【债券】722货币政策操作点评：从短端政策利率出发

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券日报 2024 年 07 月 22 日 【债券日报】 从短端政策利率出发 ——722 货币政策操作点评  2024 年 7 月 22 日早盘，央行三大重磅操作相继落地。一是，超预期下调 OMO政策利率 10bp 的同时将公开市场操作招标方式由价格招标调整为数量招标；二是，1 年期及 5 年期 LPR 报价分别跟随 OMO 政策利率下调 10bp 至 3.35%、3.85%；三是，为缓解债市供求压力，决定适当有减免出售中长期债券需求机构的 MLF 质押品。本文对央行货币政策操作影响及债券市场后续走势展开分析。  央行操作：短端利率传导机制明朗化 1、OMO 调降，临时隔夜正逆回购跟随变化。（1）招标方式调整：OMO 利率下调 10bp，开展方式由价格招标调整为固定利率、数量招标，短端政策利率的地位进一步强化。（2）资金运行：临时隔夜正逆回购操作利率跟随调整，1.5%或成为隔夜资金运行的相对下限。 2、LPR 跟随 OMO 调整，与 MLF“脱钩”。（1）LPR 失真：当前金融机构中LPR 减点贷款占比逐渐上升至四成左右，与最优质客户贷款利率报价之间存在偏离，较难反映真实利率水平，存在下调的必要性。（2）锚定 OMO，与 MLF“脱钩”：1 年期 LPR 首次独立于 MLF 进行调整，与 OMO 的利差维持在165bp，与 1 年期 MLF 价差收窄至 85bp。后续 MLF 政策利率的地位逐渐淡化后，LPR 报价或主要锚定 OMO 利率进行加点，借鉴海外贷款利率参考短端利率定价的模式。（3）存款挂牌利率传导：1 年期 LPR 下调后，或继续向存款挂牌利率传导。 3、MLF 质押品减免，缓解“资产荒”，调节曲线结构。（1）关注长端收益率：适当减免 MLF 参与机构的质押品，有助于缓解“资产荒”格局以及增强中长期债券的卖方力量。（2）MLF 退出：从银行负债成本角度考虑，MLF 存量规模大、价格高，不利于降低银行负债成本，或在 8 月开始出现更大幅度的利率调降；但若银行可以通过发行存单的方式有效补充负债，或央行买卖国债的操作能加速替代 MLF 进行基础货币供应，或也可能维持 MLF 利率，从而引导一级交易商缩量申报 MLF，以进行存量规模的有序回收。  债市策略：或可优先关注 3 至 7 年中期品种的利差压缩机会 （1）短端：受益于降息操作，定价下限跟随资金中枢下移；但当前 1 年期国债点位相对偏低，存单、中短票、二永等或仍有一定配置性价比。 （2）中端：短端下限下移，打开中等期限的利差压缩空间；优先关注 3 至 7年中期品种。 （3）长端：长端受制于央行提示长债风险，利好幅度有限；10 年期国债或主要参考 OMO+（40-70bp）进行定价，10 年期国债收益率波动区间或在 2.1%-2.4%。  风险提示：货币政策意外转向，央行调控长端曲线结构 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪 20240719》 2024-07-19 《【华创固收】转债市场日度跟踪 20240718》 2024-07-18 《【华创固收】转债市场日度跟踪 20240717》 2024-07-17 《【华创固收】转债市场日度跟踪 20240716》 2024-07-16 《【华创固收】下半场，如何守卫“5%”？——6月经济数据解读》 2024-07-15 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、央行操作：短端利率传导机制明朗化 ..................................................................... 4 （一）OMO 调降，临时隔夜正逆回购跟随变化 ........................................................... 4 （二）LPR 跟随 OMO 调整，与 MLF“脱钩” ............................................................ 5 （三）MLF 质押品减免，缓解“资产荒”，调节曲线结构 .......................................... 6 二、债市影响：或可优先关注 3 至 7 年中期品种的利差压缩机会 ............................. 7 三、风险提示 ................................................................................................................... 10 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 中国央行利率传导机制改革 ..................................................................................... 4 图表 2 临时隔夜正逆回购操作区间平行下移 ..................................................................... 5 图表 3 DR001 加权价格多次触及临时正回购利率 ............................................................. 5 图表 4 DR001 盘中运行较少触及 2.2%的区间上限，但存在不少触及区间下限的情况 5 图表 5 LPR 减点贷款占比逐渐上升 ..................................................................................... 6 图表 6 1 年期 LPR 首次独立于 MLF 进行调整 ................................................................... 6 图表 7 1 年期 LPR 下调或进一步向存款挂牌利传导 ......................................................... 6 图表 8 当前银行息差空间整体较为逼仄 ......................................................