重视经济“供需错配”的问题

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 麦麟玥 宏观研究助理 邮 箱： mailinyue@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127 金隅 大厦B 座 邮编：100031 [Table_Title] 重视经济“供需错配”的问题 [Table_ReportDate] 2024 年 7 月 26 日 [Table_Summary] ➢ 需求侧出现新的下行压力。第一个压力是房地产市场销售、投资、房价等多维度仍然承压，“517 新政”下，房地产市场阶段性有所企稳，政策后续效果仍需观察。第二个压力是社会集团消费持续构成整体消费的拖累，社会集团消费连续 2 个季度负增长。第三个压力是居民收入和居民消费呈现新的下行压力，二季度，居民收入增长放缓，受居民收入增长放缓影响，居民消费下行压力加大。 ➢ 供给侧扩张速度边际放缓。2024 年以来，我国工业部门经历了一波产能扩张，统计局并未公布工业总产能数据，但考虑到“工业总产能≈（工业企业营业收入+库存期末期初差额）/产能利用率”，可以把产能推算出来。由于工业企业营收、库存等指标 6 月份最新值尚未公布，目前二季度工业总产能数据暂不可得。但 5、6 月规上企业增加值增速放缓，或意味二季度工业总产能增长可能边际放缓。逻辑上，产能持续扩张需要需求回暖的支撑，若无需求支撑，产能难以持续扩张。 ➢ 供需错配产生的种种结果。在供需错配下，经济运行呈现出如下特征。一是 GDP 增速冲高后放缓；二是产能过剩延续，需求不足和供给扩张叠加，可能使产能过剩盘桓更长时间；三是价格持续低迷，需求不足和供给扩张叠加下，物价水平难免承压；四是企业利润改善偏缓，价格低迷下，企业利润难以改善；五是企业信贷需求低迷；六是就业压力仍在酝酿，上半年就业形势总体稳定，4-6 月失业率维持在 5%的低位，但其中 16-24 岁青年人（不包含在校学生）失业率仍然较高。 ➢ 风险因素：国内政策力度不及预期，美联储超预期紧缩，地缘政治风险等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目 录 一、需求侧出现新的下行压力 ........................................................................................................... 3 二、供给侧扩张速度边际放缓 ........................................................................................................... 5 三、供需错配产生的种种结果 ........................................................................................................... 7 四、下一步政策展望 ........................................................................................................................... 7 风险因素 .............................................................................................................................................. 8 图 目 录 图 1：社会集团消费对整体消费持续构成较大拖累 ................................................................. 3 图 2：居民消费倾向的历史走势 .............................................................................................. 4 图 3：居民消费倾向恢复偏慢 ................................................................................................. 5 图 4：制造业投资领先于工业总产能约一年时间 ..................................................................... 5 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 一、需求侧出现新的下行压力 （一）房地产市场销售、投资、房价等多维度仍然承压 “517 新政”下，房地产市场阶段性有所企稳。销售端，截至 6 月，全国新房销售面积累计下降 19.0%，降幅较上月小幅收窄 1.3 个百分点；新房销售额累计下降 25.0%，降幅较上月收窄 2.7 个百分点。投资端，截至 6 月，房地产投资累计下降 10.1%，降幅与上月持平。房价端，6 月份，一线城市新房价格环比下降 0.5%，降幅比上月收窄 0.2 个百分点；二线城市新房价格环比下降 0.7%，降幅与上月相同；三线环比下降 0.6%，降幅收窄 0.2个百分点。此外，6 月国房景气指数为 92.11，也较上月小幅回升。这些情况表明“517”新政的效果正在显现。 政策后续效果仍需观察。一是尽管销售、投资、房价等指标降幅有所收窄，但收窄程度并不明显，仍未摆脱负增长，距离转正仍远。二是商品房库存压力仍大，截至 6 月待售面积为 7.39 亿平米，同比增速仍高达 15.2%。三是 7 月以来 30 个大中城市商品房成交面积降幅再次扩大，6 月底在“517 新政”下降幅一度收窄至 10%左右，7 月前两周降幅再次扩大至 15%左右。 （二）社会集团消费持续构成整体消费的拖累 社会集团消费连续 2 个季度负增长。截至二季度，社会消费品零售总额累计同比增长 3.7%，增速较一季度放缓1.0 个百分点。社会消费品零售总额包括居民消费和社会集团消费，居民消费约占六成，社会集团消费（即政府机关、部队、企事业单位、村集体等各类机构消费）约占四成。我们测算，2024 年一季度，在地方卖地收入下降、财政压力凸显、过紧日子基调等因素影响下，社会集团消费陷入负增长（-1.2%）；上半年，社会集团消费累计下降 0.7%，连续