神农集团(605296)低成本+高安全边际，发力养殖正当时

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 神农集团(605296) 低成本+高安全边际，发力养殖正当时 投资要点： 生猪养殖业务稳健发展（2024/2025 年计划出栏 250/350 万头）；养殖成绩优异（24Q1 完全成本 14.5+元/kg，成本处行业领先地位）；资金安全稳健，（24Q1 末公司货币资金 6.09 亿元，资产负债率仅 29.53%）。拓展全产业链（养殖+饲料+屠宰全配套发展）。 ➢ 猪价低迷致公司 2023 年业绩承压。 2023 年公司实现营收 38.91 亿元（同比+17.76%），受猪价低位运行影响，公司实现归母净利润-4.01 亿元（同比-257.04%）。2023 年公司饲料业务收入 4.98 亿元，生猪收入 20.92 亿元，猪肉制品及猪副产品收入 11.47 亿元。2023 年公司生猪出栏 152.04 万头，PSY 平均 27，整体存活率 83%-85%左右。公司 2023 年全年平均养殖成本约为 15 元/公斤，完全成本约 16.2元/公斤（包含年终奖），完全成本与 2022 年相比下降约 0.5 元/公斤。 ➢ 生猪供应边际减量，猪价有望逐步回暖。 3 月末全国规模场的中大猪存栏量同比下降 3%。中大猪存栏对应 2 个月内的生猪出栏量，这预示着二季度的生猪上市量将有所减少。从新生仔猪数量看，2023 年 10 月起新生仔猪数量开始减少，2024 年 3 月止降回升。这期间，新生仔猪数量比上年同期下降 4.9%。结合 6 个月的育肥出栏周期和消费季节性转强规律，生猪市场供应偏松的局面将在未来得到缓解，猪价有望逐步走强。 ➢ 生猪出栏高增速，成本优势显著。 生猪养殖业务方面①出栏量：2023 年公司实际出栏 152.04 万头，2024/2025 年分别计划出栏 250/350 万头；②成本：公司持续提升种猪性能带动仔猪成本下降，通过集中采购降低饲料成本，并通过规模效应提升产能利用利用率，进而降低养殖成本。③资金状况：24Q1 公司资产负债率仅 29.53%，在养殖企业中处较低水平，货币资金 6.09 亿元。较低资产负债率及充足现金支撑公司高速发展。 ➢ 盈利预测、估值与评级 预计公司 2024-2026 年实现营收 64.77/89.29/106.27 亿元（2024-2026 年CAGR28.09% ）， 归 母 净 利 润 5.28/10.88/13.21 亿 元 (2024-2026 年CAGR58.15% ，EPS 分别为 1.01/2.07/2.51 元/股。公司未来成长性强，财务稳健，给予2024年5xPB,首次覆盖给予“买入”评级，目标价42.5元。 风险提示：疫病风险、猪价长期低迷风险、原材料价格大幅波动风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3304 3891 6477 8929 10627 增长率（%） 18.89% 17.76% 66.45% 37.86% 19.02% EBITDA（百万元） 502 -41 936 1542 1757 归 母 净 利 润 （ 百 万元） 255 -401 528 1088 1321 增长率（%） 4.11% -257.13% 231.60% 106.07% 21.38% EPS（元/股） 0.49 -0.76 1.01 2.07 2.52 市盈率（P/E） 85.9 -54.6 41.5 20.1 16.6 市净率（P/B） 4.7 5.2 4.9 4.3 3.8 EV/EBITDA 24.5 -397.8 24.6 15.1 13.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 06 月 04 日收盘价 证券研究报告 2024 年 06 月 05 日 行 业： 农林牧渔/养殖业 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 41.76 元 目标价格： 42.50 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 525.04/68.00 流通 A 股市值(百万元) 2,839.53 每股净资产(元) 7.99 资产负债率(%) 29.53 一年内最高/最低(元) 45.67/18.60 股价相对走势 作者 分析师：王明琦 执业证书编号：S0590524040003 邮箱：wmq@glsc.com.cn 分析师：马鹏 执业证书编号：S0590524050001 邮箱：mapeng@glsc.com.cn 相关报告 -20%20%60%100%2023/62023/102024/22024/6神农集团沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司层面看，近年来生猪养殖业务呈现稳健发展趋势，2024/2025 年计划出栏250/350 万头；养殖成绩优异，24Q1 完全成本 14.5+元/kg，成本处行业领先地位；资金安全稳健，截至 24Q1 末，公司货币资金 6.09 亿元，资产负债率仅有 29.53%。 行业层面看，前期产能逐步去化，后市生猪供应压力逐步缓解，叠加需求回暖，猪价有望逐步回升。 不同于市场的观点 市场担心生猪养殖板块右侧投资持续性不足。我们认为过去一年多产能去化一直在延续，当前养殖端资金状况尚未恢复且即将到来的雨季对南方猪病防控亦有压力，至少从目前看右侧行情仍处在起步阶段，延续性依旧充分。 核心假设 ①饲料业务：预计公司 2024-2026 年饲料产品外销量保持相对稳定，分别为13/13/13 万吨；预计 2024-2026 年单吨售价分别为 3800/3600/3600 元；饲料业务毛利率分别为 14%/14%/14%，整体表现稳定。 ②屠宰业务：预计 2024-2026 年屠宰量分别为 170/190/210 万头，假设 2024-2026 年间头均屠宰收入/成本为 890/770 元。 ③养殖业务：预计公司 2024-2026 年生猪出栏量分别为 250/350/420 万头；预计 2024-2026 生猪养殖营业成本分别为 12.90/12.75/12.60 元/kg；预计 2024-2026年生猪销售均价分别为 16.0/16.7/16.4 元/kg。 盈利预测、估值与评级 养殖业务扎实推进，其他业务稳健发展。随公司优质种猪进一步推广以及生产成绩提升，养殖成本有望边际改善；公司生猪出栏量随产能释放而呈现增长趋势，板块业绩有望逐步释放；饲料及其他业务稳健发展。综合考虑，我们预计公司2024-2026 年实现营收分别为 64.77/89.29/106.27 亿元（2024-2026 年 CAGR 为28.09%），归母净利润分别为 5.28/10.88/13.21 亿元(2024-2026 年 CAGR 为 58.15%) ，EPS 分别为 1.01/2.07/2.51 元/股。公司未来成长性强，财务稳健，给予 2024 年5xPB,首次覆盖给予“买入”评级，目标价 42.5 元。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融