煤电盈利同比大幅增长，新能源盈利表现稳健

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月25日买 入华能国际（600011.SH）煤电盈利同比大幅增长，新能源盈利表现稳健核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003证券分析师：李依琳联系人：崔佳诚010-88005029021-60375416liyilin1@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980521070002基础数据投资评级买入(维持)合理估值9.61 - 10.44 元收盘价9.72 元总市值/流通市值152585/152585 百万元52 周最高价/最低价10.55/6.90 元近 3 个月日均成交额498.78 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华能国际（600011.SH）-火电盈利显著改善，新能源装机大幅增长》 ——2024-03-26《华能国际（600011.SH）-火电盈利进一步改善，股权转让助力业绩高增》 ——2023-10-25《华能国际（600011.SH）-火电盈利持续修复，新能源业绩稳步增长》 ——2023-07-26《华能国际（600011.SH）-业绩实现扭亏为盈，火电盈利仍有改善空间》 ——2023-07-16《华能国际（600011.SH）-盈利改善落地，新能源业绩大幅增长》——2023-04-27营业收入微升，归母净利润同比大幅增长。2024 年第一季度，公司实现营业收入 653.67 亿元（+0.15%），归母净利润 45.96 亿元（+104.25%），扣非归母净利润 43.77 亿元（+117.98%）。公司营业收入同比小幅增长主要由于境内业务发电量同比增长，2024 年第一季度公司境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量 1130.36 亿千瓦时（+5.63%），公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为 497.97 元/兆瓦时（-3.99%）；归母净利润同比大幅增加主要是由于境内业务单位燃料成本同比下降和电量同比增长。煤价下行驱动火电盈利改善，电改推进促进火电盈利稳定。2024 年以来，煤价受供需关系变化影响呈现下降趋势，截至 2024 年 4 月 23 日，秦皇岛港 5500 大卡煤价为 816 元/吨，同比下降 17.91%，煤价下降利好火电盈利修复。容量电价政策执行，燃煤发电企业固定成本可通过容量电价进行疏导；新型电力系统建设推进，火电由主体电源逐步转化为灵活支撑电源，辅助服务、容量电价等收入增加，火电盈利有望趋于稳定。新能源装机占比持续增加，未来项目投运将驱动公司业绩增长。2024 年第一季度，公司新增基建并网可控发电装机容量 1.61GW，其中风电 0.87GW、光伏 0.74GW。截至 2024 年第一季度，公司可控发电装机容量为137.12GW，其中风电 16.38GW，占比 11.95%，太阳能发电机组装机容量为 13.84GW，占比 10.09%，风光新能源装机容量合计达 30.22GW，占比达 22.04%。2024 年公司持续大规模投入新能源项目建设，风电资本开支为 295.44 亿元（+25.85%），光伏资本开支为 353.81 亿元（+38.50%），未来公司新能源装机将不断增加，驱动业绩稳健增长。风险提示：行业政策不及预期；用电量下滑；煤价上涨；电价下滑。投资建议：维持盈利预测。预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为129.8、143.1、155.5 亿元，EPS 为 0.83、0.91、0.99 元，对应 PE 分别为 11.3、10.2、9.4 倍。我们预计 2024 年新能源贡献 80.3 亿元，火电及其他贡献业绩为 49.5 亿元。给予新能源 12-13 倍 PE 估值，火电及其他 11-12 倍 PE 估值，公司合理市值为 1504-1634 亿元，对应每股合理价值为 9.61-10.44 元，较目前股价有 3%~12%的溢价空间，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)246,725254,397258,636263,854269,247(+/-%)20.6%3.1%1.7%2.0%2.0%净利润(百万元)-73878446129821430615552(+/-%)-28.0%-214.3%53.7%10.2%8.7%每股收益（元）-0.470.540.830.910.99EBITMargin0.2%8.8%11.0%11.1%11.4%净资产收益率（ROE）-6.8%6.4%9.4%9.8%10.1%市盈率（PE）-19.817.311.310.29.4EV/EBITDA21.811.09.59.49.1市净率（PB）1.351.111.051.000.95资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营业收入微升，归母净利润同比大幅增长。2024 年第一季度，公司实现营业收入653.67 亿元（+0.15%），归母净利润 45.96 亿元（+104.25%），扣非归母净利润43.77 亿元（+117.98%）。公司营业收入同比小幅增长主要由于境内业务发电量同比增长，2024 年第一季度公司境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量1130.36 亿千瓦时（+5.63%），公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为497.97 元/兆瓦时（-3.99%）；归母净利润同比大幅增加主要是由于境内业务单位燃料成本同比下降和电量同比增长。煤电盈利持续改善。分不同板块利润总额来看，2024 年第一季度，公司燃煤板块利润总额 28.25 亿元（+4151.44%），燃机板块利润总额 5.36 亿元（+64.34%），风电板块利润总额 24.14 亿元（+25.41%），光伏板块利润总额 3.70 亿元（+6.99%），水电板块利润总额 0.05 亿元（+127.22%），生物质板块利润总额-0.05 亿元（-35.69%）。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元）图2：公司归母净利及增速（单位：亿元）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元）图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分不同板块上网电量来看，2024 年第一季度，公司煤机板块上网电量 922.67 亿千瓦时（+3.05%），燃机板块上网电量 71.54 亿千瓦时（-1.73%），风电板块上网电量 100.28亿千瓦时（+24.08%），光伏板块上网电量 32.22 亿千瓦时（+73.73%），请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3水