华测检测(300012)深度研究报告(一)：20年发展复盘，从跑马圈地到精耕细作

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 仪器仪表Ⅲ 2024 年 08 月 03 日 华测检测（300012）深度研究报告（一） 强推 （首次） 20 年发展复盘，从跑马圈地到精耕细作 目标价：15.75 元 当前价：11.71 元  检测赛道长坡厚雪，下游分散具备 GDP+属性。2023 年我国检测行业 4670 亿市场规模，市场空间广阔，其中第三方检测机构由于具备专业性、独立性等特征占比不断提升。检测行业下游广泛分布于消费、工业等多个领域，受益于不同行业周期的差异以及研发端的投入，检测行业具备 GDP+属性且顺周期及抗周期属性并存。  国内检验检测行业龙头，从贸易保障到五大板块。公司 2023 年实现收入 56 亿元，业务广泛布局于生命科学检测、工业品测试、消费品测试、贸易保障检测与医药及医学服务，2023 年对应收入占比分别 45%、19%、17%、12%、6%，  复盘 20 年发展，从跑马圈地到精耕细作。①自上市至 2013 年，公司业绩增长与收入增长相匹配，主要来源于实验室区域的拓展、市占率的提升以及业务线的拓展。②2014-2017 年公司以收入为考核目标，2014-2017 年内生和外延节奏都有所加快，收入同比继续实现快速增长，利润增速弱于收入表现，且 2017年受外延影响利润下滑幅度较大。③2018 年以来公司以利润为导向，人员增速放缓且人员结构优化，员工薪酬增长匹配公司收入增长，绑定员工利益与公司业绩；资本开支节奏企稳，折旧与摊销占营收比重基本稳定；期间费用中销售、管理等细分项占收入比例大体呈现下滑趋势，内生方向从毛利率的增加和费用率的管控两方面兑现利润率，外延上更为谨慎的选择并购标的，实现利润和收入匹配性稳健增长。  分散布局实现稳健增长，对标海外成长空间广阔。公司下游分散于 5 大板块，不同行业下游周期性的差异有望支撑公司业绩实现相对稳健的增长；从市占率角度看，公司占国内检测市场比例仅为 1%左右，行业的集约化趋势正在逐步体现，未来市占率有望进一步提升；对标海外龙头企业来说，公司的收入具备较大的成长空间，未来有望进一步通过内生和外延实现收入规模的增长。  投资建议：公司所处检验检测行业 2023 年国内有 4670 亿市场规模，行业顺周期及抗周期性并存，具备 GDP+属性；公司作为行业龙头，在资本开支、人员管理、外延并购上均具备较强管理能力，2023 年 ROE 达 16%；公司下游业务布局分散增加抗风险能力，预计有望通过内生外延，实现稳健业绩增长。我们预计公司 2024-2026 年分别实现归母净利润 10.6/12.2/14.2 亿元，同比分别+16%/15.7%/16.3%；选取同为检测行业中企业广电计量、西测测试、中国汽研、思科瑞、信测标准、苏试试验作为可比公司，根据可比公司估值法，考虑到公司作为龙头的优异管理能力，给予 24 年 25XPE，目标价约为 15.75 元。首次覆盖，给予“强推”评级。  风险提示：公信力和品牌受不利事件影响、市场及政策风险、并购的决策风险及并购后的整合风险、实验室投资不达预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 5,605 6,443 7,409 8,509 同比增速(%) 9.2% 15.0% 15.0% 14.8% 归母净利润(百万) 910 1,056 1,221 1,420 同比增速(%) 0.8% 16.0% 15.7% 16.3% 每股盈利(元) 0.54 0.63 0.73 0.84 市盈率(倍) 22 19 16 14 市净率(倍) 3.2 2.8 2.4 2.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 8 月 2 日收盘价 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020001 证券分析师：丁祎 邮箱：dingyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523030001 公司基本数据 总股本(万股) 168,282.82 已上市流通股(万股) 143,176.97 总市值(亿元) 197.06 流通市值(亿元) 167.66 资产负债率(%) 22.22 每股净资产(元) 3.75 12 个月内最高/最低价 20.76/9.54 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《华测检测（300012）2020 年业绩预告点评：跨过疫情考验，凸显龙头价值》 2021-01-29 《华测检测（300012）2020 年三季报点评：现金流持续向好，净利率再创新高》 2020-10-27 《华测检测（300012）2020 年前三季度业绩预告点评：主业快速修复，三季度快速增长》 2020-10-15 -52%-34%-16%3%23/0823/1023/1224/0324/0524/082023-08-03~2024-08-02华测检测沪深300华创证券研究所 华测检测（300012）深度研究报告（一） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 报告从财务角度复盘公司过去 20 年的发展历程，将公司发展历程分割为三个阶段，对跑马圈地阶段和精细化管理阶段的利润影响因子做了详细分析，从营业成本、期间费用、并购贡献等方向拆分去看公司业绩优异表现的原因和对应的策略及措施。 投资逻辑 我们复盘华测历史发展阶段，公司自 2018 年以来进入精细化管理阶段，公司在设备投入节奏、员工人数增长节奏、期间费用率的管控、并购标的的选择上均体现强管理能力。检测行业长坡厚雪，国内 4670 亿市场规模空间广阔，第三方检测机构占比不断提升；行业参与者分散化程度高，集约化态势正在体现中；作为国内检测行业龙头，公司业务布局分散，不同下游行业的顺周期和抗周期性并存，叠加公司优质管理能力和持续外延拓展，我们预计公司有望实现稳健的业绩增长，市占率有望进一步提升，对标海外龙头来说，公司的收入有较大的成长空间。 关键假设、估值与盈利预测 公司所处检验检测行业 2023 年国内有 4670 亿市场规模，行业顺周期及抗周期性并存，具备 GDP+属性；公司作为行业龙头，在资本开支、人员管理、外延并购上均具备较强管理能力，2023 年 ROE 达 16%；公司下游业务布局分散增加抗风险能力，预计有望通过内生外延，实现稳健业绩增长。我们预计公司2024-2026 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 10.6/12.2/14.2 亿 元 ， 同 比 分 别+16%/15.7%/16.3%；选取同为检测行业中企业广电计量、西测测试、中国汽研、思科瑞、信测标准、苏试试验作为可比公司，根据可比公司估值法，考虑到公司作为龙头的优异管理能力，给予 24 年 25XPE，目标价约为 15.75 元。首次覆盖，给