龙湖集团(00960.HK)开发业务承压，偿债铺排清晰

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 龙湖集团 00960.HK 公司发布 23 年业绩公告，营业收入同比减少 27.9%至 1807.4 亿元，归母净利 128.5 亿元，剔除公允值变动影响后的归母核心净利润同比减少 49.6%至 113.5 亿元。 ⚫ 开发业务毛利率探底，运营及服务收入保持稳增。受行业整体下行影响，公司开发业务承压，收入同比减少 31%至 1559 亿元，毛利率进一步下滑 6.9pct 至 11.0%，有望筑底企稳。经营性业务持续增长，持有物业租金收入同比增长 9%，毛利率提升至 76%；物业服务收入毛利率提升 2pct 至 31.0%， 在管面积实现 3.6 亿方。 ⚫ 销售持续承压，拿地聚焦核心城市。23 年公司实现全口径销售额 1735 亿元，全口径销售面积 1080 万方，同比分别下降 13.9%/15.5%，降幅相较去年收窄。23 年新增土储 368 万方，权益拿地销售比 23%。虽然新增货值不足支撑公司销售额增长，但能一定程度上维持公司销售的可持续性。23 年拿地聚焦西安、成都等西部及长三角区域核心城市，总土储中一、二线城市占总建面比例提升至 72%。公司新增土储楼面均价 9730 元/方，而全部土储的平均成本仅为 4705 元/方，投资质量明显提升。 ⚫ 稳步有序压降负债，偿债铺排清晰。2023 年，公司整体实现经营性现金流为正。公司稳步有序压降负债，截至 23 年末，有息负债为 1926 亿元，同比下降 7.4%，其中24 年内到期债务余额 147 亿元，占比约为 8%（截至 3 月 22 日），24 年境内公司债余额仅为 60 亿元，且 26 年底前无境外到期公开债。 公司核心债务指标良好， 23年末，公司处于三条红线绿档，剔除预收账款后资产负债率、净负债率、剔除预售监管资金及受限资金后的现金短债比分别为 60.4%、55.9%、1.36 倍。债务结构持续优化，平均贷款年限拉长至 7.85 年，境外债务占比下降至 17.7%。截至 23 年末，公司经营性物业贷余额 474 亿，24 年初至今存量项目经营性物业贷置换增额 110 亿以上，公司持有的经营性资产仍有融资空间。 ⚫ 维持买入评级，调整目标价至 10.37 港元。根据公司披露数据和经营近况，调整对销售增速、毛利率及费用率的预测，调整后 23-25 年归母净利润预测值为128.5/113.6/98.9 亿元（原预测 23-25 年为 210.4/225.9/250.8 亿元）。参考可比公司，给予公司 2024 年 PE 估值为 5.6x，对应目标价 10.37 港元。（1 港元=0.907 人民币） 风险提示：市场超预期下行。政策宽松不及预期。行业信用风险进一步蔓延。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 223,375 250,565 180,737 170,575 162,939 同比增长(%) 21.0% 12.2% -27.9% -5.6% -4.5% 营业利润(百万元) 47,627 45,822 24,729 21,888 18,831 同比增长(%) 2.7% -3.8% -46.0% -11.5% -14.0% 归属母公司净利润(百万元) 23,854 24,362 12,850 11,363 9,893 同比增长(%) 19.3% 2.1% -47.3% -11.6% -12.9% 每股收益（元） 3.52 3.60 1.90 1.68 1.46 毛利率(%) 22.5% 18.7% 13.6% 17.2% 15.9% 净利率(%) 10.7% 9.7% 7.1% 6.7% 6.1% 净资产收益率(%) 20.4% 18.2% 8.7% 7.2% 5.9% 市盈率（倍） 2.4 2.3 4.4 5.0 5.7 市净率（倍） 0.4 0.4 0.3 0.3 0.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年04月16日） 9.22 港元 目标价格 10.37 港元 52 周最高价/最低价 23.05/7.86 港元 总股本/流通 H 股（万股） 676,729/676,729 H 股市值（百万港币） 62,394 国家/地区 中国 行业 房地产 报告发布日期 2024 年 04 月 17 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -10.49 -12.52 -3.05 -59.93 相对表现% -7.05 -9.7 -5.46 -39.43 恒生指数% -3.44 -2.82 2.41 -20.5 赵旭翔 zhaoxuxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070001 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 香港证监会牌照：BSW124 核心业绩平稳，利润结构优化 2023-08-24 22 年净利润超预期，经营性收入稳健增长 2023-03-29 业绩稳健增长，财务自律保障穿越周期：——2022 中期业绩点评 2022-09-06 开发业务承压，偿债铺排清晰 买入（维持） 龙湖集团动态跟踪 —— 开发业务承压，偿债铺排清晰 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2024/4/16 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 金地集团 600383.SH 3.20 1.35 1.07 0.39 0.35 2.4 3.0 8.3 9.2 新城控股 601155.SH 8.05 0.62 1.74 0.53 0.58 13.0 4.6 15.3 13.8 华润置地 1109.HK 20.95 3.94 4.40 4.44 4.77 5.3 4.8 4.7 4.4 万科企业 2202.HK 3.51 1.95 1.03 1.15 1.20 1.8 3.4 3.1 2.9 滨江集团 002244.SZ 6.39 1.20 1.39 1.69 2.01 5.3 4.6 3.8 3.2 最大值 13.0 4.8 15.3 13.8 最小值 1.8 3.0 3.1 2.9 平均数 5.6 4.1 7.0 6.7 调整后平均