宏观经济专题研究：纲目并举看政策，“促转型”与“稳增长”之间的动态切换

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月12日宏观经济专题研究纲目并举看政策：“促转型”与“稳增长”之间的动态切换核心观点经济研究·宏观专题证券分析师：董德志联系人：王奕群021-60933158dongdz@guosen.com.cnwangyiqun1@guosen.com.cnS0980513100001基础数据固定资产投资累计同比3.90社零总额当月同比2.00出口当月同比7.00M26.20市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《宏观经济专题研究-价格因素压制收入与消费》 ——2024-08-08《从降息举措看政策的诉求》 ——2024-07-26《宏观经济专题研究-深化改革系列研究（2）：二十届三中全会解读》 ——2024-07-19《宏观经济专题研究-深化改革系列研究（1）：二十届三中全会前瞻》 ——2024-07-10面对波折前行的经济复苏进程，本文试着从新旧动能转换的角度探讨宏观政策的考量。上半年宏观政策的现状可以总结为稳健的货币政策与缺位的财政政策。我国经济从“易热难冷”逐步过渡到“易冷难热”的状态，相对的，宏观调控的成效也从“易治冷难治热”变为“易治热难治冷”。近几年政策与经济陷入“发力上 5—上 5 收力—收力下 5—下 5 再发力”的动态循环，稳增长政策并未一鼓作气拉动经济增速一路回升。目前我国处于改革开放以来的第三次经济动能转型期。第一次始于 1978年的改革开放，第二次动能转换始于 1998 年，我国经济由供给短缺变为相对过剩。2015 年进入第三次新旧动能转换期。从 GDP 来看，以房地产为代表的旧动能和以信息技术行业为代表的新动能存在明显的对冲效应。同时房地产业的贡献率逐渐下降甚至变负，而信息行业的贡献率则逐渐增长，目前稳定在 10%左右。此外高新技术投资占总投资的比重持续提高，这些都可以表征我国经济新旧动能的转型。我国的宏观调控必须兼顾“促转型”和“稳增长”。进入第三轮新旧动能转换周期后，宏观调控逐渐向“跨周期调节”倾斜；但当经济短期下行压力较大时，“逆周期调节”权重会相应增加。我国宏观调控具有较强的中国特色，并非没有能力实现更高的经济增速，目前的宏观政策规则主要盯住目标增速，偏向于稳定而不刺激。总体来看，“促（新旧动能）转型”是我国未来时期的长期政策趋势，而“稳增长”更可能是化解“转型阵痛”的短期工具。“稳增长”虽为短期工具，但是在“促转型”进程中依然具有重要的补充作用。宏观调控的手段和程度都至关重要，实现全年目标仍然需要稳增长政策加力。长期来看，宏观政策应当盯住远景目标，经济增速中枢维持在 4.7%以上。把握宏观调控的节奏是未来时期重要的一件事情，以长期促转型为“纲”，短期稳增长为“目”，需要纲目并举把握宏观政策的节奏。年度的 GDP 目标以及“翻一番”目标依然是我们关注的底线，在跌破该底线的过程中，往往会伴随稳增长的发力，但是更多时期会聚焦于培育新动能，以时间换空间的思路壮大新动能产业的壮大，最终我们会形成新旧动能之间的完美对冲与平衡，这也就是我们转型成功的标志。风险提示：政策发生变化；海内外经济形势变化。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录现状——稳健的货币与缺位的财政 ................................................ 4经济底色：从“易热难冷”到“易冷难热” ................................................ 4宏观调控：从“易治冷难治热”到“易治热难治冷” ........................................ 5从新旧动能转换看宏观政策规则 .................................................. 6我国历史上的经济动能转换 .............................................................. 6“逆周期调节”与“跨周期调节”的权衡 .................................................. 8“稳增长”虽为短期工具，但是在“促转型”进程中依然具有重要的补充作用 ................. 10风险提示 ..................................................................... 11请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 经济增速逐渐下台阶 .................................................................. 4图2： CPI 和 PPI 反映需求不足 ...............................................................5图3： 土地出让收入持续下行 ................................................................ 5图4： 财政政策力度和货币政策力度指数 ...................................................... 6图5： 专项债发行较慢 ...................................................................... 6图6： 旧动能下行，新动能对冲 .............................................................. 7图7： 产能利用率低位，商品房库存高位 ...................................................... 7图8： 房地产业和信息行业的贡献率反向运动 .................................................. 8图9： 高技术制造业投资占比逐渐提升 ........................................................ 8图10： 财政力度与旧动能负相关性更强 ....................................................... 9图11： 2019 年后 GDP 当季增速多数低于目标 ..................................................10图12： 政策力度与经济增速曲线的交汇点多在目标增速 ........................................ 10图13： 潜在经济增速到 2035 年下滑至 4.2% ...................................................11请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4目前市场多