固定收益点评报告：2月资金面怎么看？

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|点评报告 2 月资金面怎么看？ 2025年02月09日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 18 2 月资金面较 1 月更为乐观。1 月末资金面收紧，但跨月后已有所缓和。预计资金面将从紧平衡状态逐步缓解，2 月短端收益率不至于再次带动收益率曲线的长短倒挂。具体来看，供给压力尚存但幅度或可控、节后资金矛盾缓和与货币政策的进一步宽松预期是主要支持因素。总体来看，2 月资金面转为适度宽松可期，收益率曲线形态回归倾斜向上的概率较高，有望带动短端补降。建议关注央行 OMO 力度是否随供给压力上升而加强，以及汇率波动若加大，央行是否会调整侧重方向。 李清荷 SAC：S0590524060002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 18 固定收益|点评报告 glzqdatemark2 固定收益点评 2 月资金面怎么看？ 相关报告 1、《日本的利率与汇率》2025.01.23 2 、《 如 何 看 待 万 科 的 风 险 与 机 会 ？ 》2025.01.22 扫码查看更多 ➢ 税期叠加春节取现压力，1 月资金面走势回顾 1 月资金面趋紧。月初由于跨年流动性支持相对充裕，资金面较为宽松，DR007 加权利率一度维持在接近 1.6%的较低水平。然而，1 月 10 日起，央行宣布暂停公开市场国债买入操作，提示国债投资风险并出手稳汇率，对短端利率有所扰动；同时随着月中税期临近，叠加春节取现压力逐渐显现，资金需求集中在月末时点，且大行融出意愿回落至弱于季节性的水平，导致资金面在 1 月下旬明显收紧。 ➢ 供给压力与机构行为或影响 1 月曲线形态 银行融出意愿下降，资金面收紧，对市场资金分层情况和收益率曲线形态形成了显著影响。我们认为 1 月份资金趋紧的现象成因除了税期缴款、春节取现等季节性因素之外，非银机构可能倾向于持券过节，在资金面趋紧期间保持了较高的长久期现券仓位，或是影响 1 月资金面的特殊因素。1 月国债、地方债合计净融资额达 9292.31 亿元，相较于去年 1 月的 3352.83 亿元明显增长，而同时央行暂停了1 月份的购债操作，供给冲击与央行暂停购债或对于短端利率造成了一定影响。 ➢ 2 月，对潜在的供给冲击保持适当关注 我们预计 2 月政府债净融资规模合计将达约 1.38 万亿元。其中预测 2 月所有期限国债发行总规模（含已发行）将达 9532.30 亿元，2 月已披露地方债发行金额为10175.07 亿元，总供给预计约为 19707.37 亿元。我们认为，2 月央行或在“宏观政策协同一致性”的要求下，继续对资金面维持随行就市的调控节奏；后续供给压力若上行，央行公开市场操作则有可能出于保持“正常的、向上倾斜的收益率曲线”这一目标而加力，以至于恢复购债，而不太可能至资金面于紧张的境地。 ➢ 2 月汇率不确定性强，关注央行政策倾向 贸易摩擦加剧对汇率的冲击可能影响央行短期对于货币政策的倾向，需关注摩擦进一步升级的可能，以及是否对美元-人民币汇率带来更多扰动。综合而言，美国加征关税政策可能令出口有所承压。节后美元对人民币汇率再度呈现震荡回升趋势，若有新的外部事件影响，央行或将更加重视汇率波动的应对，货币宽松节奏有放缓可能。但汇率政策或更倾向于引导市场回归合理预期，防范超调风险，长期货币政策重心仍将在汇率波幅稳定后回归内部政策。 ➢ 资金面展望——2 月关注宽松预期 2 月资金面较 1 月更为乐观。1 月末资金面收紧，但跨月后已有所缓和。预计资金面将从紧平衡状态逐步缓解，2 月短端收益率不至于再次带动收益率曲线的长短倒挂。具体来看，供给压力尚存但幅度或可控、节后资金矛盾缓和与货币政策的进一步宽松预期是主要支持因素。总体来看，2 月资金面转为适度宽松可期，收益率曲线形态回归倾斜向上的概率较高，有望带动短端补降。建议关注央行 OMO 力度是否随供给压力上升而加强，以及汇率波动若加大，央行是否会调整侧重方向。 风险提示：政策偏离预期对市场的潜在冲击；外部环境不确定性对市场的潜在扰动。 2025年02月09日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 18 固定收益|点评报告 正文目录 1. 每周一谈：2 月资金面怎么看？ ....................................... 4 1.1 税期叠加春节取现压力，1 月资金面趋紧 ......................... 4 1.2 哪些因素可能影响 2 月资金面？ ................................ 5 1.3 资金面展望——2 月关注宽松预期 ............................... 7 2. 周度利率债数据跟踪 ................................................ 9 2.1 流动性周度跟踪 .............................................. 9 2.2 债券估值周度跟踪 ........................................... 11 2.3 基金银行投资债券税后收益率图谱 ............................. 16 2.4 机构行为周度跟踪 ........................................... 17 3. 风险提示 ......................................................... 17 图表目录 图表 1： 1 月 DR007 走势上行，资金面趋紧（%） ........................... 4 图表 2： 近月 DR007 盘中波动幅度（%） ................................... 4 图表 3： 节前大行资金融出意愿弱于季节性（亿元） ........................ 4 图表 4： 1 月中旬，资金分层压力显现（%，BP） ........................... 5 图表 5： 年初至今，国债收益率曲线显著走平（%） ......................... 5 图表 6： 已披露的 2 月国债发行额有限，但测算增量不可忽视 ................ 6 图表 7： 已披露 2 月地方债总发行额超万亿，或需关注月末 .................. 6 图表 8： 关注人民币汇率的上行压力与美元指数表现 ........................ 7 图表 9： 1 月测算超储率水平约为 1.4% .................................... 8 图表 10： 从汇率差值变动观察央行