好未来(TAL.US)2024财年第四季度点评报告：优质口碑驱动增长，收入利润均超预期

证券研究报告 | 公司点评 | 教育 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 好未来(TAL) 报告日期：2024 年 05 月 10 日 优质口碑驱动增长，收入利润均超预期 ——好未来 2024 财年第四季度点评报告 投资要点  好未来发布 FY2024Q4 业绩：收入较彭博一致预期高 11%，四季度扭亏为盈 1） 收入增长超预期，FY2024Q4 营收 4.3 亿美元，同比增长 59.7%；彭博预期3.86 亿美元，超预期 11%，受益于素养教育业务增长和学习机产品热销。 2） 四季度扭亏为盈，利润超预期。FY2024Q4Non-GAAP 经营利润及利润率分别为 0.09 亿美元、2.2%（彭博预期为-4.1%）；FY2024Q4Non-GAAP 归母净利润及利润率分别为 0.5 亿美元、11.2%（彭博预期为 1.4%）。  学习服务：素养教育保持高增，持续开拓学习中心 1） 线下素养教育业务增长强劲，我们估计 FY2024Q4 线下素养教育收入同比高双位数增长，受益于素养教育模型的逐渐跑通（课程体系趋于成熟，满足提高学习兴趣、效率的切实需求）、稳步推进网点扩张（我们估计 FY2024Q4约为 300-350 个 vs FY2023Q4 约为 170 个）。 2） 从前瞻指标递延收入看，FY2024Q4 递延收入为 4.283 亿美元，FY2023Q4 为2.374 亿美元，同比+80%，亦可说明学习服务业务增长强劲、需求较好。  内容解决方案：学习机新品接力，带动收入高增 FY2024 以来，学而思学习机产品持续热销，本季度推出 xPad2 Pro 和 xPad2 Pro Max 两款新品，我们估计本季度学习机产品销量达到 10-15 万台（两款新品占比一半），带动内容解决方案业务收入同比高双位数增长。学习机的热销，一方面源自学而思优质自研教学内容的口碑吸引，另一方面融入大模型 MathGPT 的 AI功能，帮助学生提高学习效率。  利润率阶段承压，优质口碑带来的高续班率、高产能利用率驱动利润率修复 FY2024 好未来 Non-GAAP 经营利润和 Non-GAAP 归母利润分别为 1966.9 万美元、8532.5 万美元，对应利润率分别为 1.3%和 5.7%，主因学习机等产品销售推广期需要一定费用投入、线上网校利润率仍在修复期。 参考“双减”前好未来的盈利能力，FY2011-FY2019 的 Non-GAAP 经营利润率和 Non-GAAP 归母利润率平均值分别为 18.7%和 19.1%，教育业务仍有较大的修复空间与提升潜力。我们认为伴随高增长的线下素养教育业务占比提升，学而思注重高续班率、高满班率有望带动整体利润率提升。 关于内容解决方案业务利润率，随学习机起量规模效应摊薄费用，我们估计现金口径的学习机产品或已实现盈亏平衡，报表口径收入伴随递延收入确认，该业务利润率亦存在修复空间。  盈利预测与估值 好未来作为国内教育行业龙头，业务增长势能依然强劲，我们预计好未来FY2025-FY2027 营业收入分别达到 2068/2686/3104 百万美元，分别同比+39%/+30%/+16%；预计好未来 FY2025-FY2027 归母净利润分别达到 25/137/234百万美元，对应 PE 分别为 354.0x/63.9x/37.5x；Non-GAAP 归母净利润分别为135/253/351 百万美元，对应 PE 分别为 64.9x/34.8x/25.0x，维持 “买入”评级。  风险提示 新业务发展不及预期；非学科培训市场竞争加剧；学习机市场竞争加剧； 投资评级: 买入(维持) 分析师：段联 执业证书号：S1230524030001 duanlian@stocke.com.cn 分析师：马莉 执业证书号：S1230520070002 mali@stocke.com.cn 研究助理：陈钊 chenzhao01@stocke.com.cn 基本数据 收盘价(美元) 13.79 总市值(亿美元) 88 总股本(亿股) 2.12 股票走势图 相关报告 1 《重整旗鼓、积极转型，引领行业发展 》 2024.03.28 0%100%200%300%400%2022-01-012023-01-012024-01-01好未来涨跌幅标普500涨跌幅好未来(TAL)公司点评 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万美元) 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 1490 2068 2686 3104 (+/-) (%) 46% 39% 30% 16% 归母净利润 -4 25 137 234 (+/-) (%) / / 454% 70% 每股收益(美元) -0.02 0.12 0.65 1.10 P/E / 354.0 63.9 37.5 资料来源：浙商证券研究所 注： 2024 为 2024 财年，对应时间 2023.3.1-2024.2.29； 好未来(TAL)公司点评 http://www.stocke.com.cn 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_ThreeForcast] 表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万美元) FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E (百万美元) FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 流动资产 3699 3861 4398 4903 营业收入 1490 2068 2686 3104 现金 2209 2218 2592 2988 营业成本 684 943 1215 1388 应收账项 160 222 288 333 毛利 806 1125 1471 1716 预付及其他流动资产 1331 1421 1518 1582 其他收入 0 0 0 0 非流动资产 1229 1238 1200 1170 销售费用 462 559 700 775 长期投资 0 0 0 0 管理费用 430 570 626 673 固定资产 405 414 376 346 研发费用 0 0 0 0 无形资产 233 233 233 233 营业利润 (86) (5) 145 268 其他 590 590 590 590 利息收入 85 38 38 44 资产总计 4928 5099 5598 6073 利息支出 0 0 0 0 流动负债 1082 1234 1601 1847 权益性投资损益 (6) 0 0 0 应付款项 127