4月政治局会议解读：货币宽松的配合依然重要

证券研究报告：固定收益报告 2024 年 5 月 5 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 近期研究报告 《制造业景气回落，供需仍保持韧性—— 4月 PMI解 读 20240430 》 - 2024.05.01 固收点评 货币宽松的配合依然重要 ——4 月政治局会议解读 20240501 4 月 30 日中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。 ⚫ 核心解读 就经济形势而言，良好开局之下，有效需求不足和内外挑战依然存在。在一季度 GDP 超预期回升的背景下本次会议定调更为积极，指出“经济实现良好开局”，但当前经济修复动能整体仍偏缓，需求不足仍需政策发力，因此会议新增“坚持乘势而上，避免前紧后松”，指向后续政策要保持节奏、持续发力。 就政策基调而言，本次会议更加强调政策的靠前发力，后续政策落地节奏可能加快。（1）财政政策方面，总体部署并未改变，更加强调超长期特别国债和地方专项债的发行及使用，预计后续政府债券发行将提速，供给高峰大概率集中在年中前后。（2）货币政策方面，宽松取向更加明确，后续降准工具和政策利率调降节奏或将加快落地，二季度更倾向于降准，配合财政发债，存款利率调降等或持续推进，政策利率降息或稍晚。 就产业政策而言，扩大消费需求和投资需求依然是政策重点，以旧换新和设备更新是主要政策抓手。近期已有近 20 个省市陆续发布具体行动方案，后续或将有力促进投资和消费需求。 就防风险角度而言，（1）就房地产调控政策而言，首次提出“消化存量房产”，近期部分地区推出以旧换新活动中，城投成为二手房“统购”主力，不过这一新模式尚处于探索阶段，后续中央层面可能会有统一政策安排，需关注去库存具体措施。（2）就地方债务风险化解而言，要求兼顾压降债务工作和地方经济发展，后续项目新开工情况可能会有一定的积极变化。（3）就金融机构风险化解而言，强调促进资本市场健康发展，新“国九条”的发布后，预计后续系列配套措施将陆续出台，活跃资本市场。 总结而言，政治局会议后宏观调控政策或加速落地。其中重点关注方向是政府债券发行和使用的加速，房地产去库存具体措施的落地，以及货币政策总量宽松政策的配合。短期来看，近期债市调整幅度相对较大，已经部分反馈定价了上述因素中的前两点，预计节后债券供给落地仍将带来一定程度的扰动。但货币宽松方向的延续显然对于债市更有意义，降准等数量型工具的使用或将对冲供给放量的影响，二季度仍需以震荡市思维看待债市行情。长期来看，存款利率和政策利率调降是未来债券收益率中枢性下行的主要驱动，房地产去库存力度和进度是决定债牛能否延续的关键性因素。 ⚫ 风险提示： 政策效果不及预期，流动性超预期收紧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 经济形势：良好开局之下，风险挑战仍在 ..................................................... 4 2 宏观调控：政策节奏将加快，货币宽松有增量 ................................................. 5 3 产业政策：扩大内需的抓手依然是设备更新和以旧换新 .......................................... 6 4 防风险：首次提出“消化存量房产” ........................................................... 7 5 风险提示 ................................................................................. 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 经济实现良好开局，有效需求不足等问题依然存在 ................................... 4 图表 2： 强调政策靠前发力，财政加速发债和使用，货币明确运用利率和准备金工具 .............. 6 图表 3： 扩大内需的抓手依然是设备更新和以旧换新 ......................................... 7 图表 4： 房地产政策首次提出“消化存量房产” ............................................... 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 政治局 4 月 30 日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，其中重点关注方向是政府债券发行和使用的加速，房地产去库存具体措施的落地，以及货币政策总量宽松政策的配合。近期债市调整幅度相对较大，已经部分反馈定价了上述因素中的前两点，货币宽松方向的延续对于当前债市更有意义。 1 经济形势：良好开局之下，风险挑战仍在 就经济形势而言，有效需求不足和内外挑战依然存在。（1）政府工作报告对于去年经济运行的描述是“全年经济运行呈现前低中高后稳态势”，在今年一季度 GDP 超预期回升的背景下，本次会议定调则更为积极。本次会议指出“经济实现良好开局”“回升向好是当前经济运行的基本特征和趋势”，一季度实际 GDP 同比回升至 5.3%，这不仅好于市场预期，也比全年 5%的增速目标要高，低基数下预计二季度 GDP 同比也有望延续回升。（2）风险挑战方面，本次会议相较政府工作报告，未提“部分行业产能过剩、社会预期偏弱”，新增了“企业经营压力较大”，指出当前经济主要挑战是“主要是有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多，国内大循环不够顺畅，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升”。经济修复动能整体仍偏缓，有效需求不足依然需要政策发力，因此会议新增强调要“坚持乘势而上，避免前紧后松”，指向后续政策重心要是加快节奏、持续发力。 图表1：经济实现良好开局，有效需求不足等问题依然存在 分项 2024 年 4 月政治局会议 2024 年政府工作报告 点评 有利因素 各地区各部门鼓足干劲抓经济，巩固和增强经济回升向好态势，经济运行中积极因素增多，动能持续增强，社会预期改善，高质量发展扎实推进，呈现增长较快、结构优化、质效向好的特征，经济实现良好开局。 世界经济增长动能不足，地区热点问题频发，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。我国经济持续回升向好的基础还不稳固，有效需求不足，部分行业产能过剩，社会预期偏弱，风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，国际循环存在干扰。部分中小企业经营困难。就业总量压力和结构性矛盾并存，公共服务仍有不少短板。一些地方基层财力比较紧张。科技创新能力还不强。重点领域改革仍有不少硬骨头要啃。生态环境保护治理任重道远。安全生产的薄弱环节不容忽视。 ·经济回升的挑战依然存在，有效需求仍然不足。 风险挑战 经济持续回升向好仍面临诸