特斯拉(TSLA.US)2024年一季报业绩点评：基本面承压，静待新车型发布与智驾拐点的临近

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 4 月 28 日 公司研究 基本面承压，静待新车型发布与智驾拐点的临近 ——特斯拉（TSLA.O）2024 年一季报业绩点评 增持（上调） 1Q24 业绩披露：1Q24 特斯拉总收入同比-8.7%/环比-15.4%至 213.0 亿美元，GAAP 毛利率 17.4%（同比-2.0pcts/环比-0.2pcts），Non-GAAP 归母净利润同比-47.6%/环比-38.2%至 15.4 亿美元。1Q24 业绩同环比回落，主要由于：1）季节性因素+全球经济尚待修复，2）国内降价、美国 Mode 3 IRA 补贴减少，3）美国 Model 3 焕新版、Cybertruck 爬坡，4）柏林工厂停产等因素影响。 维持 2024E汽车业务销量/收入微增的判断：1Q24特斯拉全球交付量同比-8.5%/环比-20.2%至 38.7 万辆，汽车业务收入同比-12.9%/环比-19.4%至 173.8 亿美元（ASP 同比-7.3%/环比基本持平约 4.3 万美元），汽车业务毛利率 18.5%（同比-2.6pcts/环比-0.4pcts），Non-GAAP 单车净利润同比-42.7%/环比-22.6%至3,971 美元，自由现金流净流出 25.3 亿美元（预计 2Q24E 库存周转率改善，自由现金流有望重新转正）。我们判断，1）1Q24 毛利率表现好于预期，主要由于内部降本+FSD 收入贡献增加。2）现有车型以价换量趋势延续（4/21 中国特斯拉全系降价 1.4 万元、4/20 美国 Model Y/S/X 降价 2,000 美元），Cybertruck增量贡献或相对有限（当前周产能 1,000 辆），维持 2024E 汽车业务销量/收入微增的判断。3）储能业务持续取得突破（1Q24 储能业务毛利率同比+13.7pcts/环比+2.8pcts 至 24.6%），管理层指引 2024E 储能装机量将同比增加 75%+。 下一代平台车型量产计划提前+AI 推进有望成为催化剂，聚焦 Robotaxi 发布日：管理层指引，1）下一代平台车型量产计划提前，预计于 2024E 年底-2025E 年初量产（vs. 此前量产指引时间为 2H25E）；2）FSDV12 已推送至北美搭载 HW 3.0 硬件的所有车型，当前使用人数约 50%、训练里程数超 3 亿英里（预计年底将达 8.5 万个 H100 训练集群）；3）机器人或最快于 2025E 年底前对外销售。我们看好特斯拉定位于 AI 的产业链竞争优势、以及由理念/技术引领全球智能电动车变革驱动的兑现能力。1）Model 3/Y 已步入产品中后期，市场对 2024E 基本面承压已有预期。2）聚焦 Robotaxi 发布日，预计下一代平台车型量产计划提前、以及 AI 推进有望成为催化剂，静待新车型发布与智驾拐点的临近。 上调至“增持”评级：鉴于行业竞争加剧与主力车型以价换量风险，我们下调2024E-2026E Non-GAAP 归母净利润 16%/14%/12%至 92.6 亿美元、103.5 亿美元、116.6 亿美元。我们认为市场对 2024E 基本面承压已有预期，预计下一代平台车型量产计划提前、以及 AI 推进有望成为催化剂，上调至“增持”评级。 风险提示：以价换量不及预期；新车型+新技术不及预期；新工厂爬坡不及预期。 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万美元） 81,462 96,773 101,889 121,722 133,374 营业收入增长率 51.4% 18.8% 5.3% 19.5% 9.6% Non-GAAP 归属母公司净利润（百万美元） 14,116 10,882 9,264 10,354 11,663 Non-GAAP 归属母公司净利润增长率 84.8% -22.9% -14.9% 11.8% 12.6% Non-GAAP EPS（美元）（摊薄） 4.07 3.12 2.91 3.25 3.66 Non-GAAP ROE（归属母公司)（摊薄） 32% 17% 13% 13% 12% Non-GAAP P/E 41.3 53.9 57.9 51.8 46.0 P/B 13.1 9.4 7.5 6.5 5.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-4-26 注：股本暂未考虑股权激励的全面摊薄影响（2022 年按 34.75 亿股本测算，2023 年按 34.92 亿股本测算，2024-2026 年按 31.89 亿股本测算，2022/8 特斯拉 1:3 股票分拆生效） 当前价：168.29 美元 作者 分析师：倪昱婧, CFA 执业证书编号：S0930515090002 021-52523852 niyj@ebscn.com 联系人：邢萍 xingping@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 31.89 总市值(亿美元)： 5,367.10 一年最低/最高(美元)： 142.05/293.34 近 3 月换手率： NA 股价相对走势 -20%0%20%40%60%80%100%特斯拉纳斯达克指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.90 -11.22 -24.91 绝对 -5.28 -8.16 9.46 资料来源：Wind（股价时间为 2024-4-26） 相关研报 《向左走，还是向右走 ——特斯拉（TLSA.O）复盘与思考》 ........................................................................................2023-01-29 《顺应周期更迭，又至推陈出新 ——特斯拉（TLSA.O）基于投资者日的再思考》 ........................................................................................2023-03-12 《3Q23E或仍处于调整期，聚焦Dojo与FSD beta推进——特斯拉（TSLA.O）跟踪报告》 ........................................................................................2023-07-20 《3Q23 业绩低于预期，聚焦新车型与新技术推进——特斯拉（TSLA.O）跟踪报告》 ........................................................................................2023-10-19 《汽车业务放缓，人形机器人出货预期下修——特斯拉（TSLA.O）跟踪报告》 ..