乌灵胶囊增速亮眼

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 08 月 02 日 证 券研究报告•2024年半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 14.61 元 佐力药业（300181） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 乌灵胶囊增速亮眼 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：王钰畅 执业证号：S1250524010001 邮箱：wangyc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 7.01 流通 A 股(亿股) 6.01 52 周内股价区间(元) 8.78-14.71 总市值(亿元) 101.70 总资产(亿元) 38.65 每股净资产(元) 4.08 相 关研究 [Table_Report] 1. 佐力药业（300181）：业绩短期承压，乌灵胶囊以价换量可期 (2023-10-24) 2. 佐力药业（300181）：业绩短期承压，乌灵胶囊以价换量可期 (2023-10-23) 3. 佐力药业（300181）：半年报利润持续高增，乌灵胶囊以价换量可期 (2023-08-11) 4. 佐力药业（300181）：一季报利润增长亮眼，乌灵系列持续高增 (2023-05-08) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年半年报。2024H1公司实现收入 14.3亿元（+41.2%）；实现归母净利润 3 亿元（+49.8%）；扣非归母净利润 2.9 亿元（+50.8%）。  2024年二季度业绩稳健增长，中药饮片系列产品增速亮眼。公司乌灵胶囊和灵泽片持续增长，中药配方颗粒随着备案品种增加，同比销售收入增长显著；中药饮片由于医院互联网端销售发力，销售收入快速增长。分品类看，乌灵系列营业收入同比增长 29.15%，其中乌灵胶囊销售收入同比增长 28.86%，灵泽片销售收入同比增长 30.84%；百令片系列营业收入同比减少-16.59%；随着配方颗粒国标省标备案的增加，中药配方颗粒营业收入同比增长 256.73%；中药饮片系列营业收入较上年同期增长了 57.11%。  集采推进费用率进一步下滑，盈利能力持续提升。2024H1公司毛利率为 62.6%（-6.7pp）；公司净利率为 21%（+1pp）。从费用端来看，公司 2024H1 销售费率为 34.2%（-7.4pp）；管理费率为 3.7%（-0.7pp）；财务费率为-0.4%（+0.3pp）；研发费率为 2.74%（-1.3pp）。  核心产品发展趋势向好，盈利增长值得期待。1）乌灵系列：公司将充分利用产品进入国家基本药物目录和省级带量集采中选的双重利好条件，提升对医院和科室的覆盖率，加强对医生、药店以及消费者的推广。2）百令系列：百令片参与的京津冀“3+N”联盟中的天津、广西等省份已开始实施集采。截至 2024 年 6月，百令胶囊已完成在 28个省、自治区、直辖市的挂网工作。百令片与百令胶囊开启协同发展，百令系列产品未来增长值得期待。3）中药饮片及颗粒：2024年二季度中药饮片医院互联网端销售实现显著增长，公司将积极利用健康养生需求增加带来的机遇，加强对中药饮片的销售；截至 2024年 6月，公司已完成中药配方颗粒国标省标备案 382 个，公司将继续深耕浙江市场同时持续推进对全国市场的布局，颗粒业务规模有望进一步扩大。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026年归母净利润分别为 5.2亿元、6.3亿元、7.7 亿元，对应同比增速分别为 37%/21%/21%，维持“买入”评级。  风险提示：销售不及预期风险；集采风险；在研不及预期风险；行业政策风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1942.44 2401.16 2845.64 3415.42 增长率 7.61% 23.62% 18.51% 20.02% 归属母公司净利润（百万元） 382.94 524.60 634.83 767.97 增长率 40.27% 36.99% 21.01% 20.97% 每股收益 EPS（元） 0.55 0.75 0.91 1.09 净资产收益率 ROE 14.09% 18.26% 20.34% 22.48% PE 27 20 16 13 PB 3.69 3.44 3.17 2.89 数据来源：Wind，西南证券 -20%-3%14%31%47%64%23/823/1023/1224/224/424/624/8佐力药业 沪深300 佐 力药业（300181） 2024 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 1） 考虑到公司乌灵系列依托国家基本药物目录产品优势，持续加强市场拓展，预期2024-2026 年乌灵系列增速为 17.5%/12.8%/13.1%。毛利率稳定在 87%。 2） 考虑到公司饮片渗透率持续提升，配方颗粒备案数增加，预期 2024-2026 年中药饮片及颗粒板块增速为 27%/30%/30%，毛利率分别为 25.34%/28.18%/30.7%。 3） 考虑到百令片集采扩围，2023 年 12 月百令胶囊上市，预期 2024-2026 年百令系列增速为 13.8%/25%/34.1%。毛利率分别为 74.17%/74.31%/74.46%。 4） 考虑到 2024 新增商业调拨收入，2025-2026 年增速分别为 8%/8%，毛利率稳定在5%。 表 1：公司各项业务盈利预测（单位：亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 合 计 营业收入 19.42 24.01 28.46 34.15 yoy 7.61% 23.62% 18.51% 20.02% 毛利率 68.41% 66.55% 65.93% 65.42% 乌 灵 系 列 收入 12.27 14.42 16.27 18.40 yoy 12.40% 17.53% 12.79% 13.10% 毛利率 86.50% 87.00% 87.00% 87.00% 中 药 饮 片 +中 药 配 方 颗 粒 收入 5.03 6.37 8.30 10.79 yoy 15% 27% 30% 30% 毛利率 23.38% 25.34% 28.18% 30.70% 百 令 系 列 收入 2.02 2.30 2.87 3.85 yoy -21.18% 13.79% 25.00% 34.08% 毛利率 71.16% 74.17% 74.31% 74.46% 商 业 销 售 收入 0.80 0.86 0.93 yoy 8.00% 8.00% 毛利率 5.00% 5.00% 5.00% 其 他 业 务 收入 0.10 0.12