大型拖拉机龙头，立足国内放眼海外

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 国内拖拉机龙头，国企改革带动利润率提升。公司近年来清退低效资产，改善内部管理，提升利润率。2023 年公司销售/管理费用率分别为 2.1%/3.1%，相比 2018 年分别-6.0pct/-3.7pct。 我们看好国内拖拉机市场需求保持平稳。（1）中国农业机械化仍在进行中，根据农业农村部，2003 至 2022 年全国综合机械化率由34%提升至 73%，相比其他经济体仍有提升空间；（2）拖拉机需求和种植收益相关，2020 年后国家推出一系列利农惠农政策，种植收益得到保障，拖拉机需求有望保持稳定；（3）购置补贴托底农机需求，根据中国政府网，2024 年财政部计划安排 246 亿元支持农机购置与应用补贴，同比增长 4.2%。 我们看好公司凭借大拖产品的性能优势提升国内份额。（1）精耕细作的要求推动拖拉机“大型化”，根据国家统计局，2023 年全国中大拖产量占比 69.2%，较 2020 年提升 2.3pct。我们测算各型号轮拖最高补贴额平均下降 35-60%，有利于优化生产环节的竞争格局。根据中国农业机械工业协会，国内拖拉机行业 CR3 从 2020 年的 46.2%提升到 2023 年上半年的 61.8%。看好拖拉机大型化与政策调整继续带动龙头集中；（2）我们测算公司中大拖市占率从 2018年的 16.5%提升至 2022 年的 23.6%，公司在高马力段和先进变速技术产品的研发上领先国内同行，有望进一步提升国内市占率。 我们看好公司海外收入增长。（1）国产拖拉机出口增长较快，竞争力提高。根据海关总署数据，中国拖拉机出口金额从 2020 年的4.77 亿美元增长到 2023 年的 9.86 亿美元，年复合增长率 27.4%，出口平均单价也从 2020 年的 3658 美元增长到 2023 年的 6709 美元；（2）公司出海竞争力强，根据公司公告，2023 年公司海外收入 9.8 亿元，同比增长 37.3%，近年来增长较快；根据海关总署数据、公司公告和我们测算，公司海外收入在国内拖拉机出口金额的占有率从 2020 年的 9.9%上升到 2023 年的 14.1%；（3）出海市场空间广阔，根据 Mordor Intelligence，2023 年全球拖拉机市场空间预计为 789.8 亿美元，公司市占率仅为 2.1%，成长空间较大。 盈利预测、估值和评级 我们预测2024/2025/2026年公司实现归母净利润11.8亿/13.8 亿/16.0亿 元 ， 同 比 +18.8%/+16.5%/+15.8% ， 对 应EPS为1.05/1.23/1.42元。考虑到公司的竞争优势和出海前景，给予2024年 22xPE，目标价 23.19 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 农产品价格波动风险；补贴政策变动风险；海外市场经营风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 12,563 11,534 13,042 15,098 17,318 营业收入增长率 34.61% -8.19% 13.07% 15.76% 14.71% 归母净利润(百万元) 681 997 1,184 1,380 1,598 归母净利润增长率 55.42% 46.39% 18.78% 16.53% 15.83% 摊薄每股收益(元) 0.606 0.887 1.054 1.228 1.423 每股经营性现金流净额 3.21 0.94 1.42 1.83 2.09 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.43% 14.90% 15.92% 16.61% 17.16% P/E 26.88 18.36 15.46 13.26 11.45 P/B 3.07 2.74 2.47 2.20 1.97 来源：公司年报，国金证券研究所 01002003004005009.0011.0013.0015.0017.0019.00230504230704230904231104240104240304人民币(元)成交金额(百万元)成交金额一拖股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、国内拖拉机龙头，国企改革带动利润率提升....................................................... 4 1.1 公司沿革：国产龙头，业务条线齐全 ........................................................ 4 1.2 财务表现：清退低效资产，经营质量改善明显 ................................................ 4 2、种植收益保持稳定，购置补贴托底需求，看好拖拉机需求稳中有增................................... 7 2.1 中国农业机械化率仍有提升空间 ............................................................ 7 2.2 粮食安全得到高度重视，种植收益保障良好 .................................................. 8 2.3 购置补贴托底需求，国标切换的影响有望消退 ............................................... 10 3、公司技术领先，受益于拖拉机大型化与补贴政策优化.............................................. 11 3.1 受益于大型化趋势与补贴政策优化，龙头集中度提高 ......................................... 11 3.2 公司技术领先行业，近年来中大拖市占率提升较快 ........................................... 14 4、公司在中国拖拉机出海的潮流中抢占先机，成长空间较大.......................................... 17 5、盈利预测与投资建议.......................................................................... 19 5.1 盈利预测 ............................................................................... 19 5.2 投资建议及估值 ......................................................................... 20 6、风险提示.............................................................