上半年净利同比修复，涤纶长丝行业复苏中

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年07月14日优于大市桐昆股份（601233.SH）上半年净利同比修复，涤纶长丝行业复苏中核心观点公司研究·财报点评石油石化·炼化及贸易证券分析师：杨林证券分析师：余双雨010-88005379021-60375485yanglin6@guosen.com.cnyushuangyu@guosen.com.cnS0980520120002S0980523120001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价15.16 元总市值/流通市值36553/34448 百万元52 周最高价/最低价16.44/10.63 元近 3 个月日均成交额439.81 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《桐昆股份（601233.SH）-一季度净利扭亏为盈，长丝盈利修复中》 ——2024-04-30《桐昆股份（601233.SH）-大股东增持提振信心，涤纶长丝景气度预期向好》 ——2024-01-14《桐昆股份（601233.SH）-2023Q3 盈利同环比齐增，长丝盈利继续回升》 ——2023-10-29《桐昆股份（601233.SH）-2023Q2 盈利环比扭亏，产业链持续完善》 ——2023-08-30公司 2024 年上半年归母净利润 10 至 11.5 亿元，同比大增。桐昆股份发布2024 年半年度业绩预告，预计归母净利润将达到 10 至 11.5 亿元，同比+849.4%至+991.8%，增长显著。此外，公司预计扣除对联营企业和合营企业的投资收益部分后的净利润为 6 至 7.5 亿元，同比+31.9%至+64.8%。其中，2024 年二季度公司归母净利润为 4.2 至 5.7 亿元。利润同比增长主要来自于国内稳增长政策的推动，涤纶长丝下游需求的边际改善，供给端优化和产业集中度提升等。行业协同作用明显，产品销量与价差增大，行业整体复苏。浙石化投资收益逐步改善。公司持有浙石化 20%股份，浙石化依托全球特大型炼化一体化装置，通过技术改进和生产能力提升，化工产品品种丰富，毛利改善。预期后续浙石化在建项目陆续投产，产品景气逐渐恢复，将为公司带来更高的投资收益。2024 年二季度涤纶长丝价格同比提升，行业整体处于复苏状态。据 Wind 数据，2024 年二季度 POY/FDY/DTY 市场主流价格分别为 7691/8184/9105 元/吨，同比+3%/+1%/+3%，环比-0.1%/-2%/+1%；价差同比+2%/-7%/+3%，环比-2%/-8%/+4%。涤纶长丝供给端优化，集中度提升之下，预期未来涤纶长丝利润中枢有望继续上移。涤纶长丝供需边际改善，预期盈利继续修复。供应端，据 Wind 数据，2024年二季度江浙地区涤纶长丝开工率平均为 88%；需求端，江浙地区下游化纤织造综合开机率 70%；库存端，涤纶长丝平均库存同环比提升。供需及库存同环比均有增长，而国内下游坯布平均库存同比下降。2024 年 1-5 月，中国服装鞋帽、针、纺织品类零售额 3378 亿元，同比+3%，下游需求有所提升。总体而言，2024 年二季度涤纶长丝下游化纤织造综合开机率提升，尽管涤纶长丝同比存在累库，但下游坯布库存同比下降，纺织品零售额提升，需求有所增加，涤纶长丝景气度有望上行。延伸产业链至上游，成本有望继续优化。据 Wind 数据，2024 年二季度公司主要原材料 PX/PTA/MEG 市场均价同比有所提升。随着聚酯涤纶企业炼化一体化发展，我国 PX 进口依存度较高的劣势有望逐渐解决，同时原料 PTA 和MEG 处于产能高速增长期，供需趋于宽松，公司成本有望继续优化。投资建议：公司主营产品涤纶长丝价格及价差波动带来的业绩波动较大，2024 年二季度涤纶长丝景气度仍在修复当中，需求未完全释放；另外浙石化投资收益波动也较大，尽管预期向好，但需要时间复苏。我们下调公司2024-2026 年 归 母 净 利 润 预 测 为 24.7/33.4/42.1 亿 元 （ 原 值 为32.2/46.0/46.2 亿元），对应 EPS 为 1.03/1.38/1.75 元，当前股价对应 PE为 14.8/11.0/8.7X，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)61,99382,640100,207107,209115,008(+/-%)4.8%33.3%21.3%7.0%7.3%归母净利润(百万元)130797247233354209(+/-%)-98.2%512.1%210.2%34.9%26.2%每股收益（元）0.050.331.031.381.75EBITMargin-1.8%0.8%3.1%4.0%4.9%净资产收益率（ROE）0.4%2.2%6.6%8.2%9.5%市盈率（PE）280.745.914.811.08.7EV/EBITDA56.823.913.511.09.2市净率（PB）1.051.030.970.900.83资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2024 年上半年归母净利润 10 至 11.5 亿元，同比大增。桐昆股份发布 2024年半年度业绩预告，预计归母净利润将达到 10 至 11.5 亿元，同比+849.4%至+991.8%，扣非归母净利润预计为 8.5 至 10 亿元，同比+2186.6%至+2554.9%，增长显著。此外，公司预计扣除对联营企业和合营企业的投资收益部分后的净利润为 6 至 7.5 亿元，同比+31.9%至+64.8%。其中，2024 年二季度公司归母净利润为4.2 至 5.7 亿元，扣非归母净利润为 3.1 至 4.6 亿元。国内稳增长政策的推动，涤纶长丝行业下游需求的显著边际改善，行业供给端的优化和产业集中度的提升，行业协同作用明显，产品销量与价差增大，行业整体复苏。浙石化投资收益逐步改善。公司持有浙石化 20%股份，浙石化依托全球特大型炼化一体化装置，通过技术改进和生产能力提升，化工产品品种丰富，毛利改善。预期后续浙石化在建项目陆续投产，产品景气逐渐恢复，将为公司带来更高的投资收益。图1：桐昆股份单季度营业收入（亿元）及同比增速图2：桐昆股份单季度归母净利润（亿元）及同比增速资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：桐昆股份单季度毛利率、净利率图4：桐昆股份单季度销售、管理、研发、财务费用率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理2024 年二季度涤纶长丝价格同比提升，行业整体处于复苏状态。据 Wind 数据，2024年 二 季 度 POY/FDY/DTY 市 场 主 流 价 格 分 别 为 7691/8184/9105 元 / 吨 ， 同 比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3+3%/+1%/+3%，环比-0.1%/-2%/+1%；价差同比+2%/-7%/+3%，环比-2%/-8%/+4%。公司涤纶长丝