基本面月度观察2019年第8期：经济数据走弱，债市关注政策

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 周岳 分析师 SAC 执业编号：S1130518120001 zhouyue1＠gjzq.com.cn 肖雨 分析师 SAC 执业编号：S1130519050001 xiaoyu＠gjzq.com.cn 经济数据走弱，债市关注政策 ——基本面月度观察 2019 年第 8 期 基本结论 工业：工业低迷，症结在内。7 月规模以上工业增加值同比增长 4.8%（前值 6.3%），创同期有数据记录以来的历史低位，内外需皆疲软。库存周期处于主动去库存阶段，在转为补库存阶段之前，工业生产低增速可能是常态。投资：低于预期，制造业回升是亮点。7 月固定资产投资累计同比增长5.7%，总体增速差强人意。三大分项中，基建累计同比从 6 月 4.1%下落至3.8%，地产投资从 10.9%下滑至 10.6%，制造业从 3.0%提高至 3.3%。消费：剔除汽车影响，需求相对平稳。7 月社零同比增长 7.6%，前值 9.8%,主要因为汽车销售带来的扰动因素。剔除掉汽车消费额，社零增速达到8.8%，依然属于年内较高水平。下半年消费增速依然面临较大压力，反弹可能性来自于低基数下汽车销售增速能否回升。外贸：出口回升，进口不振。7 月出口增速仍处低位，主要因为“抢出口”效应消退以及去年同期的高基数，但增速较上月有所回升，主因对欧盟出口增速回升。7 月进口增速依然延续负增长，源于内需不振。通胀：CPI 阶段性见顶，PPI 下行。7 月 CPI 同比上涨 2.8%，鲜果、猪价拉升 CPI 食品项同比增速；石油开采业拖累 PPI 同比、环比增速。7 月 PPI 同比下降 0.3%，主要因为国际油价下滑导致原油产业链相关价格下降。预计8 月 CPI 同比涨幅回落，PPI 同比进一步下滑。金融：结构尚可，总量不及预期，宽信用仍在磨底。7 月份新增人民币贷款1.06 万亿元，同比少增 3975 亿元，短贷与票据融资拖累人民币贷款增量，中长期贷款稳定。7 月份社融新增 1.01 万亿元，同比少增 2103 亿元，表外融资与表内贷款大幅收缩是社融同比少增的主要因素。M1-M2 剪刀差有所缩小，显示实体经济活跃度进一步减弱。财政：开源不易，支出续缓。非税扩张，税收仍承压，支出放缓，社保分项支出增速较高。全国一般公共预算收入增速目前已经降至 3.1%，对比 5%的预算目标，“开源”压力较大。前 7 个月预算支出完成度达 58.6%，力度明显放缓。下半年财政赤字目标能否实现，压力主要集中在收入端。债市策略：8 月以来，长端利率快速下行，一方面是中美贸易摩擦升级以及随之而来的全球风险偏好下行的推动，另一方面是对社融、工业增加值、社零等一系列数据不及预期的反应。收益率曲线“牛平”之后，债市行情焦灼，需要等待新的催化剂。近期处于数据真空期，相比于基本面，投资者需要关注政策不确定性带来的市场波动：一是新 LPR 后续如何定价，是直接调降 MLF 利率还是逐步压缩“加点”幅度；二是随着年内地方债新增限额使用告罄，是否存在增加地方债供给的可能（使用往年留存余额或者直接提高限额）。风险提示：货币政策持续收紧；利率波动超预期。 2019 年 08 月 22 日基本面月度观察 固定收益定期报告 证券研究报告 总量研究中心 基本面月度观察 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1. 工业低迷，症结在内 ...................................................................................3 2. 投资：低于预期，制造业回升是亮点 ..........................................................4 3. 消费：剔除汽车影响，需求相对平稳 ..........................................................5 4. 外贸：出口回升，进口不振 ........................................................................5 5. 通胀：CPI 阶段性见顶 ................................................................................6 6. 金融：结构尚可，总量不及预期 .................................................................8 7. 财政：开源不易，支出续缓 ......................................................................10 8. 债市策略 .................................................................................................. 11 9. 风险提示 ..................................................................................................12 图表目录 图表 1：从出口相关度看重点行业工业增加值变化（%） ................................3 图表 2：库存周期和工业生产走势较为同步（%） ..........................................4 图表 3：制造业投资回升是亮点（%） ............................................................4 图表 4：剔除汽车影响，需求相对平稳（%） .................................................5 图表 5：对欧盟出口回升.................................................................................6 图表 6：对韩国、东盟等新兴经济体出口增长较快 ..........................................6 图表 7：对主要经济体进口皆为负增（%） .....................................................6 图表 8：三分法 CPI 分项走势（%） ...............................................................7 图表 9：核心 CPI 依然稳定（%） ..................................................................7 图表 10：水果价格上涨 .....................................