新城控股(601155)减值继续影响利润，商业收入稳健增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新城控股 (601155 CH) 减值继续影响利润，商业收入稳健增长 华泰研究 年报点评 投资评级(下调): 增持 目标价(人民币): 10.78 2024 年 3 月 30 日│中国内地 房地产开发 减值继续影响利润,商业收入稳健增长 公司 3 月 28 日发布年报，2023 年实现营收 1191.7 亿元（YOY+3.2%），归母净利 7.4 亿元（YOY-47.1%）。因存货减值影响仍未休止，我们预计公司2024-2026 年 EPS 分别为 0.33/0.34/0.36 元（前值 2.42/2.63/-元）。我们预计公司 24 年 BVPS 为 26.96 元，可比公司 24 年 Wind 一致预期 PB 均值为 0.4 倍，给予公司 24 年 0.4 倍 PB，予以目标价 10.78 元（前值 21.78 元），因行业景气度下行，公司开发业务收缩，因此下调至“增持”评级。 减值以及毛利率下滑影响归母净利，开发销售及供货体量收缩 期内公司竣工面积同比微增 0.6%，推动营收小幅增长。但毛利率还处于筑底通道，同比-1.5pct 至 13.9%。因房价下行趋势尚未扭转，公司计提 63.5亿减值准备，影响当期归母净利 55.9 亿元。销售方面，期内公司地产销售面积 969 万方，销售额 760 亿元，同比分别-18.7%/-34.5%。期内紧抓现金流，未进行扩储。在建面积同比-31.0%至 3706 万方。截至期末，公司已售未结面积 2170 万方，同比-25.5%。从 24 年计划来看，计划竣工面积较 23年实际竣工下降 32.6%，预计今年开发业务的结算收入仍将进一步收缩。 商业收入持续增长，24 年目标收入同比增长近 2 成达 125 亿 商业运营板块收入维持增长。实现并表的物业出租管理收入同比+15.2%，商业运营总收入达 113.2 亿元，同比+13.2%，平均出租率同比改善 1.4pct至 96.5%。截至期末，公司累计开业的商业项目达 161 座，开业面积达 1499万方。24 年公司计划商业运营总收入同比+17.6%至 125 亿，充沛的持有商业物业不仅带来稳定的现金流，还为融资渠道的稳定性增加砝码，此外，随着消费基础设施 REITs 启航，持有物业有望提升公司资产变现能力。 有息负债进一步压降，积极借助相关融资支持政策改善现金流 整体有息负债规模进一步下降，截止期末较年初下降 137 亿至 582 亿。随着负债压降，扣预资产负债率下降 1.8pct，但因回款收缩，现金短债比也下降了 8.3pct，短期偿债压力有所提升。期内发行了公司债/ABS/中票/境外债规模分别为 11/13.2/17/1 亿元（境外债为美元）。截至期末，整体平均融资成本为 6.2%，同比-32bp。根据 Wind 统计，公司存量公开债务总额约 223亿，其中 24Q2-Q4 到期额分别为 9.6/18/32.4 亿元，合计约 60 亿，偿债高峰在 12 月。公司表示，将充分借助《关于做好经营性物业贷款管理的通知》以及融资白名单的相关政策，进一步改善资金结构。 风险提示：行业销售下行风险；企业信用风险。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 陈颖 SAC No. S0570122050022 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 10.78 收盘价 (人民币 截至 3 月 29 日) 9.49 市值 (人民币百万) 21,406 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 205.09 52 周价格范围 (人民币) 8.74-17.60 BVPS (人民币) 26.63 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 115,457 119,174 85,624 75,462 77,341 +/-% (31.37) 3.22 (28.15) (11.87) 2.49 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,394 737.10 743.37 759.21 813.99 +/-% (88.94) (47.12) 0.85 2.13 7.22 EPS (人民币，最新摊薄) 0.62 0.33 0.33 0.34 0.36 ROE (%) 1.77 0.65 0.78 0.94 1.02 PE (倍) 15.36 29.04 28.80 28.19 26.30 PB (倍) 0.36 0.36 0.35 0.35 0.34 EV EBITDA (倍) 16.42 12.83 14.20 12.43 11.04 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (47)(33)(20)(6)8Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)新城控股沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新城控股 (601155 CH) 图表1： 盈利预测调整一览表 假设简表 调整后 调整前 调整幅度 2023A 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2024E 2025E 总收入 119174 85624 75462 77341 121428 122305 -29.5% -38.3% yoy 3.2% -28.2% -11.9% 2.5% 2.5% 0.7% 总成本 96468 66730 57475 58601 95564 95801 -30.2% -40.0% yoy 4.5% -30.8% -13.9% 2.0% 1.2% 0.2% 总毛利 22707 18894 17987 18740 25864 26504 -26.9% -32.1% yoy -1.8% -16.8% -4.8% 4.2% 7.4% 2.5% 总毛利率 19.1% 22.1% 23.8% 24.2% 21.3% 21.7% 0.80 2.10 毛利率 房地产开发 14.0% 14.0% 14.0% 14.0% 16.0% 16.0% (2.00) (2.00) 房产租赁 69.9% 70.0% 70.0% 70.0% 73.0% 73.0% (3.00) (3.00) 资产减值损失 (5348) (5