收入端季度环比改善，常规业务加速增长可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年05月14日买 入振德医疗（603301.SH）收入端季度环比改善，常规业务加速增长可期核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：张佳博联系人：凌珑021-60375487021-60375401zhangjiabo@guosen.com.cnlinglong@guosen.com.cnS0980523050001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价22.34 元总市值/流通市值5953/5953 百万元52 周最高价/最低价35.28/15.68 元近 3 个月日均成交额40.37 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《振德医疗（603301.SH）- 国内海外双轮驱动，“医疗+健康”引领长期发展》 ——2024-03-072023 年受隔离防护用品需求减少及资产减值影响，业绩承压。2023 年公司实现营收 41.27 亿元（-32.76%），归母净利润 1.98 亿元（-70.87%），扣非归母净利润 1.90 亿元（-73.04%）。其中 23Q4 单季营收 9.18 亿元（-52.69%），归母净利润-1.02 亿元（-145.17%），扣非归母净利润-0.94亿元（-137.62%）。2023 年业绩承压，主要系：1）隔离防护用品需求减少，收入 5.8 亿元（-79%），影响收入端；2）计提存货跌价准备和资产减值准备 2.09 亿元（其中 1.7 亿元为隔离防护用品相关），拖累表观利润。常规业务略有增长，剔除隔离防护用品后的常规业务收入35.22 亿元（+4.90%）。2024 年一季度营收 9.64 亿元（-25.88%），归母净利润 0.73 亿元（-49.89%），扣非归母净利润 0.75 亿元（-46.99%）。2024 年一季度业绩仍受 2023 年 Q1 隔离防护用品高基数影响，常规业务略有增长。造口及现代伤口护理、手术感控业务实现较快增长。分产品线看，2023 年基础伤口护理业务实现收入 10.72 亿元（+3.2%），造口及现代伤口护理业务收入 5.39 亿元（+15.3%），手术感控业务收入 14.26 亿元（+16.9%），压力治疗与固定业务收入 4.27 亿元（-12.9%），感控防护业务收入 6.41 亿元（-78.0%）。基础伤口护理业务基本维持稳定，公司重点培育的造口及现代伤口护理、手术感控业务实现较快增长，压力治疗与固定业务受工厂搬迁影响有所下滑，感控防护业务受防疫类物资需求减少影响大幅下降。各业务线毛利率均有 2pp-5pp 的提升，主要系原材料成本下降及降本增效的影响。剔除隔离防护用品，国内业务基本持平，海外业务有所增长。分地区看，公司 2023 年国内市场销售收入 19.7 亿元（-52.0%），国际市场销售收入 21.6 亿元（+6.5%）。国内业务承压，主要系受隔离防护用品需求减少及行业整顿影响；海外业务略有增长，主要系受客户去库存及宏观经济因素影响。剔除隔离防护用品后，海外业务收入 21.6 亿元（+8.3%）；国内业务收入 13.7 亿元，同比基本持平，其中医院线收入 8.72 亿元（-7.7%），线上和线下零售线收入 4.45 亿元（+20.9%），国内院线受行业整顿影响有所承压，零售线渠道拓展顺利，收入快速增长。投资建议：考虑行业整顿及隔离防护用品社会库存的影响，下调 24、25年 盈 利 预 测 ， 新 增 26 年 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026 年 营 收46.0/54.5/63.9 亿元（原 24、25 年为 47.4/56.3 亿元），同比增速11.5%/18.4%/17.4%，归母净利润 4.1/5.2/6.7 亿元（原 24、25 年为4.8/6.1 亿 元 ） ， 同 比 增 速 108.9%/25.2%/29.0% ， 当 前 股 价 对 应PE=15/12/9x，维持“买入”评级。风险提示：收购标的整合不及预期；原材料涨价风险；汇率波动风险。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)6,1384,1274,6015,4466,393(+/-%)20.5%-32.8%11.5%18.4%17.4%归母净利润(百万元)681198414519670(+/-%)14.3%-70.9%108.9%25.2%29.0%每股收益（元）2.560.741.561.952.51EBITMargin14.6%8.9%8.5%9.8%11.1%净资产收益率（ROE）12.3%3.7%7.4%8.7%10.4%市盈率（PE）8.930.614.711.79.1EV/EBITDA7.612.911.59.27.7市净率（PB）1.101.131.091.020.94资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 年受隔离防护用品需求减少及资产减值影响，业绩承压。2023 年公司实现营收 41.27 亿元（-32.76%），归母净利润 1.98 亿元（-70.87%），扣非归母净利润 1.90 亿元（-73.04%）。其中 23Q4 单季营收 9.18 亿元（-52.69%），归母净利润-1.02 亿元（-145.17%），扣非归母净利润-0.94 亿元（-137.62%）。2023 年业绩承压，主要系：1）隔离防护用品需求减少，收入 5.8 亿元（-79%），影响收入端；2）计提存货跌价准备和资产减值准备 2.09 亿元（其中 1.7 亿元为隔离防护用品相关），拖累表观利润。常规业务略有增长，剔除隔离防护用品后的常规业务收入 35.22 亿元（+4.90%）。2024 年一季度营收 9.64 亿元（-25.88%），归母净利润 0.73 亿元（-49.89%），扣非归母净利润 0.75 亿元（-46.99%）。2024年一季度业绩仍受 2023 年 Q1 隔离防护用品高基数影响，常规业务略有增长。图1：振德医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：振德医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：振德医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：振德医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率基本维持稳定，费用率提升。2023 年公司毛利率 34.71%（-0.26pp），毛利率较高的隔离防护用品收入大幅减少，但高端敷料业务占比提升以及公司持续推进降本增效，综合毛利率基本维持稳定；销售费用率 9.24%（+1.47pp），管理费用率 12.43%（+4.17pp），研发费用率 3.37%（-0.33pp），财务费用率-0.50%（-0.54pp），四费率 24.54%（+4.77pp），销售、管理费用率均有所上升，主要系营收规模减少所致。请务必阅读正文之后的免