电力设备及新能源行业深度报告：如何理解当下光伏与锂电的差异

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度报告 2024 年 06 月 05 日 电力设备及新能源 如何理解当下光伏与锂电的差异 股票 股票 投资 EPS （元） PE 代码 名称 评级 2024E 2025E 2024E 2025E 300274.SZ 阳光电源 增持 7.01 8.54 14.64 12.01 300763.SZ 锦浪科技 增持 2.26 2.94 24.78 19.05 300842.SZ 帝科股份 买入 6.26 7.53 7.49 6.23 603806.SH 福斯特 买入 1.39 1.71 18.38 14.94 605117.SH 德业股份 买入 5.3 6.83 13.34 10.35 688472.SH 阿特斯 买入 0.97 1.34 12.19 8.82 资料来源：长城证券产业金融研究院 众说纷纭的电新底部：长达接近三年时间的震荡下行刺激市场对光伏、锂电板块底部的关注，根据 PB 去衡量当前光伏、锂电的估值水平也能清晰地了解正处于过去三年来的最低区间，但同样是位于底部且此前走势一致性较强的两个指数却在 24 年 3 月份开始出现分歧，我们认为这样的差异可能更多反映市场在年报/一季报节点对于锂电底部夯实的认可，而对于光伏则仍持有较保守的态度。 当同质化竞争的悲观情绪被剧烈放大的情形下能让大家重塑信心、对行业有更深入理解的最有力因素可能就是业绩。在行业景气度下行时期，宁德时代仍以数个季度超预期的业绩证明锂电行业非标属性的门槛以及龙头企业的先发优势；而在光伏主链基本全环节亏损的当下，“众生平等”直接体现在各家的财报表现中，同质化严重的产品在硅料价格暴跌后其实已难有博弈的空间，盈利持续下行的预期压制 23 年以来的光伏指数表现。 产业链话语权与集中度造成竞争差异：宁德时代、比亚迪等电池龙头的稳定份额决定了其对锂电材料供应链的主导权，而出于供应链的管理安全，电池厂在各个环节都已扶持了一众成熟的供应商，以电池厂为锚，中游材料的排产与盈利可预期性较强；而光伏组件由于格局分散导致主导能力较弱，光伏各环节在出清阶段为了抢占市场份额而开启的非理性竞争异常剧烈，行业高度内卷使板块估值在下行周期难以度量。 底部的确认：经过一年时间的调整锂电各环节的头部企业都有企稳向好的趋势，龙头微利、龙二龙三盈亏平衡、二线厂商亏损成为锂电当下较为稳定的状态，在此状态下对于供给出清、周期反转会有更确定性的把握，对应夯实的锂电底部才具有估值参考意义；而光伏链因价格下滑带来的盈利恶化在23Q4-24Q1 财 报 才得以体 现，行业肃 清的寒意仍 传遍主链、 辅材各个环节，价格战、亏现金的业绩冲击可能会在 24Q2 开始体现，对于光伏行业产业端、报表端底部与拐点把握的确定性较低，能进行有效估值定价的时机可能还需要等待。 新技术的推进：锂电龙头主导，光伏陷入麻木。锂电对于技术迭代的诉求更强烈且是更直击痛点的，而且格局的集中稳定让新技术迭代的过程与速度也表现得相对较为有序，需求的传导路径清晰高效，从投资角度把握整条产业链变化的确定性也更高；光伏行业当前极度内卷的市场现状则让新技术难以享受到产品溢价，大方向难以统一的发展状态也让筹码难以下注，技术端暂时难以出现颠覆性改变时，必要性与性价比将会存在较大博弈。 投资建议：针对当下锂电、光伏行业“触底反转”的把握我们认为关键点在于格局的重塑。经过长达一年时间的洗牌，当下锂电产业链的格局完成重塑的迹象明显，产业盈利与市场指数的底部相对夯实，供需回归平衡带来的EPS 修复确认有望成为行情景气度恢复的关键，结合当前格局、季度盈利变 强于大市（维持评级） 行业走势 作者 分析师 于夕朦 执业证书编号：S1070520030003 邮箱：yuximeng@cgws.com 联系人 吴念峻 执业证书编号：S1070122070011 邮箱：wunianjun@cgws.com 联系人 曾宁馨 执业证书编号：S1070123060025 邮箱：zengningxin@cgws.com 相关研究 1、《【长城公用&电新】5.27-5.31 研究汇总和数据跟踪》2024-06-04 2、《风光利用率有待优化，海风景气度持续提升—风电周报（2024.5.20-2024.5.26）》2024-05-29 3、《【长城电新】光伏电池组件逆变器出口月报 （24年 4 月）》2024-05-29 -34%-28%-23%-17%-11%-5%0%6%2023-062023-102024-022024-06电力设备及新能源沪深300行业深度报告 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 化、竞争差异、业绩修复弹性等因素考虑，我们认为锂电环节可关注的优先级为锂电池>结构件>电解液>铁锂正极=负极>三元正极>隔膜。 而在行业出清的过程中，光伏行业的竞争是更加混乱且无序的。昔日的龙头企业在行业下行周期中难以表现出领先行业的差异性，同质化的行业属性让价格战、以本伤人成为最常见的竞争手段，行业至暗时刻出现的时间与惨烈程度仍有不确定性。而重压之下的反弹则是中长期视角下可期待的光伏板块赔率，格局重塑、供需平衡后的行业生态与市场规模有望更上一层楼，为企业带来估值水平上的直接修复，建议关注内功深厚有望穿梭周期的公司。 风险提示：国际政治经济局势变动风险；下游光储需求不及预期；海外本土企业市场竞争风险；产业链价格波动风险。 行业深度报告 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 众说纷纭的电新底部 ............................................................................................................................................. 4 产品属性：业绩差异证明锂电行业的非标属性 ...................................................................................................... 5 市场格局：锂电最有话语权的环节格局相对集中 ................................................................................................... 7 底部的确认：价格下行空间有限，锂电盈利有望企稳改善 ..................................................................................... 9 新技术的推进：锂电龙头主导，光伏陷入麻木 .................................................................................................... 12 投资建议 ...................................................