策略专题：13年-15年黑色产能过剩五阶段行情对当下锂电链的启示，产能过剩时行情如何演绎？

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_ReportInfo] 2024 年 05 月 20 日 证 券研究报告•策略专题报告 策略专题 产能过剩时行情如何演绎？13 年~15 年 黑色产能过剩五阶段行情对当下锂电链的启示 摘要 西 南证券研究发展中心 [Table_Summary]  近年来国内新能源逐步进入过剩阶段，行业产成品价格大规模腰斩，跌价氛围下各环节利润被迫出清，权益市场上相关行业遭到盈利估值双杀。行至当前，无论是产业者还是投资者，皆对行业过剩未来何时出清、怎么出清充满疑惑。  考虑到锂电链和黑色链数据可得较强，本篇报告我们试图对十年前国内黑色产能过剩进行复盘，同时根据黑色板块交易逻辑演绎划分出不同阶段。 五阶段分别对应：（1）13.01~14.02，钢铁跑输大盘；（2）14.03~14.06，跑平大盘；（3）14.07~15.01，钢铁快速反弹；（4）15.02~15.08，行情较为波折，整体跑平；（5）15.09~15.12，再度跑输大盘。 复盘后我们发现： （1）上游矿企确认开启新一轮资本开支一年半后，资源股定价逻辑会发生变化； （2）在黑色整体产能过剩中，需求端和供给端两因子交替定价； （3）权益市场上并不抗拒“衰退式盈利”，这意味着钢材涨价并非钢铁板块跑赢的必须因素，市场可以在 14 年交易“衰退式盈利”一段时间，但最后视角还是落实到现实黑色需求端是否有改善； （4）产业链库存数据对板块超额收益有阶段性的指引作用，14年上半年黑色下游库存低于过去 3年均值时，引发市场对补库行情的期待，但之后要是下游需求并未兑现，那么“低库存”这一利好将失效； （5）在市场交易盈利反转向上的时候，前期跌的多的、供需环境较差的普钢环节大幅反弹，而交易需求疲弱盈利向下时，供需环境较好、具有较深护城河的环节将较有韧性。  综合考虑上游碳酸锂跌价释放成本红利、下游动力电池需求旺盛和控产能政策陆续出台，我们认为当前锂电产业链环境和 14 年黑色链“衰退式盈利”时期有较多相似之处，下半年锂电有望出现一波超额收益的机会，以盈利出清更为完全的正极环节更优。  风险提示：全球经济后续大幅波动的风险；历史数据统计结果只显示过去的市场态势但历史不一定会重演的风险；第三方数据提供不准确风险。 [Table_Author] 分析师：程睿智 执业证号：S1250524050004 电话：18301668853 邮箱：chengzuoz@swsc.com.cn 联系人：李历 电话：13246286636 邮箱：llyf@swsc.com.cn 相 关研究 [Table_Report] 1. 23 年报&24Q1 财报业绩分析：全 A 盈利有所收窄，“出行链”“出口链”盈利好转 (2024-05-20) 2. 2024Q1 公募基金持仓分析：规模持续下滑，仓位再度缩减，增持资源股 (2024-04-28) 3. 大类资产交易逻辑观察：逐渐拥挤的复苏共识 (2024-04-09) 4. 关于二次通胀：从 70-80 年代日德 vs 英美的通胀观点差异谈起 (2024-03-12) 5. 2023Q4 公募基金持仓分析：规模缩减仓位上升，重点增持电子、医药 (2024-01-29) 6. 适应性预期下的映射重构——2024 年策略展望 (2023-12-01) 策 略专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 2013~2015 铁矿石产能过剩周期是怎么来的，能和当前碳酸锂过剩类比吗？ .......................................................................... 1 2 以钢铁板块超额收益划分十年前黑色链产能过剩时行情演绎的五阶段 ..................................................................................... 5 2.1 阶段（1）13.01~14.02：宏观+产业双重压力下钢铁大幅跑输............................................................................................... 5 2.2 阶段（2）14.03~14.06：产能出清预期开始发酵，行业跑平大盘 ........................................................................................ 9 2.3 阶段（3）14.07~15.01：宏观地产放松+行业衰退式盈利改善，利好共振下行业一转颓势 .......................................12 2.4 阶段（4）15.02~15.08：需求萎靡对冲上游原料扩产红利，利润再度快速回落，钢铁板块跟随大盘波动 ..........16 2.5 阶段（5）15.09~15.12：宏观压力再演绎叠加海外矿石再度供给放量，供需双杀致使板块迎来极致下跌趋势 .17 3 十年前黑色链产能过剩周期对当下锂电链的思考 ...........................................................................................................................20 3.1 思考一：上游矿企确认开启新一轮资本开始一年半后，资源股定价逻辑会发生变化 ................................................20 3.2 思考二：上游过剩的背景下，需要上游原料价格触及矿山成本线才能顺利出清 .........................................................22 3.3 思考三：当前锂电产业链环境和 14 年黑色链“衰退式盈利”时期有较多相似之处...................................................26 策 略专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1：铁矿 Big4 大概市占率在 40%左右 .................................................................................................................................................... 1 图 2：2013 年全球铁矿石生产曲线，Big4 成本较低.............................................................................................................................. 1 图 3：铁矿 Big4 在