普门科技(688389)糖化逐蒂落，医美待花开

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 普门科技 (688389 CH) 糖化逐蒂落，医美待花开 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 23.08 2024 年 7 月 17 日│中国内地 医疗器械 IVD、治疗与康复齐头并进的科技型企业，首次覆盖给予“买入”评级 普门科技专注于体外诊断仪器试剂的研发及康复治疗器械的创新，IVD+康复医美齐头并进。我们预测公司 24-26 年 EPS 为 0.96/1.21/1.52 元，同比+25%/+25%/+26%。考虑到公司 IVD+康复医美双赛道布局，海外市场迅速拓展，海外收入高速增长、占比持续提升，我们给予 24 年 24x 的 PE 估值（可比公司 24 年 Wind 一致预期均值 22x），对应目标价 23.08 元，首次覆盖给予“买入”评级。 糖化血红蛋白检测：基层市场方法学优势明显，高端市场高速机进口替代 HbA1c 检测是对糖尿病的检测核心指标和用药指导重要指标，HPLC 法是检测金标准。我们估算 21 年我国糖化血红蛋白检测试剂市场约 14 亿元，其中使用进口品牌的实验室数量占 60-70%（22 年 EQA 数据），进口替代空间可观；海外 HbA1c 检测有望受益于方法学切换，市场空间可期（23 年全球 HbA1c 检测市场规模 23 亿美元，并预计以 9%的 CAGR 增长至 32 年的 47 亿美元）。公司掌握 HPLC 法核心技术并实现关键原材料完全自产，装机可直接带动试剂和耗材放量。公司海外拓展因地制宜，在发展中国家利用方法学优势取代生化法，在发达国家使用 H100 等高端机型进口替代。我们预计 24-26 年糖化血红蛋白检测收入 CAGR 33%。 电化学发光：先进方法学差异化竞争，补齐高速发光仪器 电化学发光具有本底信号低、特异性高、最小检出值低的优势，公司与全球化学发光龙头罗氏采用相同方法学（21 年罗氏在中国化学发光市占率36%）。公司仪器齐全，在心肌、性激素等项目具有差异化优势，精准布局等级医院门急诊和检验科，装机量持续提升，我们预计 24 年国内和海外均装机 600-800 台。公司在总 HCG、性激素六项、糖代谢两项等特色项目集采报量均中标，我们看好集采后公司国内加速进口替代；公司发光业务出海持续推进，我们看好公司海外发光收入占比持续提升。我们预计 24-26 年电化学发光收入 CAGR 为 23%。 医美业务快速发展，康复治疗布局全面 公司专注能量源医美，超声 V 拉美、冷拉提和美美光等主力产品布局趋于完善，且强消费属性业务收入受政策影响较小，有效分散医保控费及集采风险，我们预计 24-26 年收入 CAGR 有望超 40%，看好皮肤医美未来贡献收入新增长曲线。康复医疗项目进入医保报销体系后覆盖率持续提升，公司布局光子治疗仪、空气波、冲击波等产品线，装机持续增长，且公司 22 年成立消费者健康事业部，布局家用医疗设备，我们看好后续收入平稳增长。 风险提示：产品价格低于预期；集采增量不如预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 孔垂岩，PhD SAC No. S0570520010001 kongchuiyan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王殷杰 SAC No. S0570523070004 wangyinjie@htsc.com +(86) 21 3847 6037 基本数据 目标价 (人民币) 23.08 收盘价 (人民币 截至 7 月 16 日) 15.51 市值 (人民币百万) 6,645 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 64.51 52 周价格范围 (人民币) 15.13-24.69 BVPS (人民币) 4.45 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 983.04 1,146 1,403 1,740 2,133 +/-% 26.34 16.55 22.45 24.00 22.58 归属母公司净利润 (人民币百万) 251.50 328.58 412.05 516.61 649.62 +/-% 32.12 30.65 25.40 25.37 25.75 EPS (人民币，最新摊薄) 0.59 0.77 0.96 1.21 1.52 ROE (%) 17.40 18.22 19.69 21.01 22.25 PE (倍) 26.42 20.22 16.13 12.86 10.23 PB (倍) 4.62 3.70 3.18 2.71 2.28 EV EBITDA (倍) 26.10 16.33 12.66 9.38 6.86 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (32)(21)(10)112Jul-23Nov-23Mar-24Jul-24(%)普门科技沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 普门科技 (688389 CH) 正文目录 与市场不同的观点和投资要点 ...................................................................................................................................... 5 与市场不同的观点 ................................................................................................................................................. 5 投资要点................................................................................................................................................................ 5 普门科技：体外诊断和治疗与康复齐头并进，前沿布局医美设备 ................................................................................ 9 体外诊断：糖化血红蛋白检测业内翘楚，电化学发光差异化发展 .............................................................................. 14 糖化血红蛋白检测：基层市场方法学优势明显，高端市场高速机进口替代 ...................................