及预期8 月，尽管月初中美贸易摩擦升温短线“打击”了美元指数，但是欧元并未借此