可转债市场趋势定量跟踪：转债估值吸引力增加

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 8 月 8 日 专题报告 ——可转债市场趋势定量跟踪 20240731 1. 市场趋势跟踪 ❑ 市场表现回顾：过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为-2.35%，平价端的正股指数微涨 0.29%。风格层面，股性、平衡和债性转债分别下跌3.14%、2.45%和 2.20%，超额收益分别为债性-3.01%、平衡-2.44%和股性-0.46%。本期转债市场走势与股票脱钩，尤其是债性转债的表现明显弱于同期正股。 ❑ 从衍生品定价看，转债市场估值较为便宜。目前转债市场的期权定价偏离度（去除跌破债底转债）中位数为 3.33 元、余额加权值为 1.97 元，处于历史 5 年以来的中高点位，转债市价相对便宜。风格层面，股性、平衡和债性转债的定价偏离度中位数分别为 0.67 元、2.76 元和 3.92 元，偏离度余额加权值为-0.04 元、1.84 元和 2.55 元。 ❑ 从分析师情绪看，正股盈利预期强度小幅改善，分歧维持。全市场转债对应正股的分析师一致预测营收增速同比值为-3.75%、净利润增速同比值为-2.50%，相对上个月月末分别升高 0.46%和 1.02%。而营收和净利润增速分歧的最新读数为-0.98%和-0.92%，相对上个月分别下降 0.21%和上升0.07%，分歧水平基本维持原位。 ❑ 转债内隐含的正股波动预期大幅下降。以 BSM 模型进行逆算转债市价中隐含的正股的预期波动率，当前中位数录得 24.94%、余额加权值为 21.96%，相对上月底的 33.042%和 28.19%分别下降 7.70%和 6.44%，整体看正股端波动率预期值再次显著下行，已经来到历史低点。 ❑ 转债基金持仓 DELTA 小幅提升，结构上债性转债贡献偏低。以回归模型动态跟踪转债基金持仓的风格占比情况，并计算加权 DELTA 值。目前全市场转债基金的平均 DELTA 值为 67.60%，相对 6 月 底 的61.00% 提 升 约6.63%。机构持仓的风险偏好自 23Q3 以来总体呈震荡态势，从结构上看，近期债性转债部分的 DELTA 贡献明显降低，被股性和平衡风格替代。 2. 策略组合表现 ❑ 转债 CRR 定价组合：7 月绝对收益为-3.37%，策略 2017 年起的长期年化收益率为13.86%、最大回撤为12.08%、收益回撤比为1.15，月度胜率为60.67%。 ❑ 转债低估值动量组合：7 月绝对收益为-3.86%，策略 2017 年起的长期年化收益率为 13.41%、最大回撤为 11.36%、收益回撤比为 1.18，月度胜率为65.29%。 风险提示：本报告基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在失效风险。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 王武蕾 S1090519080001 wangwulei@cmschina.com.cn 梁雨辰 S1090523070008 liangyuchen2@cmschina.com.cn 转债估值吸引力增加 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 一、可转债市场趋势观察 ............................................................................................................................................. 3 1、可转债市场表现回顾 ............................................................................................................................................... 3 2、可转债估值与定价 ................................................................................................................................................... 4 3、市场隐含预期 .......................................................................................................................................................... 7 4、机构行为观测 .......................................................................................................................................................... 8 二、可转债策略组合推荐 ............................................................................................................................................. 8 1、转债 CRR 定价组合 ................................................................................................................................................ 9 2、转债低估值动量组合 ............................................................................................................................................... 9 敬请阅读末页的重要说明 3 金融工程 一、 可转债市场趋势观察 1、可转债市场表现回顾 过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为-2.35%，平价端的正股指数微涨 0.29%，转债市场整体超额收益为-2.63%。考虑到转债的收益风险特征随平价水平的变化而变化，我们以平价 90 和 110 为分界，将可转债划分为股性、平衡和债性 3 种风格，以便进一步观察。从我们编制的转债风格指数历史表现看，回看期内，股性、平衡和债性转债分别下跌 3.14%、2.45%和 2.20%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性-3.01%、平衡-2.44%和股性-0.46%。总体而言，本期转债市场走势与股票脱钩，尤其是债性转债的表现明显弱于同期正股。 图 1：可转债