2024年4月经济数据点评：外内需剪刀差或处于极值水位

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观分析报告 2024 年 5 月 17 日 ——2024 年 4 月经济数据点评 ❑ 4 月工业增加值增速为 6.7%，处于历史同期较高水平，其中“新质生产力”和出口相关的产业链是主要拉动力。具体来看，4 月上中游的生产端表现好于需求端，下游服务消费表现较好；上游工业品价格开始上行，但涨幅仍相对有限，下游价格整体仍有压力。4 月服务消费仍好于商品消费。在房地产价格没有出现企稳之前，非地产链条仍是 4 月经济的亮点，新质生产力的持续发展支撑经济企稳回升，同时外需支撑下出口保持相对韧性。但 4 月份经济基本面仍受到地产链条的负面影响，房地产固定投资增速为-9.8%，与房地产下游产业链相关的建筑及装潢材料类社零消费增速维持低位。 ❑ 4 月固定资产投资增速回落，制造业投资保持相对韧性，基建投资增速边际回落，房地产投资低位运行。1）制造业投资增速维持高位，结构上出现分化。累计同比增速排名居前的行业仍为铁路船舶航空航天、食品制造、有色金属冶炼和压延加工、农副食品加工、金属制品等行业，且投资增速较上月进一步上升；而汽车制造、电气机械、计算机设备等行业累计同比增速则出现不同幅度下行，一定程度上反映了这些行业面临的供需不平衡问题和产能利用率约束。2）受财政支出增速放缓和地方专项债使用节奏偏慢的影响，基建投资增速回落。水电燃气、道路运输、公共设施等行业投资增速均出现边际放缓，仅水利管理业投资增速持续上升。3）与此前的判断一致，房地产投资增速继续低位下探，是固定资产投资增速的主要拖累。从高频数据来看，4 月份楼市观望情绪依然浓厚，成交量和价格表现仍然偏弱；土地交易与开工竣工数据也继续低位运行。 ❑ 4 月社零同比增速较上月有所回落，其中汽车消费和建筑材料类消费拖累较明显。4 月社零增速走低原因或有两点：一，高基数效应明显，拉低本月社零增速，去年疫情管控放开后，居民消费迎来短期报复性反弹，去年同期社零同比增速录得 18.4%；二，当前经济复苏压力仍然存在，从两年同比增速来看，居民支出增速较去年同期小幅回落。 ❑ 结论与展望：今年 430 政治局会议肯定了开年以来的经济表现，认为积极因素增多、实现良好开局，但仍然保持了积极的政策基调，并未因一季度经济数据“开门红”而出现明显的政策转向，并且对房地产的政策倾向从供给端转向需求端，凸显出稳房地产的迫切性，主要原因或在于房地产相关产业链仍是目前经济增速的重大拖累项。 ❑ 正如我们在《谁来接棒出口链？》里提到，今年出口链仍强劲，但明年海外部分行业或将进入资本开支周期的收尾阶段，全球库存周期亦将转入被动补库再到主动去库，我国外需大概率将转差。国内消费改善的确定性很强、但斜率偏缓且不同年龄/收入/职业群体之间的差异较大。目前内需中房地产投资增速连续多月处于低位，而地产投资对政策的敏感度显著高于消费，从体量和弹性看，唯有地产企稳才能接棒出口来抵御经济下行压力。 ❑ 风险提示：内需恢复速度弱于预期 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 罗 丹 研究助理 luodan7@cmschina.com.cn 外内需剪刀差或处于极值水位 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观点评报告 图表目录 图 1：社零、固投和出口同比增速变化趋势 ...................................................... 3 图 3：主要行业工业增加值累计同比（%） ....................................................... 4 图 4：基建、制造业和房地产当月投资变化趋势（%） ..................................... 5 图 5：新建商品房和二手房价格同比（%） ....................................................... 5 图 6：社零各项同比增速（%） ........................................................................ 6 图 7：社零各项同比增速贡献（%） ................................................................. 6 图 8：城镇调查失业率下行 ............................................................................... 7 敬请阅读末页的重要说明 3 宏观点评报告 4 月制造业/服务业 PMI 分别录得 50.4/50.3，均位于荣枯线以上，经济复苏态势未改。4 月工业增加值增速为 6.7%，处于历史同期较高水平，其中“新质生产力”和出口相关的产业链是主要拉动力。 具体来看，4 月上中游的生产端表现好于需求端，下游服务消费表现较好；上游工业品价格开始上行，但涨幅仍相对有限，下游价格整体仍有压力。4 月服务消费仍好于商品消费。在房地产价格没有出现企稳之前，非地产链条仍是 4 月经济的亮点，新质生产力的持续发展支撑经济企稳回升，同时外需支撑下出口保持相对韧性。但 4 月份经济基本面仍受到地产链条的负面影响，房地产固定投资增速为-9.8%，与房地产下游产业链相关的建筑及装潢材料类社零消费增速维持低位。 图 1：社零、固投和出口同比增速变化趋势 资料来源：Wind、招商证券 与 3 月类似，新质生产力和出口相关产业的生产表现仍具有较强韧性。 从具体行业看，以计算机和通信、铁路和船舶航天、汽车制造为代表的新质生产力工业增加值累计增速仍偏高。另外，与出口链相关的橡胶塑料，化学原料加工，汽车制造等工业增加值增速表现亮眼。 -20-15-10-5051015-10-5051015202022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02社零当月同比固投当月同比出口当月同比（右轴）%% 敬请阅读末页的重要说明 4 宏观点评报告 图 2：主要行业工业增加值累计同比（%） 资料来源：Wind、招商证券 4 月固定资产投资增速回落。1-4 月固定资产投资累计同比 4.2%，测算当月同比增速为 3.5%，前值 4.8%。按构成来看，建筑安装工程、设备工器具购置、其他费用当月同比增速分别为 3.4%、16.5%、-1.5%，前值分别为 4.8%、18.1%、-1.9%。PPI 持续低位运行约束固定资产投资总体名义增速。设备工器具购置投资仍为固定资产投资增速主要贡献，但边际增量有所放缓，近期各地陆续出台相关支持政策，有望进一步提振企业设备更新的积极性。建筑安装工程投资仍主要受房地产投资的拖累。 制造业投资保持相对韧性，基建投资增速边际回落，房地产投资低位运行。 制造业投资当月同比增速 9.3%，前值 10.3%。结构上，部分行业投资维持较高增速，而部分行业投资增速出现较为明显的边际回落。累计同