保险Ⅱ行业点评报告：地产掣肘打开，利率底部明确，股市反弹催化，继续首推中国太保

证券研究报告·行业点评报告·保险Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 6 请务必阅读正文之后的免责声明部分 保险Ⅱ行业点评报告 地产掣肘打开，利率底部明确，股市反弹催化，继续首推中国太保 2024 年 05 月 19 日 证券分析师 胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师 葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 研究助理 罗宇康 执业证书：S0600123090002 luoyk@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《投资收益率逆市改善，保单盈利能力仍待改善 ——从 1Q24 偿二代二期工程季报看头部寿险公司经营质效》 2024-05-17 《承保利润小幅下降，综合投资收益率逆势改善——从 1Q24 偿二代二期工程季报看头部财险公司经营质效》 2024-05-15 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点  事件：2024 年 5 月 17 日央行于中午先后发布 4 项地产松绑政策，下午陶玲副行长在国务院政策例行吹风会上答记者问。主要政策包括：下调首套及二套房贷最低首付比例、取消全国层面首套和二套房贷利率下限、下调公积金贷款利率并设立 3,000 亿保障性住房再贷款。我们认为地产掣肘打开，利率底部明确，继续首推中国太保。  1）从对估值角度出发：长端利率为胜负手，地产估值掣肘打开。我们此前反复强调，利率是本轮保险股反弹的胜负手。本次地产政策利好密集释放，进一步明确债券利率下行空间进入尾声，近期长端利率底部上行趋势有望延续。从中期维度来看，随着特别国债开始发行，债券供给进一步上升，长端利率易上难下，后需关注地产链是否出现企稳信号。值得注意的是，4 月 23 日晚央行有关部门负责人接受《金融时报》记者采访，认为目前长期国债收益率与长期经济增长预期背离。央行于1Q24 货币政策执行报告中再次关注长债利率过快下行，提出“4 月末，30 年期国债到期收益率已回升至 2.5%以上，债券市场供需关系边际改善”，以及“债券市场供求有望进一步趋于均衡，长期国债收益率与未来经济向好的态势将更加匹配”。同时，本次地产政策利好密集释放，地产对保险板块估值掣肘有望被打开。复盘来看，2H23 以来银行股摆脱地产股拖累走出独立行情，但保险股重心仍在向下，核心掣肘仍来自利差损隐忧。  2）从对业绩角度出发：此次地产政策将有助于地产销售和投资降幅的收窄，但地产链业绩基本面的改善不会一蹴而就。保险公司资产质量有望得到改善预期，股市反弹催化将带动保险股低基数下业绩改善。根据我们的估算，A 股上市险企 2023 年保险资金运用余额中涉房投资余额为 4497.31 亿元，占比约为 2.9%，占比由高至低分别为中国平安（4.5%）、新华保险（4.1%）、中国太保（3.6%）、中国人保（1.9%）和中国人寿（1.3%）。值得注意的是，A 股自 4 月 25 日起就已开始反映地产政策的变化，市场博弈 4 月末中央政治局会议可能出台地产放松政策。此后，地产行业领涨，家居建材、银行保险等地产链股票跟随上涨，沪深 300指数创下年内反弹新高，在同期权益市场表现相对低迷的背景下，有望改善保险公司二级市场股票投资业绩的预期。  本轮保险股反弹先由港股超跌反弹搭台，此后 1Q24 保险季报超预期和长端利率底部上行加速确认反弹演绎，本次地产反弹有望带动板块和公司估值进一步修复向上。2024 年 4 月 1 日至 2024 年 5 月 17 日，H 股保险板块反弹强劲，其中太保 H（60.9%）领涨，得益于中国太保新准则下更稳健的利润表和更“干净”的资产负债表。从 A 股保险股成交量分布来看，受地产掣肘拖累较重的中国平安平均占比近年来中枢不断下移，4 月以来中国平安 A 股反弹力度较弱系地产预期压制，我们预计中国平安不仅仅只是保险股龙头，我们认为中国平安作为综合金融龙头，有望重分受益于本轮地产松绑对估值和业绩的双击。  投资建议：地产掣肘打开，利率底部明确，继续首推中国太保。估值大于业绩影响，长端利率是胜负手核心。1Q24 季报超预期和 2H24 若保险新“国十条”落地，将对当前保险板块，尤其是寿险股估值催化较大。继续推荐充分受益于资产端预期底部反转的纯寿险标的。保险板块首推中国太保，其次推荐中国平安。  风险提示：1）长端利率持续低迷；2）宏观经济复苏不及预期 -27%-24%-21%-18%-15%-12%-9%-6%-3%0%2023/5/192023/9/172024/1/162024/5/16保险Ⅱ 沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业点评报告 东吴证券研究所 2 / 6 图1：基本面底部判断：估值大于业绩影响，长端利率是胜负手核心 数据来源：东吴证券研究所绘制 图2：5•17 央行地产松绑新政一览 数据来源：央行，东吴证券研究所 基本面判断 资产端：核心压制因素 长端利率 央行多次表态后长端利率将逐步探明阶段性底部，并以低位震荡为主 本次地产政策利好密集释放，进一步明确债券利率下行空间进入尾声，近期长端利率有底部上行趋势有望延续。 保险股红利策略效应显著弱于银行，主要系利差损隐忧压制 权益市场 股市结构性行情仍将延续，红利策略在无风险收益率下行背景下延续 负债端 新单 预计个险渠道仍将保持稳健，得益于居民金融资产配置的调整 预计银保渠道“供需两弱”——银行理财经理代销积极性下降，客户理财需求替代 预计2H24预定利率仍有下调可能，关注“炒停”对估值和业绩的共振 价值 价值率的改善得益于“报行合一”实施和预定利率下调带来的利好 当前金监总局正在对定价利率机制形成征求意见稿，若达成或将形成中期利好 一是设立3000亿元保障性住房再贷款。 • 鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，预计将带动银行贷款5000亿元。 二是降低全国层面个人住房贷款最低首付比例，将首套房最低首付比例从不低于20%调整为不低于15%，二套房最低首付比例从不低于30%调整为不低于25%。 三是取消全国层面个人住房贷款利率政策下限。 • 首套房和二套房贷利率均不再设置政策下限，实现房贷利率市场化。 • 上述首付比例、房贷利率政策调整后，各地可因城施策，自主决定辖区内首套房和二套房最低首付比例和房贷利率下限，也可不再设置利率下限。 四是下调各期限品种住房公积金贷款利率0.25个百分点。 • 调整后，五年以上首套房个人住房公积金贷款利率为2.85%，可更好满足住房公积金缴存人住房需求。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业点评报告 东吴证券研究所 3 / 6 表1：A 股上市险企涉房投资余额及占比估算（截止 2023 年年末） 公司名称 项目 余额 （百万元） 占比 合计占比 说明 中国人寿 非标投资 32,763 0.6% 1.3% 非标固收投资行业分布中涉及房地产行业部分 投资性房地产 12,753 0.2% 合